指数基金和债券「债券指数基金有哪些」

摘要

我国债券指数基金发展较慢，初期更多还是行情驱动，产品开发主要集中在信用债，毕竟信用债的收益率相对较高，能够满足投资者对相对较高收益的要求。否则，相比当时的信托等高收益、刚兑产品不具备太多优势。2016年以来，债券指数基金迎来爆发式增长。

债券指数基金优势：债券指数基金具有费率优势、税收优势、穿透监管、持仓稳定以及交易便捷五大优势。

债券指数分类：目前债券指数基金跟踪的债券指数较为杂乱，除了传统的中债债券指数，不少基金也采用了中证、上证、上清所编制的债券指数。但从数量和规模上看，跟踪中债指数体系的占据多数。我们将目前市场上的债券指数基金按品种划分，并分类介绍。

相关产品选择：债券指数基金的机构投资者占比非常高，根据我们从基金公司获得的消息，今年成立的短久期政金债指数基金主要由大行以及股份制银行配置，也有少数城商行、农商行参与，考虑到基金产品波动情况，银行资金也倾向于配置短端产品。最后，我们从基金公司质地、基金公司规模、产品规模、产品费率等角度筛选出来各品种和期限中值得关注的产品。

一、债券指数介绍和指数投资优势

债券指数基金介绍：

债券指数:债券指数是反映债券市场总体价格指数的指标体系，债券市场对债券投资回报衡量的需求推动了债券指数的兴起和发展。

海外债券指数基金发展：海外的债指投资已经发展多年，美国债券指数已经建成了一套成熟完整的体系，以目前全球最大指数编制公司彭博巴克莱历年编制的重要指数——彭博巴克莱为例，旗下债券指数可按不同地域、不同主体、不同期限等进行划分。在发展过程中,根据国际债券市场的变化,各指数体系都进行了适应性调整,并做了相应的延展。海外债券指数基金在产品范围上也相对更为定制化，综合指数和单品种指数并存，并且以Vanguard为首的基金公司占据了市场绝大份额。

我国债券指数基金的爆发式增长：我国债券指数基金发展较慢，初期更多还是行情驱动，产品开发主要集中在信用债，毕竟信用债的收益率相对较高，能够满足投资者对相对较高收益的要求。否则，相比当时的信托等高收益、刚兑产品不具备太多优势。2016年以来，债券指数基金迎来爆发式增长，其原因包括：

①资管新规的大环境之下，资管行业要回归本源、净值化是大趋势，而对理财等竞争对手，传统债基等规模始终无法突围，公募基金需要发挥自身优势，积极发展指数化产品是突围的关键；

②指数化产品投资群体丰富。资本市场对外开放，加上中国债市也将陆续加入国际债券指数，养老金等投资群体扩容，对指数化产品及工具的需求可能增加，构建基础资产配置组合；

③政金债基金等有利于债券发行人提升二级市场需求，对银行等机构投资者又存在免税效应，存在共赢效应；

④产品也开始多样化，除政金债为主流以外，信用债、地方债、城投债、海外公司编制的指数也都有涉及；

⑤2016、2018年的债市牛市中，大量投资者甚至公募基金没能跑赢指数，凸显出指数化投资的积极意义。

图表1、债券指数基金数量和规模变化（左轴单位：亿元）

数据来源：银保监会，长量基金研究中心整理

数据来源：Wind资讯，长量基金研究中心，2019年基金规模截至2019-8-31（包含新发行）

债券指数基金投资优势：

费率优势：目前国内债券指数基金、债券ETF加权平均管理费约为0.23%，大部分债券指数基金的管理费用在0.25%-0.3%之间，相当于纯债基金平均管理费0.34%的7折。目前平安等基金公司已经成立了管理费0.15%的股票指数基金，预示未来债券指数基金的费率还可能有更强的整合潮。

税收优势：财政部、税务总局2017年6月30日下发《关于资管产品增值税有关问题的通知》，自2018年1月1日起，对于银行、券商、保险自营机构的投资，在买卖价差部分需缴纳6%的增值税；而公募基金则采用简易计税方法，按照3%的税率征收增值税。企业所得税方面，金融债（含政金债）、信用债都是25%税率，铁道债是12.5%，而公募基金完全免征企业所得税。

对于各类主要债券产品，公募基金相比于非公募，在税收上都有一定优势，其中金融债（含政金债）和信用债的节税效应更为明显。因此，一些银行自营等有动力选择借道公募基金进行债券投资。同时，从节税效应的大小来看，国债、地方债、政金债相对更大，指数投资的大发展也顺理成章了。

由于债券指数基金和债券ETF相对主动管理型基金的调仓更少，相对交易更不频繁，所以税收和交易成本的控制上也有优势。

图表2-3、公募基金税收优势

数据来源：银保监会，长量基金研究中心整理

穿透监管：债券指数基金由于其投资范围与指数编制方法相关性很高，相对主动管理型产品更为透明，符合当前“穿透”式监管的总体趋势，故而受到银行的青睐。

对于MPA考核，国债、政金债、金融债单类指数化投资产品有助于银行使用较低的风险权重计算资本充足率，提高该指标水平。其中资本充足率的计算对银行资产端提出了较高的要求，资本充足率的计算方法是用银行的净资本/风险加权资产。所以优化该指标的一个方向是降低分母项（风险加权资产），其计算方法是针对不同类型的资产赋以不同的风险权重，将资产公允价值进行加权平均。

图表4：MPA考核各类债券风险权重

数据来源：银保监会，长量基金研究中心整理

在实操中，一方面，国债、政金债的风险权重最低，信用债的风险权重最高；另一方面，银行的主动型委外债基往往投资范围较宽，而一般公募基金只会披露每季度末的前5大持仓，在应对监管时不能披露自身投资的具体头寸，就有被按照投资范围中风险权重最高的分类来计算整个组合的风险加权资产的可能。若将国债、政金债、金融债等风险权重较低的资产单独编制指数，并在此基础上设计基金产品，持仓就可以在不披露具体头寸的情况下通过指数编制方案获得，有利于进行“穿透”式监管，确保在计算充足率时使用了适当的风险权重。

持仓稳定：仓位上债券指数基金较为稳定。而从前五大重仓股的占比上，多数基金的指数跟踪方式主要以抽样复制实现，表现基金前五大重仓债券占净值比例和整体仓位相似。从跟踪误差上观察，大部分基金跟踪误差在1%以内，加上固定收益类指数本身波动较低，债券指数基金基本都可以将波动控制在规定的2%年化跟踪误差之内。

交易便捷：目前市场中已有10只能够在交易所交易的债券指数ETF。5月20日，中国人民银行、中国证监会联合发布《关于做好开放式债券指数证券投资基金创新试点工作的通知》，拟推出以跨市场债券品种为投资标的。随后嘉实、博时、大成、招商和华夏五家基金公司已率先各申报了1只银行间债券指数产品。银行间债券指数基金的推出将增加债券指数基金流动性，银行间投资者可以较低成本较高效率的在银行间转让债券指数基金。

二、债券指数编制方式和产品分类：

债券指数体系

目前债券指数基金跟踪的债券指数较为杂乱，除了传统的中债债券指数，不少基金也采用了中证、上证、上清所编制的债券指数。在分类上为了统一，我们将其他指数公司的编制方式向中债体系靠拢，进而对市场上的债券指数基金进行分类。

中债债券指数体系

目前，中债对外公布的指数主要有五大族、分别为总指数族、成份指数族、策略指数族、投资者分类指数族，总共约80只指数。

中债总指数族：中债总指数族的种类最为丰富，其编制目的是反映债券全市场或某一类债券的整体价格走势情况，因此，中债总指数组又可以分位综合类指数和分类指数两类。

①反映市场总体情况的综合类指数：包括国债、信用债、地方政府债、公司债指数等。

②反映某一类债券价格整体情况的分类指数：一般是以债券的待偿期、发行人类型、流通场所类型、债券付息方式及信誉评级等单一或多个要素下的全部债券为成份空间。

③按流通场所可以分为银行间、交易所等债券指数，按信用等级可以分为高等级、高收益、不同评级债券指数等，按待偿期限可以分为1-3年、3-5年、3-7年、7-10年等债券指数，按计息方式可以分为浮动利率和固定利率债券指数。

中债成份指数族：中债成份指数是通过科学客观的方法挑选出具有代表性的成份债券来反映债券市场全部或某类债券价格的走势特征，成份债券一经确定，在一段时期内会保持不变。

中债策略型指数族：中债策略型指数是采用非市值加权方法，辅以权重设定及其他选样条件，来模拟一类投资策略的债券指数，适合用作投资跟踪标的。

中债投资人分类指数族：中债投资人分类指数是以不同类别投资人在中央结算公司托管的债券集合作为指数成份券，剔除美元债和资产支持证券后，以持仓市值进行加权计算。不同投资者可以选取所属分类的投资人指数作为横向比较的业绩评价基准。

中债定制指数族：中债定制指数是根据客户定制的成分规则挑选成分债券编制生成的指数，定制指数可以充分满足客户个性化的指数需求。

图表5：中债指数分类

数据来源：中国债券信息网，长量基金研究中心整理

每个中债指数按照利息及再投资的方式，又可以分为财富指数、全价指数、净价指数三种类型，再按照不同期限，又可以细分为总值指数、1年以下指数、1-3年指数、3-5年指数、5-7年指数、7-10年指数、10年以上指数这7种类型，因此，每个中债指数对应有21个细分指数代码。以一只债券指数基金为例，易方达7-10年国开行的基准为中债-7-10年国开行债券指数财富（总值）指数，该基准属于总指数族，代偿期限为7-10年，发行人为国开行，最后以财富指数的方式计算利息。

图表 6：财富指数、全价指数、净价指数的区别

数据来源：中债登、长量基金研究中心整理

债券指数基金分类

虽然债券指数基金规模和数量呈现爆发式增长，但相对集中在成交活跃的利率债上。根据中债指数分类，总指数族下的全市场综合类债券和综合类利率债的产品相对非常有限。从债券指数基金的发展轨迹上，也从初期的倾向于综合类指数，到近两年倾向于在品种和期限上的细分。这个变化的主要原因可能有两点：不同债券品种净价波动幅度较小，但不同品种的债券在到期收益率上的差别较大，券种的选择直接影响债券投资收益。以下我们将目前市场上的债券指数基金按品种划分，并分类介绍。

利率债：利率债指数基金是债券指数基金的核心，利率债主要分为国债、政策性金融债和地方政府债。政策性金融债主要以国开债、农发债和进出口债组成，发行主体分别为国开行、农发行和进出口行。政策性金融债在交易所上市的品种较少，因此主要的以结算公司的中债系列指数为主。国债在交易所上市品种较多，因此大部分基金跟踪上证系列指数。

a) 国债指数基金

国债指数基金发行时间较早。在最初发行的目的主要为提供国债期货期现套利的现货工具，形式上也是ETF产品较多。但整体规模相对有限，长久期的产品较多。

图表 7：国债指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

国债指数基金中，平安5-10年期国债活跃券ETF规模最大，跟踪指数为定制指数，样本由在在沪深交易所和银行间市场上市的记账式附息国债中发行期限为5年、7年和10年的债券组成，整体久期在6-7年左右。另外值得注意的是，南方中债10年期国债的跟踪指数并非现券指数，对应指数成份券由10年期国债期货近季合约的可交割券组成。

a)政策性金融债指数基金

债券指数基金的规模集中在政策性金融债上，但以去年以来相继成立的细分产品为主，综合型政策金融债指数基金较少。现有基金产品长短久期均有相应产品，跟踪指数多为中债相关指数。

整体产品分布上国开债指数基金的数量及规模都是最多，且主要的规模集中在短久期的产品上，7年以上较长久期的产品较少，规模也明显较小。

农发债及进出口债产品在数量和规模上略少于国开债，整体分布上也相似。

图表 8：国开债指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

图表 9：农发行债券指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

图表 10：进出口行债券指数基金和政金债综合指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

c) 地方政府债指数基金

政府债是利率债主要组成部分，但基金公司参与相对较少。高等级政府债和政策性金融债收益率上相差不大。产品规模上主要以两只ETF为主，其中鹏华基金产品成立不久，跟踪5年期地方政府债；海富通产品的跟踪指数为上证10年地债指数。

信用债指数基金：信用债是主动型债券基金获取票息收益以及通过信用利差等方式实现高收益的主要标的。但是信用债指数基金发展相对缓慢，主要原因在于首先信用债本身数量较多，类型也比较复杂，很难构建细分的指标体系，根据目前指数基金的成分券来看，多数信用债指数基金的成分数量较多，也有较难查询底层的情况；其次在近两年的信用扩张期间，信用风险事件增加，构建指数是很难像投资单只债券时那样做到尽职的信用风险评估。

在信用债指数基金中，建议关注4月成立的两只短久期央企债指基金以及兴业中高等级信用债，该基金对应指数只选择银行间和交易所发行量大、流动性好的50只个券。此外，城投债作为信用债中的重要分支，目前仅有一只海富通上证城投债进行跟踪，选券的原则是在上交所上市，债项评级投资级以上，且可质押城投债品种。

图表 11：信用债指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

综合类债券指数：综合类债券指数指的是包含全市场（除转债）所有债券品种的综合类指数，是早期公募基金的发展方向，但由于持有债券数量较多，综合类指数一方面很难判断收益率方向。而且不同产品之间相对差异较小，基金数量的容量有限。

图表 12：综合类债券指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

债券指数基金未来发展

目前债券指数基金的主要的优势体现在相对低费率和更为精准的投资上，可以看到，银行等机构投资者对这类细分产品的兴趣颇高，今年成立的多只政金债指数基金都募集了相当大的规模。

图表 13：当前债券指数基金总体统计

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

可以预见，未来的变化依然会在更多可供选择的产品上，现有等待审批以及基金公司上报的产品数量仍有很多，其中1-3年的国开行、农发行指数基金仍占据多数，另外，基金公司也申报了多只包括区域性的地方政府债指数基金这类创新产品。目前利率曲线平坦，也有投资者将目光转向了信用债，随着不同品种到期收益率上的变化和市场需求的扩大，基金市场现存较少的信用债指数产品或将增加。

三、当前债市研判和相关产品选择：

国内债市展望

今年以来经济增长相对疲弱，积极的财政政策兜底意愿明显，但实际效果不足，专项债虽提速增量但基建拉动不强，考虑到6-7月份地方政府专项债发行量维持高位，三季度基建投资也存在小幅反弹的可能性，但整体难以起到刺激经济的直接效果。月底的宏观数据中出现了一点变数，7月企业利润增速2.6%，减税降费效果逐步显现，制造业投资延续修复逻辑。目前外部形势叠加经济增速下行，短期稳投资控地产伴随货币政策宽松适度，利率上行空间不大，将处在低位震荡区间，中长期来看财政与货币配合协调将是决定经济走势的重要因素。

货币市场流动性方面，LPR首次报价较原有一年期基准利率下降6BP，基本符合市场预期，小幅度的下降对市场影响有限，主要意在疏通市场利率和政策利率之间的传导渠道，同时当前的货币政策也显示出较强的定力。LPR改革刚刚落地，商业银行的加点报价是否成熟稳定仍需要一个政策观察期，只有在确保加点模型稳定、可靠的情况下，MLF利率才对LPR利率有较强的引导力。值得注意的是，美联储9月降息概率大增，这也给我国货币政策开展提供了较大空间。

利率债方面，基本面上看对债券市场仍有支撑，但在10年国债突破3%整数位又回弹之际，继续下行需要更多的利好推动。当前国内宏观数据回落，全球避险情绪的回升，美联储降息预期升温，中美贸易摩擦反复的边际影响都在减弱，也难以再引导长端利率下行，其原因在于，经济数据回落、甚至后期的CPI数据回落，如果不能引导货币政策进一步宽松，宏观数据到长端利率的传导逻辑将无法实现，而当前央行的货币政策表述和操作恰恰表现出十足的定力，8月到期的MLF利率维持不变，未来一段时间内短端下行空间有限，收益率曲线未来难以下行，短期将维持低位震荡。

信用债方面，就8月违约情况、发行人负面信息以及信用评级调整的情况来看，评级下调企业与违约企业较上月明显减少，企业违约情况得到阶段性缓解，但整体没有明显转向。随着企业融资成本下降，部分企业的流动性困难有望得以缓解，但由于前期过度举债导致的资金敞口难以短期解决，从8月的市场中也可以看到部分中低评级的品种收益率出现下行。对于信用债而言，主体资质分化加强也将反映为不同等级之间利差分化的持续，由于宽信用进程中的结构性问题尚存，流动性分层和传导机制不畅也容易引发局部信用风险的暴露，建议回避中低评级品种。建议适当下沉城投债评级，对于产业债可关注业务发展稳健、负债压力小的发行人。

相关产品选择

利率债：

当前利率曲线变平，货币政策放松偏慢，市场波动可能放大。但政策定力 地产回落 全球经济下行，经济中长期下行的趋势难逆转（未来货币放松存在空间），利率下行趋势并未结束。

诸多机构也发表了同样的观点，如中信建投认为市场利率有望挑战2016年低点，相对确定的时间宽口在9-10月；中金公司认为预计货币政策仍然有进一步宽松的必要，9月可能会迎来MLF降息窗口。随着全球货币政策的逐步放松以及经济震荡走弱，债市短期的回调不必担忧，每一次回调都是加仓的机会。

根据我们从基金公司获得的消息，今年成立的短久期政金债指数基金主要由大行以及股份制银行配置，也有少数城商行、农商行参与，考虑到基金产品波动情况，银行资金也倾向于配置短端产品。以下，我们从基金公司质地、基金公司规模、产品规模、产品费率等角度进行筛选。

图表 14：利率债指数基金推荐关注

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

信用债：

对于信用债而言，主体资质分化加强也将反映为不同等级之间利差分化的持续，由于宽信用进程中的结构性问题尚存，流动性分层和传导机制不畅也容易引发局部信用风险的暴露，建议回避中低评级品种企业债。产品主要推荐市场认可程度高的两只高等级信用债基金以及海富通的城投债基。

图表 15：信用债指数基金推荐关注

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2019-8-30

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