根据策略fof基金分类「fof基金投资范围」

监管对于FOF的定义：在基金资产中有80%以上的资金是投资于基金的，剩下20%的资金可以去投资股票或者债券等资产。就像监管对于股票基金、偏股基金以及债券基金、偏债基金都有一个投资范围的设定。这是必须要严格遵守的。

为什么要投FOF：我们经常说要做风险分散，投资不要把鸡蛋都放在一个篮子。基金本身就已经达到这样目的，把不同股票或债券放在了一个篮子里，起到一定的分散作用。FOF是对基金再做一个组合，做到在风险和风格上有更好的控制。

公募FOF的基金投资范围一定是公募基金。除了公募FOF，也有专户或私募FOF，它的投资范围就根据产品合同约定，一般都可以投资私募基金。

普通FOF，它对于投资目标和投资范围除了上述的规定之外没有额外的约定。对基金经理的备案要求也没有额外限制。

养老FOF，要求更加严格，它的投资目标是希望满足投资者养老资金的配置需求。这部分资金追求的目标会更加追求稳健。

养老FOF对于基金管理人和基金经理的要求也相对更高。养老FOF的基金经理更加资深需要有5年以上的FOF管理经验。在运作方式上也会有差异，养老FOF的封闭期通常是比较长的，一般来说是1年、3年或者5年。

在投资比例限制上，养老FOF会对权益类资产设置一个投资比例上限，比如说股票型基金不超过30%，或者其他像商品类资产，也属于高风险资产，也会有上限的限制。所以养老FOF的要求会更多一些。

基金投顾，这是监管这两年新推动的一种FOF形式。需要基金公司有获批基金投顾试点资格。目前获批的基金公司大概有20多家，以头部基金公司为主。

基金投顾投资的依然是公募基金，但它与FOF产品的区别是投顾组合是主理人构建一个投资策略，然后由投资者来跟投，这就去掉了产品的外壳，省去了备案、募集、发行的流程。

原来平台、大V都可以建立组合分享给他人跟投，现在只有有投顾资格的机构，才可以做投顾组合。投顾组合更着力于针对客户的风险偏好和投资需求做出改变，可以设计的组合类型会更多样化一些。因为我们是对客户账户进行管理，所以是没有封闭期的。监管也是没有要求要有封闭期的，投资比例的限制上也是根据合同约定就可以了。

养老FOF有两种不同的大类资产配置的策略，一种是目标日期型，一种是目标风险型。

1、目标风险型：先确定一个比例，比如说这个组合里面有20%是投资权益资产， 80%是投资债券资产，那么这个目标风险就是固定的。在整个的运作期里的基准就是确定的。

如果是在整体配置上的话，可以针对这个配置中枢，有一定上下限的调整。但是通常来说，长期不会偏离这个中枢。也就是说，如果是一个目标风险型的养老FOF产品，它的投资期限是三年，权益中枢如果是20%，那么我就会一直去盯着20%这个中枢。可能在比较看好权益市场的时候会配置到30%，如果不太看好的时候配置到10%，但整体不太会偏离20%这个中枢特别多。目标风险型FOF在固定业绩比较中枢后是确定不变的，这也就保证了产品的风险特征是比较稳定的。

2、目标日期型，是更符合目标人群养老需求的一种产品。比如某某公司养老FOF2035，或者是2045、2040。这个日期是指它是针对2035年退休或者是2040年退休的这群人设计的一个产品。那么对于一个2040年退休的人，他还有将近20年的投资时间，那么在产品设计以及权益中枢上，不会是固定不变的。因为2040年退休的这群人，他现在还比较年轻，他的风险承受能力还比较高。所以这种产品在初始的时候，它的风险资产占比会比较多。之后随着越来越接近这个目标日期，它的权益资产会逐渐下降。

目标日期型在国外是非常成熟的。它的理论框架是针对一个投资者的效用函数去做的设定。一个人随着自己年龄增长，他的风险承受能力下降，他配置的权益资产就应该逐渐下降，依据投资者的效用函数做风险下滑曲线的设计。

主要的理论逻辑是说，我们年轻时工作的收入是固定的现金流，类似于固收资产。固收资产再加上投资组合配置的权益资产，就可以达到一个平衡。随着离退休越来越近，我们收入中的固收资产在逐渐减少，投资配置的固收资产要逐渐增加，形成了权益中枢要逐渐下降的趋势。这种养老FOF的权益资产权重下滑曲线也是会在合同中约定的。

按照风险等级的划分，FOF和投顾组合大致会分为5类：

从纯债券型到纯权益型，中间会随着债券和权益配置比例的不同，针对不同客户设计风险等级不同的产品。现在国内的公募市场，暂时没有另类投资的FOF或者是纯货币型的FOF，所有产品基本上都是以股债配置为主，就是其中配置的范畴是股票或者债券。

公募FOF跟私募FOF有一个比较大的差异就是：公募FOF可配的资产只有公募基金。国内的公募基金主要就是股票型和债券型。比如说在商品上、或者说在境外市场的投资其实比例都非常小。而且这些投资产品受到的限制也是比较多的，所以在这些资产上投资比例都会比较低。

有些基金会投资一些商品，比如说挂钩黄金或者挂钩原油。它就是单纯的一个多头资产，风险收益比相对来说一般，在FOF产品中配置较少。

如果是投资境外市场的话，一些QDII基金其实也可以作为投资范畴，但是会受到一定申购或者赎回的金额限制，而且有一定的国家汇率风险存在。所以在FOF产品里面配置的也会相对较少。

从2017年以来，FOF产品的规模和产品数增长还是比较快的，图中没有包括基金投顾。

这还是在国内没有落地养老账户的情况下。养老账户落地之后，FOF的市场体量可能就会上一个量级，空间还是很大的。

为什么会觉得养老账户对FOF整体的产品规模会影响很大呢？每个人每个月有1000的额度可以投资养老账户。在养老账户里可以免税。对于个税在20%以上的投资者一定会选择使用这个额度要进行投资，至少可以赚到避税的20%。虽然一个月1000还是挺少的，但整个体量加起来还是比较大的。这个也是参考美国401K计划的发展。

为了风险分散。

目前市场上有4000多只股票，截止今年二季度，基金已经超过1万只。选择基金的难度并不亚于股票。

债基有一级债基、二级债基、特殊债券型等；投资股票的有行业主题型的、偏股型的、混合型的、平衡型的；其他类型的包括商品，包括原油、黄金、豆粕等；还有投资不同国家主流指数的QDII基金。QDII基金的只数和规模都很小，但是它覆盖的市场非常广泛。之前我们也做过统计，一共就几百只，但是基本上全球可投资市场都有覆盖，而且差异还比较大。投资美国的是最多的，包括投资美国原油的基金，也有投资美国原油行业股票的。通过不同分类和标准筛选基金是个需要专业能力的系统性工作。

做大类资产配置，有战略配置和战术配置，之后是对基金优选。

资产配置给我们确定的是一个大类资产配置的比例，比如说债券配多少、股票配多少、商品配多少。在确定这个比例之后，再确定战略配置的比例，然后再去确定战术配置比例。

战术配置上是要确定利率债配多少、信用债配多少；在权益里面，大盘小盘是多少、成长价值是多少。其实大类资产配置只需要得到一个这样的结果，然后在这个结果里面再去做优选，得到大概是10~20只基金组合。

在优选时，首先会对基金分类，然后再做每一类型的基金优选。最终进行配置的基金其实就只有10~20支。那在1万只基金里面怎么样选到这个10~20支，基金优选的作用会更大。

大类资产配置比较经典的就是美林时钟模型。

美林时钟是说把我们的经济按增长周期——增长和衰退，通胀周期——通胀上行或通胀下行。当然这是更加适合于美国市场的配置模型。这个模型虽然简单，但是在美国市场的长期有效性还是不错的。

因为整个资产配置要求的时间周期是比较长的，我们获得数据的频率也不会很高，就像经济增长和通货膨胀分别是季频和月频。那么我们分析的结果也是季频。在季频的结果上，我们要去预判这些指标，然后再去做资产配置。我们基本上也是在一年或者是半年维度上，尤其是年底要出明年大类资产配置的建议。

我们来看经典的美林时钟模型：一般来说，从衰退期到复苏期的话，选择股票会更优，债券会次一些；如果是从过热到滞胀，股票就会比较差，反倒商品会更优，会更有投资性价比些。比如最近很多人研究通胀对市场的影响：当前美国市场的通胀的确已经很高了，之后经济会出现下行。未来到底会衰退还是滞胀，大家都在讨论这个问题。

我们会发现经济周期的判断是非常难的。我们在回溯经济周期的时候，好像比较容易判断，比如08年金融危机出现了衰退，或者说过去两年疫情虽然有一些影响，但是我们经济处于增长期。但是我们处于当前的时间节点上，去往未来看的时候，其实是很难判断的。比如我们以美国通胀为例的话，它是否已经见顶？或者说经济增速是否为下行？这个是很难在当前节点上给出明确判断的。所以我们对大类资产配置调整频率是比较低的，因为短期内，更加高频的时间节点是比较难判断的。

国内市场相较于美国市场，有一个比较大的区别是：国内市场跟货币政策的关系会更大，对于经济增长这一块，不管是历史数据或者说国家出于宏观政策的导向来看，经济增速的变化，对于股票资产配置来说影响没有那么大。因为政策引导性会更加重一些。所以对国内来说，我们会更关注货币周期，就是货币和信用的松紧变化。

刚才提到的经济增长和通胀这两个指标，国内长期都控制得非常好，制定的目标一般来说都会达到。但内部的结构到底是什么样子，其实可能会有很大的分化。回看历史，我们的经济增速从最开始有8%~10%，然后一直缓慢下降，到现在的5%~6%。未来甚至可能到3%~4%的区间，它其实是一个非常长的周期。目前我国处于发展中国家的阶段上，所以这个指标对于我们做半年一年的判断，其实参考意义不大。

再看通胀的话，国外通胀今年都非常高，但是国内通胀我们看CPI又很低，基本上都可以算全球最低的水平。那它对于我们做一个资产配置参考的话，这个数据其实也不太可用。所以对国内，我们更关注货币和信用。比如每个月的M1、M2数据，还有社融增速。这些都是宏观研究非常关注的指标，因为它们一个是非常高频并且非常真实的指标。如果说国家要收紧货币，那么利率上就会加息，社融投放的量上就会减少；如果货币要宽松，社融就会放比较大的量，在利率上还会降息降准。

比如今年国家为了稳经济，就有降息降准，社融的总量也还是比较高的。除了这以外我们还会看整体经济到底好还是坏，社融就是说大家愿不愿意借钱。社融的结构也很重要，社会融资到底是哪些人在融资，融资的意愿怎么样。这些都是能更加客观的去反映整体经济的情况。

这就是为什么在国内我们会更加关注信用和货币这两个指标，根据这两个指标，针对国内市场会我们会有自己的大类资产配置的判断。

除了具体的指标，国内的政策文件也非常重要。政策文件的解读是需要专业的宏观研究员或者是宏观分析师去解读的。比如去年11月的稳增长经济会议，以及今年3月的金融稳定委员会发的报告，或者4月份政治局会议。这其中用到的是哪些词，以及这些词在之前有没有出现过、这些词的一个整体倾向到底是什么样子的。对这些词的判断会更加影响我们当期的资产配置。

举个简单例子，比如对于“房住不炒”这件事情。“房住不炒”这个词是什么时候提出来的，然后它提出来之后，在未来的每一次会议的文件中是不是会频繁出现，它出现的位置在哪里。如果说它出现在第一段第一行，那说明这件事情很重要。如果它出现在偏后段落，就说明这件事情重要性有一定降低。

在对大类资产配置有一个宏观把握之后，对于每一类资产到底用什么样的权重，还会用一些定量的模型。比较传统的像马可维兹模型，BL模型。这些模型是确定资产配置的比例的，比如说我看好权益市场，在风险约束的情况下，我到底应该配到多少是比较合适的，就会需要一个定量的模型。就刚才提到的，如果说权益资产的中枢是20%，那么在当前看好的情况下，我是应该多配5%还是多配10%，这种用定量的模型可能更加有依据。

在BL模型里会用到对未来市场的预期收益率以及预期波动率的先验参数设置。这种参数其实是由我们主观得到结果，然后配置到定量的模型里面。在做风险收益的优化之后，我们会得到配置多少可以达到风险收益较优的结果。

首先是对于基金分类。在基金分类上，包括固收基金池，权益基金池，还有其他一些基金池。基金池里面我们还会做细分，比如针对固收基金，会根据它是利率债还是信用债、它是短债还是长债，在类型上划分。权益基金的话，会根据它是大盘还是小盘、它是成长还是价值，或者说它是某种行业主题，做进一步的细分。如果我们在权益基金里面，把一个成长基金和价值基金放在一起去比较的话，其实他们的业绩差异是非常大的。

在做筛选的时候，我们首先会有一个公司的评级。公司评级对固收类基金比较有用，需要作为辅助参考。因为债券投资非常看重公司的信评能力和风险偏好，一般来说如果这个公司曾经债基出现过踩雷，我们会更加慎重的看待这家公司的其他债基。

基本筛选中还会做一个多维度打分的排名。收益和风险指标还是挺多的，这些指标包括它在同类里面、不同年度、不同时间维度，它的收益排名是怎么样的。经过这些多维度的打分之后，我们会确定基金池。在基金池里的基金，我们会进一步做一些调研报告。有了这个基金池，我们每次去做配置和调仓的时候，首先会在这个基金池里去筛选。

定量指标除了刚才提到那些，还有蛮多。尤其对于权益基金，因为它披露的信息比较多，比如说它的半年和年报里面会披露它的全部持仓，在季报会披露前十大持仓股，可以看到它的持仓风格。以及基金经理的交易能力，这些都是可以从定量维度看到的。以及个股选择能力和行业配置能力，都是定量指标。

除了定量指标以外，还会有定性的指标，也就是对基金经理做调研。调研对于FOF配置是比较重要的，有可能我们整个基金池有一两百只基金，但我们在配置的时候就选10只。从一两百只选到10只还有跟我们调研后判断这只基金是否适合配置有关。

在调研了很多基金经理之后，发现有一部分基金经理说的跟做的可能会有差异，这种情况我们就会比较谨慎。因为如果说言行不一的话，未来我们对这个基金经理的把握或者对他的信任度就会减少。调研主要是增进对这个基金经理的信任度，提供辅助的信息。

还有一些定性的信息，调研可以获取到。比如有一些基金经理是比较偏好于做行业轮动的，如果他行业轮动的频率比较快，那么在调研的时候就可以了解到他当前配置了哪些行业哪些板块，以及他未来的规划上会更关注哪些板块。如果知道这些信息后，对整个组合的配置权重可能也会有一定的影响。比如说有些基金经理他的跨度比较大，可能会从军工配置到煤炭。这种情况如果没有调研，我们并不知道投资的持仓已经有了比较大的变化，那么依然放在持仓里面的话，可能在某一些行业的暴露上就会增加比较多。这就会对整个组合的稳健性和平衡度有一定的影响。

在具体的投资中，如果说确定了这个组合权益中枢是20%-30%，我们对于它的目标波动率控制在6%，然后同时会设置一个阈值上限。在上限的范围内，我们要假定这个波动的来源在哪里，可能一部分来自于股票基金，一部分来自于固收 基金中的股票或可转债资产。

根据具体的目标，再去筛选目标配置的基金。在做筛选的时候，依据定量和定性的一些指标，去配置到我当前组合里面。配置组合之后，每天都会做业绩归因和风险监测，包括基金风格上是否有一些变化，或者它的底层持仓是否有问题。可能权益基金底层持仓会有波动大或者风格偏移的情况，对于债券基金的话，会监测基金是否存在踩雷的风险。然后定期会做评估，比如月度或者季度，根据资产配置观点和基金评估结果判断是否要调仓。

所以FOF前期工作要是做充分的话，后期管理上工作量倒不会很大。后期主要是关注一些指标，当然更多需要在平时去发现优秀的基金，和对于整体市场的判断。在后期的风险监控上，我们会监控基金的风格变化，以及它在不同风格上、行业上的暴露。

1、价值型基金经理：

比如说A，他是一位左侧布局为主的基金经理，比较喜欢去抄底。但是他抄底板块后通常来说在3~6个月基本上都会兑现逆向投资的收益。但是我们评价下来他会有一个缺点：就是一般来说，他可能只会吃到上涨的前一半，后一半可能是加速上涨，但他基本上是吃不到的。这也是跟他的投资思路或者说投资方式是有关的。他在板块切换上是略微有一些频繁的，他切换的板块、覆盖的板块也是比较多的。

还有一个B，投资思路更偏向低估值。不管这个股票是什么行业，只要在他的投资框架内，这只股票足够便宜，他就会买。他在前段时间股票的大跌之后，大概4月份，开始在各种路演和调研中提出当下市场具有系统性机会。最新的持仓中他也买入了港股，因为觉得港股有些标的估值非常有性价比。他的投资框架的确是基于估值的性价比，没有行业偏好。他也非常践行自己的投资逻辑。他原来持仓会比较偏小盘，但是他现在管理规模比较大了，所以小盘的比例也在逐渐减少，投资的行业也在不断拓展。

还有一个C，他的风格比较偏低估值，配置会更偏核心资产一些，就是大盘价值股。他的持仓做行业切换并不多，他只是做价值投资换手率很低。

我们对全市场的公募基金经理做过评价，基本上80%以上的基金经理都是有交易能力的。公募基金的持仓是透明的，所以可以知道他们的全部持仓，我们按目前持仓去算它未来的收益和它实际净值做比较，如果净值比持仓收益高，那么说明他有交易能力。也就是说他在未来没有披露持仓的这这段时间，可以通过做一个波段操作，或者说换股票，达到比较高的增强的收益。以上是三个比较典型的价值型的基金经理，交易能力都比较强。

2、成长型基金经理：

成长类型的基金经理，今年有一个比较大的回撤，有一些过去两三年业绩都很好的基金经理，今年业绩都受到了一定比较大的影响。

比如D，她虽然任职不到两年，今年之前净值回撤非常小，收益非常高，sharpe这些风险收益比的指标做的非常优秀。但是今年回撤比较大。

过去的业绩的确不能代表未来，但是未来收益不好这件事情我们也可以分析原因：因为她本身是一个交易能力比较强的基金经理，但是去年因为业绩非常好，规模增长特别快。规模非常大了之后，她的交易能力就会收到较大限制。

还有E，他投资的板块比较均衡，算不上是完全成长类型，但是整体风险收益比都是不错的。

今年的业绩还不错，他的规模也不是很大。他偏向于做行业选择为主，持仓也是比较均衡的。

还有F，通过个股选择把自己的收益做的比较稳定，但他今年又因为业绩比较好，规模也是变大了一点，然后他突破自己的能力圈，去做的比较多的行业配置，净值就受到比较大的影响。

在调研中发现基金经理如果要突破自己的能力圈，一般来说都会遇到比较大的回撤，通常在进入新的能力圈之后都需要一段时间去适应。如果他适应得好，可能就会对他有一个能力的增强。但如果他适应的不好，及时止损还可以；否则，可能未来收益会受到比较大影响。

所以在机构去做配置的时候，通过调研会更偏向于那种不要频繁的去突破自己能力圈，在基本能力圈范围内做到很好，这种是我们比较喜欢的基金经理。

我们观察了机构投资者和FOF比较喜欢的基金经理有哪些？可以发现大家都比较喜欢长期业绩比较优异的，而且管理年限都比较久的基金经理。

年限较短的基金经理，对他的业绩能力和运气是没有办法区分的，很有可能只是因为他运气好。一个人如果一年运气好是有可能的，但他如果5年10年都运气好是比较难的，所以我们会更偏向于找一些投资资历比较久，且在业绩上有证明过的这些基金经理。

机构配置比较多一些的是偏均衡且在选股和交易能力上都比较突出的基金经理。还有一种就是有偏向行业主题的，在FOF配置中行业主题类基金可以作为一个工具，可以根据行业属性选择配置被动行业指数基金或主动管理的行业主题基金，因为A股依然有很多行业存在主动选股的alpha，对这些行业选择主动管理的行业主题基金可能有一定的超额收益。在FOF配置上，一般是以均衡配置为主，然后适当选择一些风格和行业的偏离。

规模是业绩的一大杀手，绩优基金经理随着规模越来越大，能力边界可能会受限，所以我们自己做配置的时候，规模比较大的还是会尽量避免。

转自鸣原堂