商业银行 永续债「银行投资永续债」

【核心观点】：

1、市场沿革：近年来，金融机构永续债相关政策密集出台，相关市场持续扩容。2018年12月25日,国务院金融委办公室专题会议明确尽快启动永续债发行，随后央行于2019年1月24日创设CBS，以增强商业银行永续债的流动性，随后全国首单商业银行永续债“19中国银行永续债01”成功发行。2021年1月20日，全国首单转股型商业银行永续债“21通商银行永续债01”获批发行；7月22日，银保监会批准进出口银行发行永续债；同时，积极安排推动保险公司发行永续债等，标志着永续债发行主体继续扩围。2、城商行情况：城商行永续债规模逐渐提升，目前整体占比约10%；但2019年以来城商行永续债发行数量占比超五成，渐成市场主要发行主体。3、银行永续债市场展望：（1）今年以来银行永续债整体发行规模较去年有所收缩，但剩余未发行额度仍高达3300亿元左右，且仍有2000亿元左右的永续债发行计划；虽然市场交易有所活跃，结合今年以来的严监管环境，下半年中小银行永续债发行仍将面临不小的市场压力，整体发行规模预计难超去年同期；供需矛盾下下半年需紧盯流动性窗口期。（2）未来保险、理财子及券商资管或成主要投资者。银行自营受限250%的风险权重，参投积极性不高，互持比例也受限；且银行永续债属权益类，理财投资也有限，未来若理财子权益类占比放宽后，或成主要投资者之一。保险公司的负债久期较长，目前是主要参与者之一。基金方面，公募基金由于期限较短及流动性要求，投资银行永续债的空间不大，仅部分专户等或有一定的投资需求。4、其他思考：有序推进银行永续债发展，一方面可拓宽银行资本补充渠道，改善我国银行业资本结构，以满足国际、国内严监管环境下的资本要求，夯实资本基础的同时促进提升服务实体经济能力；另一方面也丰富了国内金融市场产品序列，进一步深化了我国债券市场发展。但就银行永续债会计属性确认、合格投资者准入以及流动性等问题，仍需进一步规范和完善。

【正文】

一、2019年以来永续债发展现状

自2019年1月25日中国银行发行首单永续债以来，国有行、股份制银行、城农商行以及民营银行纷纷公布永续债发行计划。截至2021年7月末，国内共有67家银行，发行永续债103只，合计发行规模15365亿元。

（一）国有、股份行发行规模占比仍较高，城商行发行规模显著提升

从发行主体来看，2019年主要集中在国有大行及股份行，两者发行规模占比超过97%；2020年以来，城农商行以及民营银行也纷纷加入到永续债发行大军，2020年发行规模占比达到17%，主要集中在城商行发行主体，发行占比为16%。2021上半年延续2020年整体发行结构。总体看，国有大行及股份行发行规模仍占主要部分，整体占比达89%；而随着国内首单城商行永续债（台州银行，2019年11月15日发行的16亿人民币无固定期限资本债券）的发行，城商行永续债规模也逐渐提升，整体占比约10%。

（二）城商行永续债发行数量占比超五成，不同类型票面利差在30bp-60bp

从发行数量来看，2019年以来城商行共发行56只，占总发行数量的55%。从发行要素来看，目前发行的永续债的行权期限均为5年，吸收方式采用减记型，行权期限到达之前均按票面利率每半年进行支付。从票面利率来看，国有行与股份行、股份行与城农商行间约分别有30bp左右的票面利差。

二、我国商业银行推出永续债的背景及环境（一）严监管环境下，国内商业银行资本补充压力较大

2017年底以来，在国内外金融监管日益趋严背景下，监管机构陆续通过流动性新规、委贷新规、大额风险暴露等一系列政策引导商业银行控杠杆、去通道，逐步回归本源，以切实支持实体经济发展。这一方面要求商业银行需将原有可能计提不足的资本补足，另一方面回归传统信贷意味着未来资本耗用将不断提高。资管新规的落地，非标转标、存量非标入表等规定，也对资本消耗提出更高的要求，商业银行资本补充压力显著。

（二）2018年之前，资本充足率整体水平渐好，但其他一级资本明显偏薄

从近几年商业银行资金充足率情况来看，可以分为两个阶段：2018年末之前，资本充足率、一级资本充足率以及核心一级资本充足率水平逐步增厚，但其他一级资本充足率水平偏薄，2018年末仅为0.55%，远低于国际监管1%的要求。2019年以来，尽管资本充足率水平仍在逐步提高，但核心一级资本有所下降。

（三）资本补充工具不足，发行永续债能够有效补充其他一级资本

从资本补充工具来看，在永续债推出之前，商业银行外源性资本补充工具主要包括定增配股、发行可转债、优先股以及二级资本债等。其中，二级资本债由于发行要求相对较低从而发行规模较大，而可转债仅上市银行可发行，且发行门槛较高，市场容量有限，优先股更是少之又少。因此，商业银行尤其是中小银行资本补充渠道受限，尤其是其他一级资本工具短缺问题仍然凸显。适时推出新型的其他一级资本补充工具尤为必要。从国际经验来看，实施Basel Ⅲ以后，符合资本要求的商业银行永续债作为其他一级资本工具已被国际上的普遍采用，永续债成为国际通行的其他一级资本工具。而在我国，一方面由于商业银行永续债不受发行人是否上市的限制，另一方面，除了国有银行外优先股的发行难度较大，其他一级资本补充工具明显短缺，因此，商业银行通过发行符合监管要求的永续债补充其他一级资本具有一定优势和必要性。

三、商业银行永续债的合格投资者及央行流动性支持工具（一）现阶段参与商业银行永续债的合格投资者有哪些？

当前投资者主要有银行自营资金、银行理财、保险、基金，但保险、理财公司以及基金或成为主要投资者。由于银行自营资金持有永续债需计提250%的风险加权资产，因此高资本消耗下自营资金参与永续债投资的积极性不高；而银行资管不受资本消耗的限制且收益率尚可，但目前银行永续债在会计属性上确认为权益类，银行理财投资也有限，未来随着理财公司权益类占比放开后，或成为主要投资者之一。2019年1月25日，银保监会印发《关于保险资金投资银行资本补充债券有关事项的通知》，允许保险资金投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券。保险公司的负债久期较长，且部分银行永续债的收益率尚可，是商业银行永续债的主要参与者之一。基金方面，公募基金由于期限较短以及流动性要求，投资银行永续债的空间不大，仅部分专户产品以及私募基金可能会有一定的投资需求。

（二）央行支持银行发行永续债的流动性工具——票据互换（CBS）

为了增强永续债的流动性，央行在首单银行永续债发行前夕，创设了“票据互换工具（Central Bank Bills Swap, CBS）”。CBS业务的开展对操作者和可操作标的均作了规定：（1）仅公开市场业务一级交易商通过CBS工具换入高流动性的央票（可用作抵押品，到期需赎回）；（2）用于CBS操作的银行永续债发行主体需满足五大条件[1]。CBS工具可以提高银行永续债的市场流动性，支持银行发行永续债补充资本，为加大金融对实体经济的支持力度创造有利条件。结合已经发行了永续债的情况，目前可作为CBS操作对象的永续债发行主体如下[2]：

自2019年1月央行决定创设央行票据互换（CBS）工具以来，央行已开展26期总规模1280亿元的CBS操作，且操作规律来看，基本按照每月一次。除前两期期限为1年，其他均为3个月。截至目前，仍然存续的CBS规模为100亿元（具体见附2）。

四、商业银行永续债发行的政策导向及未来趋势

近年来，监管鼓励商业银行通过多渠道补充资本，推进落实银行永续债发行，同时配套创设CBS增强其流动性，为商业银行补充其他一级资本创造了有利条件，商业银行永续债已成为补充一级资本的重要工具之一。

（一）中小银行资本补充需求仍存

近年来，监管部门鼓励银行发行永续债缓解资本约束，并不断出台细则规范和完善永续债的发展。今年以来，相关政策也密集出台：1月20日，全国首单转股型商业银行永续债“21通商银行永续债01”得以批准发行；央行继续每月进行CBS操作，不断为永续债提供流动性支持。同时，银保监会批准进出口银行发行永续债，积极安排推动保险公司发行永续债等，标志着永续债发行主体继续扩围。

（二）银行永续债仍将继续扩容

尽管2019-2020年商业银行其他一级资本充足率已超过1%，但仍有多数上市银行远不足1%，商业银行尤其是中小银行，资本补充需求仍在。在整体政策基调继续鼓励银行通过永续债补充资本金的背景下，商业银行永续债在不断规范化过程中将继续扩容。

（三）下阶段银行永续债发行计划及金额情况

结合表4、5来看，今年以来银行永续债整体发行规模较去年有所收缩，但剩余未发行额度仍高达3300亿元左右，且仍有包括农行、招行、浙商、青岛银行等银行有2000亿元左右的永续债发行计划；结合今年以来的严监管环境，下半年银行尤其是中小银行永续债发行仍将面临不小的市场压力，整体发行规模预计难超去年同期。虽然市场交易有所活跃，但随严监管政策落实，确定配置力量式微，下半年需紧盯流动性窗口期。

五、进一步讨论

历经两年多的发展，以银行永续债为突破口启动的新一轮银行资本补充，扩充了银行资本的实力，促进和提高了银行支持实体经济尤其是民营、小微实体经济的能力。同时，资本的补充促进了同业业务回表，提升了银行抵御风险的能力。适当缓解了当下银行业的资本补充压力，推动了非上市银行尤其是中小银行业务逐步回归本源。但在银行永续债推进的过程中，仍有部分问题值得进一步关注和明确：

（一）银行永续债会计属性及具体实施细则仍待明确，以促进更多合格投资者参与

“股性”和“债性”的双重特征，使商业银行永续债在会计处理上存在一定的分歧。Basel Ⅲ对其他一级资本工具没有统一通用的会计准则，国际上多数国家实行将永续债计入负债的做法。而在国内，财政部2019年1月印发的《永续债相关会计处理的规定》将永续债确认为权益。若商业银行永续债在会计处理上确认为权益，则对部分金融机构投资银行永续债形成限制。在需求端收缩下，市场更偏好选择风险更低、收益尚可的大中型银行永续债，而对亟须补充资本的中小行所发行的永续债的需求可能有限。

（二）商业银行永续债的合格投资者的准入条款需进一步完善

从国际来看，保险公司、基金公司、养老金管理公司、资产管理公司是永续债的主要投资者。对于国内投资者而言，国有大行和股份行发行的永续债收益相对可观且触发风险事件的概率较低，属于相对优质的投资标的。2019年2月召开的国务院常务会议支持商业银行理财子公司投资资本补充债券，商业银行加大了对资本补充债券的配置力度。若银行永续债在会计处理上按照权益资产进行处理，则会限制银行自营资金及银行资管的投资。因此，需对商业银行永续债合格投资者的准入条款进一步补充完善。

（三）银行永续债受限于现金管理类理财，流动性仍相对不足

在流动性方面，央行提供了资本工具流动性支持工具，优质银行永续债可以通过央行CBS操作换取流动性。但从目前CBS的规模来看，自2019年1月CBS工具创设以来，央行共开展26期总规模1280亿元操作，相较于15365亿元的永续债发行总量，规模较小。此外，今年6月监管出台的“现金管理类”理财新规，尽管允许现金管理类产品依法合规投资银行资本补充债券，对存量银行永续债可以持有至到期，但对于增量，需满足会计准则界定的“债性”以及其他相关要求。因此，流动性问题仍有待进一步缓解。

总之，永续债已发展为国际债券市场上较为成熟的品种，有序推进商业银行永续债的发展，一方面可以进一步拓宽银行资本补充渠道，改善我国银行业资本结构，以满足国际、国内严监管环境下的资本要求，夯实资本基础的同时促进提升服务实体经济能力；另一方面也丰富了国内金融市场产品序列，进一步深化了我国债券市场发展。

附件1、商业银行永续债的基本内涵及发行要素（一）何为永续债？

永续债，是指没有确定到期日的债券。永续债发行企业有赎回的选择权，并决定是否延递付息；投资者购入永续债后，不能在确定时点收回本金，但可以每年按票面利率，永久获取利息。永续债属于混合型证券，是一种兼具债权和股权属性的融资工具。

在我国，永续债不是一个独立的券种，而是可延期或无固定偿还期限附带赎回权的各类债券，包括企业债、公司债、中期票据等。国内最早的企业永续债是2013年10月武汉地铁集团发行的可续期企业债——“13武续债”，并在2014年下半年以后得以成规模化发展。截至2021年7月30日，国内永续债共发行2022只，发行总额已达4.25万亿元（包含金融永续债）。2019年1月25日，中国银行在银行间债券市场成功发行400亿元无固定期限资本债券，成为我国商业银行首单永续债。

（二）商业银行永续债的发行要素

商业银行永续债因需要受到资本创设的相关监管要求，与企业永续债的发行要素存在一定的差异。商业银行永续债计入其他一级资本需满足相应的条件。根据现行的《商业银行资本管理办法（试行）》和《中国银监会关于商业银行资本工具创新的指导意见》，其他一级资本合格标准如下：

1.债券期限

商业银行永续债期限为无固定到期日，但需注意，根据Basel Ⅲ，其他一级资本工具在满足一定条件下可赎回，因此，并不是永久无期限。从已发银行永续债募集说明书看，与期限相应的条款，一般表述为“本期债券的存续期与发行人持续经营存续期一致”。

2.清偿顺序

偿付顺序决定了资本工具的属性特征，一般情况下，存款人>一般债权>二级资本债券>无固定期限资本债券（如：永续债）、优先股>普通股，但对于永续债和优先股的偿付顺序，一般需在募集说明书中作明确规定。

3.吸收损失方式

吸收损失方式通常分为减记和转股两种方式，其特点是本金永不赎回，属于混和型资本工具。从监管要求来看，其他一级资本工具须含有减记或转股条款，以备触发事件发生时可以立即减记或转为普通股，从而使核心一级资本恢复至触发点以上。根据《关于商业银行资本工具创新的指导意见》，触发事件设置了两个层次：（1）核心一级资本充足率降至5.125%以下时，按照合同约定（部分或全部）减记或转股；（2）监管机构认定的若不减记或转股则银行将无法生存时，其他一级资本立即全额减记或转股。因此，永续债和优先股的触发条款均按此确定。2021年1月20日，宁波通商银行发行了首单转股型永续债，发行规模5亿元。在此之前，商业银行永续债均是以减记型条款发行。

4.股息支付

根据其他一级资本工具的合格标准，发行人在任何情况下都有权取消分红或派息，且不构成违约，体现了权益资本的属性。同时，不得含有利率跳升机制，以避免形成发行人赎回预期。从现有发行永续债的募集说明书中条款可以看出均符合该要求。

附件2：银行永续债发行以来CBS发行时间和规模

自2019年1月央行决定创设央行票据互换（CBS）工具以来，已开展26期总规模1280亿元的CBS操作。

[1]央行票据互换操作可接受满足下列条件的银行发行的永续债：一是最新季度末的资本充足率不低于8%；二是最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率不高于5%；三是最近三年累计不亏损；四是最新季度末资产规模不低于2000亿元；五是补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。

[2]目前，上市银行中，除了资产规模不足2000亿元的瑞丰银行、苏农银行、江阴银行、泸州银行、无锡银行以及张家港银行，最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率高于5%的哈尔滨银行，近三年累计净利润亏损的锦州银行，其他已上市的商业银行发行永续债均满足CBS操作可接受的条件。

作者：总行发展研究部（蒋婷婷、郑国忠）

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