地方专项债「政府地方债」

原标题：7省市被选中，“紧箍咒”伺候！

原创： 刘晓博

今天（6月21日），跟楼市有关的最大消息，是财政部印发《土地储备项目预算管理办法（试行）》的通知。

按照新闻通稿的说法，国家将在土地储备领域实施“按项目实行全生命周期预算管理”，其中北京、天津、河北、河南、山东、浙江（含宁波）、厦门等7省（市）纳入了试点。

这份文件非常专业，普通人没有耐心看完，也很难看懂。下面我翻译一下。

在经济发展中，一般通过企业、政府和家庭三个部门的“加杠杆（提高负债）”来实现增长。中国的企业杠杆率，已经接近全球最高，所以只能稳住、不能继续加了；剩下的，就是政府和家庭。

事实上，过去这一两年我们就是在通过给政府和家庭加杠杆，来实现稳增长的。比如在刚刚过去的5月份，新增贷款里有56%都给了家庭，“家庭扩张（主要是买房子）”仍然是增长重要动力。

政府在减税降费，最近几年财政收入增长肯定放慢。这时候，就需要增加地方债来实现稳增长。地方债多了，会让政府赤字率提高，影响国际间的评价（比如主权信用评级）。所以创新出了“专项地方债”，这个不计入赤字。

为什么“专项地方债”可以不计入赤字？因为它对应的项目有商业价值，可以获利。比如棚改债、土地储备债。

今天的文件，就是针对土地储备债的。其核心，是划出了以下边界：

1、专项债券发行规模不得超过项目预期土地出让收入的70%。

2、对预期土地出让收入大于或等于土地储备成本，能够“收大于支”或“盈亏平衡”的项目，可按规定发行专项债券融资，债券发行规模不得超过土地储备成本；

3、对预期土地出让收入小于土地储备成本、“收不抵支”项目，应当统筹安排财政资金、专项债券予以保障。其中，债券发行规模不得超过预期土地出让收入；

4、对没有预期土地出让收入的项目，确需实施的，应当安排财政资金保障。

如果还是感觉不好懂，我们可以举个例子。

比如A市政府申请发行一个土地储备债，针对的是某块150万平方米的土地。这块土地上有一个城中村，还有一些其他设施。如果想拿出来卖，就需要先“收储”。说白了，就是把上面的人和建筑物清走，这需要给补偿。

假设各种“清场费用”是40个亿，3年之后土地可以卖60个亿，就有20亿的收入。很显然，是一笔好买卖。如果拿这个项目发“土地储备专项债”，理论上最多可以发行专项地方债：

60×70%=42亿元

如果测算的结果是：未来几年房价将下跌，地价也下跌，熊市要来。所以当3年后拍卖土地的时候，收入只有35亿元。

则在这种情况下，地方政府发行的专项债就不能超过35亿。这时候，债券如果想发行成功，显然需要政府进一步背书才行（比如政府拿出更多的钱来保障项目运行），否则投资者是不敢买这种债券的。

总之，这份文件给“土地储备专项债”的发行，戴上了一个“紧箍”，而财政部随时可以念“紧箍咒”。其目的，就是为防范地方债风险，不允许地方政府乱来。

上图是深圳正在发行的“土地储备专项债”坪山项目的“财务评估报告”里的截屏，可以看出，地方债发行利率一般要略高于同期国债利率，此外还有承销、登记、服务费等，每年综合成本可能接近4%。再加上工作人员的人吃马喂，每年没有5%的地价上涨，地方政府可能会亏损的。

上图是长沙正在发行的“土地储备专项债”里，对长沙未来地价涨幅的预测，可以清晰地看到，预测是每年上涨8%。

长沙是目前中国楼市调控最为严厉的大城市，但仍然预计地价每年涨8%，接近GDP的涨幅。如果达不到这个涨幅，“征地—收储—拍卖”的游戏是很难持续的。

一方面，地价必须稳住。另一方面，地方债的发行额度，需要跟土地转让收益挂钩，不能超过70%。

这意味着什么？

意味着如果地价下跌，或者涨幅太慢，地方政府能借到的钱会减少。当然，如果地价上涨过快，国家也是不允许的。

在这种情况下，一二线城市显然占优势，而三四线城市恐怕越来越难做了。因为一二线城市即便地价慢慢涨，开发商也可以预期过几年会宽松一些，所以更倾向于接受较高地价。三四五线城市，难度就会加大。

至于地价中长期走势会怎样，其实不用我多说了。

顺便说一下今天的A股，已经成功站稳3000点，可喜可贺。未来会怎样？要看月底的大阪会面了，所以，仍然有不确定性。但站在“科创板”即将推出的角度看，管理层显然希望市场热络一些。

今天黄金板块大涨。原因有两个，一个是美联储暗示降息周期即将开始，而印度、新西兰、澳大利亚、菲律宾、俄罗斯等国央行都在降息。降息周期到来的时候，黄金当然会涨。事实上，中国央行已经提前几个月开始买黄金了，之前我们也分析过。另外，今天传出美国可能对伊朗开战的消息，这也刺激了金价。黄金还会涨吗？我的看法是，空间还是有一些的，大约在美联储真正降息的时候，黄金上涨才能告一段落。