棚改又开始了「重启以更改windows选项」

（一）棚改专项债的再次兴起源于市场对地产行业托底救市的期待。2022年7月25日，REDD Asia披露中国政府已在上周批准成立了房地产基金，拟出台一系列涉及棚改专项债的全国性政策，这意味着受市场关注较高且在今年6月便有传言的棚改专项债将再次兴起，将与成立的房地产基金一起为化解问题楼盘困局而出力。其中，上述所指的房地产基金用于支持12家出险房企和各地方政府新近选定的其它房企，其首期资金包括从建行获得500亿元资金以及央行提供的300亿元再贷款，基金募集规模最高预计在2000-3000亿元之间。与此同时，住建部和银保监目前正在制定和修改各自负责的与棚改有关的政策方案。

（二）据21世纪报披露的信息来看，对于棚改专项债的再次兴起，监管部门提出三项具体要求：

1、仅支持已开工项目，且不得用于货币化安置项目。

2、棚改项目必须纳入年度棚改计划任务。

3、棚改项目信息与相关材料要件信息一致，如立项批复、用地预审、“一案两书”等等。

棚改专项债并非新鲜事物，始于2018年，是继土地储备专项债、收费公路专项债之后推出的第三类专项债。

2018年4月，财政部与住建部联合发布《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》（财预（2018）28号，下称28号文），同年6月天津红桥区成功发行15亿元的棚户区改造专项债券，标志着棚改专项债正式问世推出。

28号文明确指出，棚改专项债是指为推进棚户区改造发行，以项目对应并纳入政府性基金预算管理的国有土地使用权出让收入、专项收入（即棚改项目配套商业设施带来的收入）偿还的地方政府专项债，可以看出，棚改专项债的本息偿还主要依靠卖地来实现，与地产行业之间的关系非常密切。

截至2022年7月27日，国内共有棚改专项债660只，余额21535.68亿元。其中，2018-2021年期间，国内分别发行棚改专项债76只、174只、84只和176只，发行规模分别为3145亿元、7044亿元、3945亿元和4441亿元，而2022年以来国内棚改专项债发行数量为143只、发行规模为2960亿元。

可以看出，目前棚改专项债已具备一定体量，但并不大。

棚改专项债自推出至今虽然仅四年多时间，但期间政策层面多次出现反复。

1、2019年9月4日的国常会提出专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目，虽然没有明确提及棚改，但很多地方在具体执行时却出现了一刀切，简单粗暴地要求专项债资金不得用于棚改项目，导致当时很多在建棚改项目出现了烂尾。

2、2020年5月，为解决地方储备项目不足以及无后续资金支持项目完工的困境，政策层面开始允许继续发行棚改专项债，并要求以保障在建棚改项目为主、必须形成实物工作量、支持项目须已纳入国家棚改计划以及明确棚改专项债资金不得用于偿还棚改债务、不得用于货币化安置和政策性补贴等。

3、2021年以来，政策层面进一步放松了相关约束，如允许棚改专项债在支持在建项目的基础上，可适度支持新开工项目，但在货币化安置方面仍未松动。

由于政策层面的反复，使得棚改专项债在过去四年时间里，地位呈现出现逐渐下降的态势。例如，数据上看，2018-2019年，棚改专项债的年发行规模分别占当年全部专项债发行规模的24.79%和33.04%，2020年和2021年分别降至10.95%和12.36%，2022年以来则进一步降至8.57%。

在政策约束下逐渐趋于疲弱的棚改专项债，在目前市场较为低迷的背景下，似乎在被寄予较高期望，特别是在问题楼盘的托底救市层面。

棚改的概念要比棚改专项债早得多，至今已超过22年。2005年，辽宁省率先启动矿区和老工业区棚户区改造计划，提出用2-3年的时间基本完成5万平方米以上城市集中连片棚户区改造任务，从此掀起了全国棚改的大潮。

2008年金融危机后，虽然经历过2018年的政策反复（如棚改贷款收紧等），但整体来看，棚改进程仍处于加速阶段。

例如，2013年提出在2013-2017年期间要改造城市棚户区800万户，2015年提出2015-2017年完成1800万套棚改任务，并积极推进棚改货币化安置，包括发放购房券、政府购买存量商品房安置、一次性货币补偿等。2017年则提出了第二个三年计划，即2018-2020年再改造棚户区1500万套目标。

棚改最初产生时仅指城市棚户区（危旧房屋），2011年、2013年与2015年相继将棚改的范围延伸至建制镇、城中村（城边村与城郊村）以及城市危房。

这里的棚户区改造可直接参照28号文的定义，即棚户区改造是指纳入国家棚户区改造计划，依法实施棚户区征收拆迁、居民补偿安置以及相应的腾空土地开发利用等的系统性工程，包括城镇棚户区（含城中村、城市危房）、国有工矿（含煤矿）棚户区、国有林区（场）棚户区和危旧房、国有垦区危房改造项目等。

（三）棚改安置方式与资金来源

1、棚改的安置方式主要包括货币化安置与实物安置两大类，前者具体包括直接给予棚改居民货币化补偿（棚改征收补偿资金直接支付给棚改居民供其自由支配）以及由棚改居民按特定价格购置存量住房（如自主选购商品房或政府提供的定向安置房源），后者则具体包括原地安置与异地安置两大类。

2008年以后，棚改安置方式逐渐由先前的实物安置转为货币化安置，不过部分地区采取了货币化安置与实物安置相结合的方式。

2、棚改主要依靠地方政府来着力推动，中央在一定程度给予支持。具体看，棚改的资金来源主要包括中央财政资金支持、棚改专项债、政策性银行的棚改专项贷款以及其它资金。不过无论资金来源为何，最终支撑棚改能够顺利推进和完成的均是棚改对应的土地出让收入以及配套基础设施带来的其它收入。这就意味着，如果土地出让收入以及配套收入无法跟上，则棚改的整个链条就会出现断裂。

谈及棚改，无法回避PSL。

2014年6月，原银监会批准国开行筹建住宅金融事业部，专司办理棚改相关贷款业务，以解决棚改贷资金来源问题。同年4月，央行创设了专门面向国开行、口行以及农发行的PSL工具（Pledged Supplementary Lending，简称抵押补充贷款，亦称披萨），为特定政策或项目建设提供资金（主要针对棚户区改造）。此后，PSL便和棚改深深绑定在一起。

PSL在支持棚改方面的具体逻辑是，央行通过PSL的形式向上述三家银行提供低成本资金，三家银行随即向地方政府相关主体发放棚改专项贷款，并通过货币化安置的方式发给棚改居民，地方政府则通过卖地收入等方式归还上述贷款。可以看出，PSL的本质是央行借助政策性银行的信用，为棚改提供资金，其最终偿付来源仍然依靠地方土地出让收入，因此PSL这一货币政策工具一定程度上背负着结构性货币政策或类财政工具的角色。

近年来，PSL的发放呈明显缩量态势，事实上自2020年2月算起，PSL已有两年多没有新增，使得PSL余额也从2019年11月的3.60万亿降至目前的2.62万亿，余额合计已减少近万亿元。

棚改贷款主要由国开行发放。根据国开行披露的信息，截至2021年底，国开行棚改贷款余额达到2.92万亿，已经是连续两年下降，这也表明国开行在棚改贷款方面实际上是在收紧的。例如，2018年6月，市场便传言国开行将棚改贷款审批权限收回总行，引发市场对全国一刀切暂停棚改的揣测。

除棚改专项债外，近期亦有部分地区在尝试通过以“棚改统贷统还”模式开发项目，以推动项目完工，解决问题楼盘困局。所谓“棚改统贷统还”模式，具体是指由平台公司统一向国开行申请棚改贷款额度，将贷款资金投入对应项目，并由平台公司安排资金偿还的方式。不过这一种模式的弊端在于，可能会在某种程度上增加隐性债务。

此次棚改专项债重新崛起被市场寄予很高期望，但就政策层面来看，棚改专项债在问题楼盘困局化解方面面临诸多现实性难题。

市场期望棚改专项债能够通过货币化安置的方式救助地产行业，但这在政策层面基本是不太可能的，原因在于政策层面早已经明确棚改专项债不能用于货币化安置，且地方专项债需要与具体项目有明确对应，而货币化安置不属于项目建设，自然也就无法满足与项目对应这一条件，且棚改专项债资金用于回购的项目也存在合规上的瑕疵。实际上早在今年6月，河南郑州提出的“房票”制度便带有明显的货币化安置成分，遭到了政策层面的质询。

专项债资金拟投向以及最终形成的项目通常为政府直接或间接所有，有政府产权，而棚改专项债对应项目同样也有此要求。但问题楼盘在产权上属于私有，不符合专项债项目要求。这意味着，棚改专项债用于化解困局的问题楼盘，首先需要通过国企或平台进行产权转换（如将问题楼盘转换为保障房等）。

尽管存在上述所提及的困难，但专项债的推出本身也是为了化解地方政府隐性债务风险，这就意味着主要依靠土地出让收入和其它收入偿付本息的棚改专项债，在防止半拉子工程、避免新增隐性债务以及化解地产行业风险方面有一定必要性，且未必须不会获得政策层面的突破，而这一突破自既需要地方国企、城投平台先打好前站，也可能需要与货币化安置等方式在某种程度上适度结合起来。

总体来看，无论是棚改专项债，还是棚改贷款，在某种程度上实际上均无法回避地方隐性债务这一敏感话题，前者需要借助平台公司来完成问题楼盘的产权置换，后者则需要平台公司承担特殊职责。