天风徐彪：17大科技细分领域估值如何？

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【天风策略】17大科技细分领域估值如何？盈利预测有何变化？

来源 分析师徐彪

摘要

核心观点：

本文对包括新基建在内的战略新兴产业，分为4大板块及17个细分行业，剔除低关联标的后重新编制指数，并在此基础上分析各领域的估值水平、景气度位置及2020年盈利预测调整情况，从而判断当前性价比较高的新兴产业细分领域。

动态来看，考虑到疫情对各领域的不同影响，我们分别提取了1月20日和3月20日两个时间点的wind一致盈利预期；同时对各细分领域的龙头股盈利预测一一进行确认。

（1）盈利预测的向下调整尚未开始：由于2月份附近是科技股年报快报和正式年报的密集披露期，这些板块盈利预测调整，目前还是基于对2019年年报披露情况的“应对”，但几乎没有反映未来全球疫情扩散，带来的需求端的影响，或者说现在大部分受全球疫情影响的板块也还看不清楚。比如典型的消费电子，近期的业绩上调来自年报的超预期，但并未因为基于全球手机消费预期的变化而调整盈利。

（2）向前看，我们进一步从理论上根据疫情的影响，对17个细分领域进行分类：

受益于疫情的主要是应用中的医疗信息化、游戏、大数据中心和云计算、智慧城市和安防——这部分标的未来有可能从二季度开始上调盈利预期。

疫情影响中性的主要是新基建的8个领域以及北斗卫星互联网、车联网——这部分标的受疫情本身影响不大，主要取决于国内新基建的投资力度和产业政策的推进速度；

受制于疫情的主要是应用中的消费电子、半导体、以及新能源车——这部分标的主要面临全球供应链和需求端萎缩的风险，虽然一季报可能受影响有限，但未来不排除下调二季度的盈利预测。

（3）中期趋势上，核心结论包括：

第一，虽然当前【5G基础设施建设、大数据中心】落在“估值相对分位高、当前景气度不错”的区间，但是未来盈利预测上调的可能性较大。

第二，虽然当前【医疗信息化、工业互联网、车联网、云计算应用】落在“估值相对分位高、且当前景气度一般”的区间，股价跑在了也业绩前面，但经过一段时间的股价消化，盈利兑现的可能性较高。

第三，目前落在“估值相对分位较低，且当前景气度一般”区间的板块中，其中【特高压、充电桩】作为新基建中可能投资较快落地板块，后续可以重点关注景气度的变化。

第四，【消费电子、半导体】落在“当前景气度不错”的区间，【新能源汽车】落在“估值分位较高，但当前景气一般的区间”的区间，这三类行业后续受全球疫情影响大小，仍需观察，虽然一季报暂时影响不大，但是二季报尚不确定。

1、关于战略新兴产业细分板块指数的重新编制

节后一个月，在海外疫情不断发酵的同时，国内经济生产生活的中心正逐步由防控疫情转向推进复工复产上。稳增长和保就业成为下一阶段工作主线，同时也是动荡的外围环境下阻力最小的投资主线。

虽然从绝对投资体量上来说，新基建与传统基建的投入还不能相提并论，但新基建的方向和趋势更为确定。中央在近期多次提出要加大5G、人工智能、工业互联网、数据中心、特高压等新型基建领域的建设，加快5G建设在最近7次中央文件或者会议上被提到了5次。工信部在两次促进5G发展的会议上都强调，要发挥5G建设在稳定投资、带动产业链发展的积极作用，促进5G与工业、医疗、教育、车联网等垂直行业的融合发展。国家电网也在2月7日出台的12条措施中，提到了发挥特高压直流与交流建设工作在带动上下游全面复工的积极作用。

从投资视角，我们需要做的就是判断各类细分板块的性价比并筛选标的。虽然我们可以很轻易获取各细分领域的相应主题指数，但现有指数的不足在于，其包含了不少散乱差或主营业务不清晰的标的。这类标的的存在反而会模糊重点，并且拖累指数的估值和盈利状况，不利于跟踪和研究，从下表可以看到，以创业板为例，18年年报以来尾部公司的占比就始终处在高位。

因此本文对包括新基建及其应用和底层基础在内的各个细分领域重新进行梳理，具体分为新基建、5G应用、新能源车、半导体4大主题及17个细分主题。根据行业研究员的建议，汇总如下表：

（注：表中列举标的根据天风各行业研究员筛选后整理而成，具体的个股投资建议以行业研究为准。）

在对标的进行重新分类的基础上，我们编制了各细分领域的行业指数。可以看到，在近期密集的政策支持下，部分新基建领域在节后取得了可观的超额收益。

2、静态来看：17个细分领域当前估值水平与景气度

我们进一步使用新指数来探讨各个细分领域当前的估值水平。如果以历史分位40%以下作为“相对便宜”的标准，那么09年至今来看，“便宜”的领域包括5g网络设施、城际铁路与轨交、北斗及卫星互联网、特高压、消费电子、游戏、充电桩；12年至今来看，“便宜”的领域包括5g网络设施、城际铁路与轨交、北斗及卫星互联网、游戏。

细分领域来看，当前估值最高、处于历史+1倍标准差之上的有5g基础设施建设、医疗信息化和半导体三个行业。

当前估值偏高、处于历史均值和+1倍标准差之间的有大数据中心、车联网、云计算、新能源车、工业互联网。

当前估值偏低、处于-1倍标准差和历史均值之间的有5g网络设施、特高压、城际铁路与轨交、充电桩、人工智能、消费电子、游戏、北斗及卫星互联网。

当前估值最低、处于-1倍标准差之下的只有智慧城市和安防。

行业景气度方面，理论上战略新兴产业的行业，用利润增速衡量更好，但是近几年资产减值（包括商誉）带来的基数变化扰动很大，不利于考察趋势，因此，我们采用季度平滑的TTM ROE，来判断新兴产业的景气度位置。（在几乎很少分红和回购的成长板块，短期ROE的变化，反应的就是景气度的变化）

我们以18Q3-19Q3的ROE（TTM）为考量，最终得到各领域的景气度位置如下表：

因此，静态来看，当前估值分位数相对低、且景气度较好的是消费电子、游戏。当前景气度较好，但估值分位数也相对高的是5G基础设施、大数据中心、半导体。

3、动态来看：全球疫情对17个细分板块盈利预测如何影响

不可避免的是，在当前的环境下，各个行业或多或少都会受到疫情的影响。为了区别各行业受影响的程度，我们首先分别提取了1月20日（钟南山院士表态存在人传人）和3月20日两个时间点的wind一致盈利预期。可以看到，在疫情发酵阶段，半导体、消费电子、医疗信息化、北斗及卫星互联网等领域的研究员上调了对2020年的盈利预测。云计算、充电桩、智慧城市和安防、大数据中心等领域研究员下调了对2020年的盈利预测。

我们对各领域龙头股增速预测的变化再进行一次梳理，也能看到类似的情况。

由于2月份附近是科技股年报快报和正式年报的密集披露期，这些板块盈利预测调整，目前还是基于对2019年年报披露情况的“应对”，但几乎没有反映未来全球疫情扩散，带来的需求端的影响。

比如典型的消费电子，近期的业绩上调来自年报的超预期，但并未因为基于全球手机消费预期的变化而调整盈利。

向前看，我们进一步从理论上根据疫情的影响，对17个细分领域进行分类：

受益于疫情的主要是应用中的医疗信息化、游戏、大数据中心和云计算、智慧城市和安防——这部分标的未来有可能从二季度开始上调盈利预期。

疫情影响中性的主要是新基建的8个领域以及北斗卫星互联网、车联网——这部分标的受疫情本身影响不大，主要取决于国内新基建的投资力度和产业政策的推进速度；

受制于疫情的主要是应用中的消费电子、半导体、以及新能源车——这部分标的主要面临全球需求端萎缩的风险，虽然一季报可能受影响有限，但未来有可能下调二季度的盈利预测。

对各细分领域，同样采用3月20日最新的盈利预测。由于各指数内部都存在部分标的未被覆盖、盈利预测失效的问题，因此我们剔除这部分标的后重新编制2.0版指数，并对2020年业绩预测对应估值进行情景分析。考虑到历年券商盈利预测基本会高于最终的实际业绩，我们对整体法计算的2020年预测净利润分别乘以0.7和0.4的系数，最终对每个领域形成乐观（盈利预测达成）、中性（盈利预测实现7成）、悲观（盈利预测实现4成）三条估值路径。

各细分领域的估值路径详文末图。其中特别值得注意的是，如果仅从静态估值视角看，半导体指数虽然当前绝对估值水平高，但是在中性假设下，2020年业绩对其估值消化的幅度是最明显的。然而问题如上，半导体的盈利预测还没有考虑到疫情的负面影响。将疫情对企业盈利及估值的影响，结合下图中的静态市盈率来看，可能是一个更加客观的推演。

后续我们会保持对17个板块盈利预测调整的更新。

风险提示：疫情蔓延超预期，政策不及预期风险等。