油价暴跌对中国经济的冲击

油价暴跌对中国经济的冲击

中国新闻周刊/洪灏

作者系交银国际董事总经理、研究部主管

由于3月6日举行的OPEC+会议未能就具体减产规模和配额达成一致协议，沙特为威慑俄罗斯打响了石油价格战，宣布增加产量并下调售价。原油期货价格一夜之间暴跌30%，“金油价格比”出现史无前例的飙升，一场新的石油危机隐约可见。

随后，VIX市场风险隐含指数迅速飙升，风险资产悉数暴跌，多国股市触发熔断机制。呈极端化的市场价格暴跌态势，背后则是全球经济衰退概率的上升。资金蜂拥流入避险资产寻求庇护，但由于避险资产本身的价格非常昂贵，使得这些资产也已经不是一个绝对的“避风港”。

石油价格暴跌还引发全球资产剧烈震荡，最直接的反应是石油资产出现爆仓。由于石油是一个非常显著的大宗商品品种，很多对冲基金都会有石油仓位。在石油资产爆仓后，相关公司将会被迫平仓。

美国的垃圾债价格也出现暴跌。过去十年里，美国页岩气行业一片繁荣。技术的进步，让石油公司能够以较低价格发行低评级的垃圾债。这是一种信用利差低、非常危险的债，因为这些石油公司是完全靠着采油、卖油去还。如果经济繁荣、市场稳定，石油公司可以用比较低的利息去发行垃圾债，但随着石油价格持续下跌，这些公司的垃圾债还债能力会受到极大影响，危及整个金融系统的稳定性。

石油供需两端的巨大不确定性

从需求端来看，新冠病毒疫情的全球蔓延冲击了实体经济增长，石油需求受挫。

虽然目前中国国内的疫情防控经受住了人员返程和复工的冲击，“战疫”已经基本处于收尾阶段，但是放眼全球，新冠肺炎疫情正持续扩散。更多国家和地区将采取更高级别的紧急应变措施，以暂停经济活动的高昂成本来阻止疫情的蔓延。这种情况下，全球面临实体经济停摆、产业链断裂的风险，而居民消费信心与意愿也大幅受挫。

国际能源署(IEA)亦在近期下调石油需求预期，为2009年以来的首次。倘若各国政府无法有效控制疫情的传播，那么越来越多的国家将需采取更严厉的管控措施。不断升级的交通管控将导致航空煤油、汽油和柴油的需求继续减少，包括石化原料在内的工业燃料将受到更大的冲击。如是，石油需求还将面临进一步走弱的风险，油价提振难现。

石油的生产供给同样面临较大不确定性。目前，OPEC、美国和俄罗斯是全球主要的石油生产组织和国家。OPEC作为世界上石油储量和产量最集中的地区，其石油储量占世界总储量的80%，同时石油生产量占到世界总产量的40%。在美国页岩油生产增速放缓和OPEC+联合减产的格局中，石油供需维持着微弱的平衡。但是，面对错综复杂的政治、经济环境和中东局势，OPEC+联合减产计划以及美国页岩油等因素均会对石油供给造成冲击，全球石油供需平衡将被打破，石油的供给端面临巨大的不确定性。

由于目前沙特的石油生产价格最低，沙特是否会坚持用这种极端价格战的方式去逼迫俄罗斯重新回到谈判桌前？目前看来，这种可能性依然存在。如果双方接下来能达成减产协议，则这场危机可能会找到一个解决方案。但目前，一切仍是未知数。

此外，如果疫情能得到有效控制，各国不再需要实施交通限行和封城隔离，那么随着经济生产活动的复苏，全球石油需求亦将逐渐回暖。

引发通缩预期

油价下跌引发的通缩预期，一定程度上缓解了中国的通胀上行压力，给予中国货币政策更多选择，为逆周期调节打开了更多空间，存准率可以继续下调，市场利率也可能下降。

此前，由于新冠疫情导致的供应链冲击和超级猪周期等因素，中国通胀压力达到近十年来最高。2020年1月和2月的CPI同比增长均超过5%，双双高于市场预期。

此外，油价下跌也能使中国获利，因为石油进口成本会大幅降低。中国是世界上最大的石油净进口国，且石油消耗量位居世界第二，仅次于美国。2019年，中国原油进口5.06亿吨，相当于每天进口约1000万桶原油。按照原油价格从70美元桶跌至30美元桶来计算，中国一天能节省4亿美元。

原油进口成本的缩减，将降低制造业、交通运输等行业的能源支出，并会通过产业链传递到中下游，减轻经济的整体运行成本，有助于中国经济从疫情冲击中加速复苏。另外，能源支出的减少，也将促使居民将节省的开支用于其他消费，拉动经济增长。

但是，油价下跌的负面作用会对能源行业造成冲击。石油价格走低将引发成品油价格下跌，削减石油企业的利润空间。例如，在2016年油价下跌时期，中石油作为上游产业，经历了上市以来最为惨淡的开局，一季度归母净利润亏损137亿元。形成鲜明反差的是，着力于中下游布局的中石化则出现了利润的高速增长。

短期内，集中于上游勘探开发领域的石油企业可能会因为油价走低而减少产量，以限制亏损。长期来看，如果油价持续低迷，更会引发产能出清，迫使部分企业退出。不过，这也在一定程度上实现了行业的优胜劣汰，提升了行业集中度。

另一方面，油价下跌会减损高油价时期进行的投资收益。油田勘探开发周期较长，前期的投资对后期的运营成本将产生较大影响。如果油价走低，甚至低于投资时的成本价，企业将会遭受亏损。

油价也一直是通胀预期的最重要的指标之一。此次油价下跌所引发的通缩预期，增加了发达国家的货币政策实施难度，市场不确定性也在上升。

目前，美国国债收益率已跌至历史低位，30年国债一度降到1%以下，10年国债一度降到0.5%以下，这都是非常严重的通缩预期上升的表现。当通缩预期形成的时候，美联储的货币政策就会失效。果不其然，美联储已经将基金利率目标区间下调至0至0.25%，并启动规模至少7000亿美元新一轮量化宽松。

有现代货币理论者已经开始就美联储将要进入负利率区间进行探讨。不过，因为美联储实质上不仅是美国的央行，也是全球的央行，美国国债又是全球的避风港，美联储如果执行负利率政策，将是全球真正的危机和灾难。

倘若全球发生经济衰退，中国也难以独善其身。根据Predictit的预测，美国衰退的可能性已经上升到65%，而纽约联储(NY Fed)对美国衰退可能性的估计已升至“历史上无法回头的水平”。这个超越了短期交易波动的衰退风险，值得投资者警惕。

中国因为疫情采取的封城、隔离等防控措施，服务业减收已达万亿级别。一旦外需停滞，中国经济复苏也将面临更大的困难。

《中国新闻周刊》2020年第10期

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