降准实施首日资金面整体宽松 非银资金仍紧张

“现在隔夜资金价格2.3%左右，价格非常适中，呈现宽松的态势。”江苏省某农商行金融市场部总经理柴杰（化名）9月16日表示。当日恰是降准实施首日。

央行当日公告称，9月16日中国人民银行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约8000亿元。银行体系流动性总量处于较高水平，可吸收央行逆回购到期等因素的影响，当日不开展逆回购操作。

据21世纪经济报道记者统计，当日有1600亿逆回购到期，因此央行实现流动性净投放6400亿。当日，银行间流动性整体宽松，但非银资金仍有紧张。对于下一步市场利率走势，受访机构认为需密切关注周二（9月17日）MLF到期续作情况，以及在全球降息背景下MLF利率和LPR利率是否会下调。

“关键是要将资金从银行间市场传导至信贷市场，打通阻梗。”柴杰称。

资金利率曲线扁平化

一位国有大行资金交易员对21世纪经济报道记者表示，9月16日银行间市场资金面整体偏宽松态势。早盘起，大行股份制不乏融出，以加权利率为基准押利率债拆出隔夜资金较多，甚至在加权利率基础上押信用债的隔夜拆借频频成交。

“然而7天、14天等较长期限资金需求寥寥，一有bid（买方报价）就能迅速平盘，价格成交在2.65%-2.7%。午盘后资金面画风变化，隔夜融出渐少，非银加点融入隔夜资金，银行也有融入需求。直到4点左右才转为宽松，各机构纷纷平盘。”前述国有大行资金交易员表示。

Wind数据显示，当日DR001、DR007、DR014报价在2.33%、2.58%、2.58%左右，相比上一交易日分别下行了3.12、5.24、11.11个BP。

华北地区某城商行资金交易员表示，因为他所在城商行没有加杠杆，最近一直在拆出资金，降准后资金更充裕了，9月16日拆出资金增多。“但从市场来看，利率下降并不是很大，主要是赶上了月中缴税的因素，对冲了降准释放的部分资金。”

柴杰介绍，城商行、农商行线下资金投放不能出省，但现在实体需求不足，资金相对充裕。而通过线上资金可以出省，同业银行机构资质也不错，所以部分资金在银行间市场拆出，今天（9月16日）也出了两笔。

值得注意的是，9月16日DR007降幅比DR001大，二者利差缩小至25BP，有市场机构将之称为“资金利率曲线扁平化”。

兴业研究分析师郭于玮认为，这实际上是货币政策量价工具使用不同步的结果，即央行通过降准释放长期流动性，但短端利率下降幅度相对有限，导致期限利差收窄。

郭于玮援引历史数据称，从2015年至2016年的经验来看，即使短端利率中枢下行空间受限，如果央行通过降准释放流动性，期限利差就可能进一步收窄。不过，期限利差变动还与利率波动率相关。近期短端利率波动有所上升，资金利率期限利差可能维持震荡。

非银资金仍紧张

值得注意的是，在9月16日银行间资金利率回落的情况下，交易所大部分期限资金利率却全线上浮。

比如深交所R-001、R-002、R-003分别报价2.75%、2.45%、2.61%，分别较上一交易日上行25BP、45BP、151BP。

沪上某大型基金公司资金交易员表示，最近交易所利率明显比银行间要高，参与交易所拆借的主要是非银机构，部分机构难以借到钱，所以价格没有下来，其实背后还是流动性分化。

“银行间也有一些成交利率比较高，今天隔夜成交利率最高达10%，14天期利率最高达8%，因为这些机构质押的券评级比较低。”前述基金公司资金交易员表示，“但核心在于这些机构前期风险控制不到位。”

柴杰称，市场对同业风险仍有控制，他所在的银行和非银机构合作少，非银机构资金拆借利率略高。“要向非银出资金，风控部门过不了。”他说。

中银固收首席分析师杨为敩表示，银行间市场和交易所市场的参与主体不一样：银行间市场的资金源头是央行，交易所的拆借主体主要在非银机构之间，所以交易所市场反应比银行间市场慢。

21世纪经济报道记者了解到，在2014年前外汇源源不断流入，大中小银行“雨露均沾”，进而惠及非银。但2014年后，外汇流入减少，央行主要通过公开市场操作、MLF等向市场提供流动性和基础货币。流动性传导由“央行-银行-非银”的三级变成了“央行-大行、股份行等一级交易商-非一级交易商的中小银行-非银”的四级，从而使链条拉长。

“交易所利率会跟随银行间利率走，但会存在时滞。16日的背离是暂时的，二者发生背离时更应该关注银行间的利率水平及变化。”杨为敩称。

关键在于打通传导渠道

据Wind数据，本月还将有4750亿资金到期。其中本周二（9月17日）MLF到期2650亿；本周三美联储将召开议息会议，市场预计美联储将再度降息；本周五（9月20日）则是LPR第二次报价——这些都将对利率走势产生重大影响。

“量上已经宽松了，就看价会不会跟上。在全球降息潮的背景下，中国央行的汇率压力减轻，因此预计央行会续作MLF并下调MLF、LPR利率。”柴杰认为。

不过杨为敩表示，当前货币政策已经很难再宽松，未来央行会通过公开市场操作回笼降准的资金，MLF续作的可能性不大。

在柴杰看来，更关键的在于打通货币政策传导渠道，使银行间资金利率的下行带动实体经济贷款利率下行。“不能老让资金淤积在银行间，要让资金传导至实体经济。”

中国央行在8月推动贷款利率市场化改革，具体而言，贷款利率以LPR为参考报价，而LPR则参考MLF利率。

“贷款利率锚定新LPR后，相当于货币市场和贷款市场打通了。贷款投放不出去，行里会将资金交给金融部去投资一些标准化债券。但是相比贷款而言，利率债收益相对更低，所以整体上可能会压缩农商行利润。”柴杰表示，“但如果实体需求好，行里也会把更多的资金交给公司部门去放贷，实际上对实体的支持是加强的。”