欧洲央行是另一面镜子

一如市场之前预期，欧央行(ECB)在9月12日宣布新一轮宽松措施，将存款利率下调10个基点至-0.5%(2016年3月以来首次下调)，并维持融资利率和贷款利率不变。同时，欧洲央行还决定于11月1日起，重启去年12月刚刚结束的资产购买计划(俗称量化宽松：QE)，此次规模为每月200亿欧元，同时还将开始实施利率分级制度(缓解负利率政策对商业银行的副作用)，改变利率政策指引(从时间条件型变更为状态条件型，其实就是向日本央行靠拢)。

降息在此次议息会议事前已经是市场广泛认知的共识之一，然而开会前不断传出不和谐的声音，不少加盟国的央行行长对重启资产购入计划表示反对，除了鹰派的德国和荷兰，被认为是偏鸽派的法国央行行长也对此有所保留。加上现任ECB行长德拉吉将在10月结束任期，市场对是否重启量化宽松意见出现了分歧，很多人认为德拉吉此次会以下调利率为中心，将重大的政策变更留给继任的拉加德。

就结果而言，QE重启反而成了一个小小的意外。从事后看，法国央行行长出身银行体系，醉心于利率分级理论，从担心银行利润空间持续受压的角度而言，其在事前对重启QE反应负面可能只是一种牵制，最终是从德拉吉那里换取降息幅度的压缩和利率分级制度的导入。

另外，围绕此次议息会议的前后，反对意见似乎骤然增加，似乎也是ECB内部为市场预期降温的一个举措。事实上鉴于全球相关经济数据的不断恶化，在今年6月前后市场对大规模的宽松措施的期待就开始逐步升温，这种市场倒逼出来的决策最终演化为德拉吉的离任演出，因为此次理事会里至少有七名成员认为QE作为一种重大政策手段，重启应该留到更合适的时机(否则，经济或者资本市场可能面临更大风险)。德拉吉在会后的发布会上以一种充满满足感的表情对记者们表示，自己早就说过：“所有的政策手段都在台上”，“现在该是财政出动的时候了”。

这些发言被认为是ECB向相对保守的德国发出的一种催促，货币政策已经再次走向极限，英国脱欧问题的泥潭化迹象，在出口和产出方面欧洲都面临压力，作为核心国的德国在今年二季度不仅出口出现下滑，企业的设备投资也明显开始钝化，呈现出外需到内需的负循环迹象。这次ECB的宽松政策实际上也明确地体现了对经济走势的担忧，不仅调低了经济增速预期，通胀预期更是呈现出“日本化”的担忧。当时德拉吉嘴里蹦出“1%”的数字时，台下的记者们回应的是一声叹息。

然而，这次貌似强烈的宽松措施实际上也体现出货币政策的无奈，重启QE，但规模从之前的每月600亿欧元大幅缩小到200亿欧元，并启动了利率分级制度来对冲对金融机构的负面影响。而且由于财政规律的限制，ECB对加盟国的国债买入规模实际上受到制约，甚至引起法律层面的问题。此次将利率政策指引从时间条件型变更为日本央行采用的状态条件型，不少市场分析认为从引导预期的角度而言是一个进步，然而长期而言更像是为拉加德留下一些空间去协调ECB加盟国在财政层面的内部矛盾，不然ECB只能扩大可购买资产的类别，那不仅意味着资产负债表的劣化，现实操作过程中还因为规模庞大很难找到合适的标的。

在上个世纪90年代，克林顿和鲁宾为了维持美联储正常的市场操作功能，曾故意不去除可以清掉的财政赤字而发行国债为美联储提供必要的政策工具。然而，现在的欧洲面临的难题是，因为货币政策的界限可能需要修改引以为傲的财政规则。与此同时，日本在很大程度上是因为需要被动的消化滚雪球般的国债累积压力，以各种冠冕堂皇的理由强迫央行在维持国债价格。所以，他们对自身面临的更为结构性的问题并没有任何建设性的意见，真正重要的结构改革几乎没有人提，试图不断将矛盾往外部转移。货币政策的宽松本质上是市场原理的调节，财政政策本质上才是社会利益的调节，从三大发达经济体目前的情形看，他们都还没下定决心面对现实。

（文章来源：21世纪经济报道）