除了外部因素 市场还在担忧什么？

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太平洋证券2020中期策略会| 新结构，新牛市

除了外部因素，市场还在担忧什么？

汪友若

在刚刚过去的一周，A股市场出现剧烈震荡，沪指一度收复3300点，但周五的大幅回调后又退守3200点下方。量能方面，虽然两市单日成交额持续保持在万亿规模，但日均成交额较此前出现萎缩。

对于周五的大幅回调，机构观点认为直接冲击是外部扰动因素再起，但背后更深层次的原因还是前期部分个股涨幅较大、估值较高，本来就有调整的需要，再叠加科创板解禁，市场供给增加，引发了资金的边际压力。

总体看，市场对外部事件冲击的敏感度在钝化，而往后看，国内流动性环境依然是决定后市行情的最重要变量，也是当前投资者最为关注的焦点。

市场在担忧什么？

就A股市场整体格局的判断上，不少机构认为，当前的症结在于，后续是否还有足够的增量资金？

对此，天风证券认为，后续市场的增量资金并非取决于货币政策，而是要看信用周期的方向。如果信用持续扩张，则盈利预期继续改善、信贷实体外溢带来更多增量资金，形成戴维斯双击。

经测算，天风证券认为，下半年信用周期大概率走平。市场情绪的大起大落之后，仍将呈现少部分公司的“牛市”。

对于市场资金增量的持续性问题，国盛证券张启尧策略团队表示，回顾今年A股表现，极少出现大的调整，而每一次极端的波动都是加仓机会。此后，每当市场开始谨慎的时候，如4月底开始的债市下跌，A股的表现反而韧性十足。其核心原因在于，今年股市流动性充裕，在增量资金大规模流入确定性较高之时，机会远大于风险。

张启尧表示，近期多重因素导致行情遭遇调整。但冲击都是短期的，市场不存在系统性风险。首先，外部扰动因素并非市场主要矛盾；其次，流动性保持宽松并向宽信用下沉的趋势不变；最后，对于科创板解禁引发的市场担忧，张启尧认为，市场资金定向浇灌之下，伴随优质筹码扩容，将为机构集中增配科创板提供入场机会。

国盛证券强调，中长期看，资金决定风格。机构沉淀性资金越来越成为市场的主导，全面运动式牛市不会重演，而结构性行情、大分化格局将延续。

国金证券同样认为，目前来看，国内流动性环境没有大的拐点变化，后续货币环境和信用环境或将维持。同时，以A股为代表的新兴市场将持续受益于全球流动性宽松的大环境，外资将持续流入中国资本市场。

外资撤退到头了吗？

资金面上，北向资金本周净卖出247.51亿元，连续两周净流出，净流出金额居历史第五位。

北向资金的大规模流出起始于7月14日，当天北向资金单日净流出173.84亿元，创单日净流出额的历史新高。值得注意的是，7月14日也是大盘开始回调的时刻，经过几日反弹后，7月24日市场再度出现较大幅度的回撤。

对此，国盛证券认为，从6月份开始，北向资金的配置行为发生了明显变化，流入资金经历了“消费——科技——周期”的快速轮动。而交易型资金主导是决定近期北向流动节奏和风格漂移的主要原因。短期，对北向资金的大进大出不必过度关注，交易型资金的短期调仓也不宜盲目跟随，把握长期趋势才是关键。

事实上，对于长线外资来说，估值仍是其最关注的因素。此前，摩根士丹利保持增配A股的观点，原因包括当前中国经济已经回归轨道、消费有望后来居上、A股受海外因素的扰动相对更少等。彼时，上证综指的点位还徘徊于3000点下方。

摩根士丹利中国市场策略师王滢此前曾对记者表示，不倾向于特别关注北向资金的单日趋势。外资目前持有A股市值仍处在非常初期的规模，而外资对于A股的配置将是一个长期的过程。消费、医疗和科技三个板块未来仍将是外资的重点加仓对象。

配置核心资产还是低估值周期？

对于A股市场的流动性问题，券商观点保持了较高的一致性，认为增量资金流入确定性较高。但落实到具体配置上，则出现了一定的分歧。

首先是坚定的“核心资产派”，拥抱大消费和科技。

国信证券燕翔策略团队表示，市场短期借外部事件冲击来消化调整前期的涨幅和估值，中期看，在国内大循环背景下，消费“永动机”和科技“独立自主”的逻辑依然是最强主线。

国金证券建议关注消费和基建等内需板块，以及消费电子产业链。

国盛证券则坚定认为，科技将是第三季度市场的最强主线，科创板有望成为主战场。

同时，也有券商关注低估值周期板块的机会。

开源证券牟一凌策略团队表示，前期极致的风格已让传统意义上的防御板块失去了防御作用，后续应把握顺周期板块在反弹中的机会。风格切换的核心逻辑始终未变：经济复苏，利率上行，这将有利于短久期属性的价值股，建议投资者重视顺周期板块的布局价值。

天风证券表示，战略上，长期市场风格难以扭转，仍然是新经济占优，从年度单位高景气因子制胜的策略出发，5G和数据中心的基础建设、新能源车、无线耳机、国产化替代等主线仍然值得关注。战术上，下半年少部分公司的“牛市”会更加均衡，推荐具备α属性的周期类核心资产，包括地产竣工链条，以及重卡、工程机械、水泥、化工的细分龙头。

海通证券荀玉根（金麒麟分析师）策略团队认为，7月以来市场热点已经扩散。短期调整后，未来的市场将更精彩，科技+券商的主线有望延续，而银行、地产为代表的低涨幅、低配置、低估值板块下半年可能出现轮涨。