纬德信息IPO：逆天毛利率不寻常 大客户存流失隐患

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原标题：纬德信息：逆天毛利率不寻常

来源：证券市场周刊蓝刊

本刊特约作者 启迪/文

公司核心产品的毛利率接近80%，而研发投入每年平均只有几百万元，且大客户已经出现流失迹象。

纬德信息是一家工业互联网信息安全领域的技术创新型企业，公司致力于为工业企业提供自主可控、安全可靠的工业互联网信息安全产品和服务。

依托工业互联网信息安全领域的关键技术，纬德信息主要从事智能安全设备和信息安全云平台的研发、生产和销售，但其主打产品的毛利率竟然达到逆天的80%左右。

为何拥有高毛利率？

纬德信息产品可广泛应用于电力、通信、石油石化、交通运输等领域；同时，随着5G、云计算、人工智能等新兴技术的广泛应用，新兴安全需求不断产生，公司产品应用领域也将更为广泛。

2019年，公司的营业收入为1.22亿元，其中智能安全设备收入为1.04亿元，占比84.69%；信息安全云平台业务1836万元，占比15%。由此可见，智能安全设备收入是公司核心收入来源。

2017-2019年及2020年一季度，公司整体毛利率分别为67.75%、73.17%、72.86%及70.60%，竞争对手启明星辰（002439.SZ）同期分别为65.18%、65.47%、65.79%、70.03%，安博通（688168.SH）分别为66.15%、65.88%、65.62%、71.09%，映翰通（688080.SH）分别为44.18%、46.43%、51.31%、50.47%，珠海鸿瑞2017-2019年的毛利率分别为53.46%、54.19%、53.91%，以上可比对象毛利率均值分别为57.24%、57.99%、59.16%、64.13%。

在与竞争对手和行业平均值对比中，纬德信息的整体毛利率处于最高水平。

由于每家公司业务的多样化以及业务结构的不同，整体毛利率反映的是公司的综合水平，如果单看智能安全设备业务的毛利率会更加明显。

2017-2018年，启明星辰营业收入分为六类，分别为安全网关、安全检测、数据安全与平台、安全服务与工具、硬件及其他、其他；2019年，启明星辰对收入构成的披露进行调整，营业收入分为安全产品、安全运营与服务、其他业务三类。启明星辰的安全服务与工具业务、硬件及其他业务的毛利率都在55%以下，而这两项业务在2017年及2018年的合计收入占比分别为26.18%及29.08%。

安博通的安全网关产品与纬德信息智能安全设备较为类似，2017-2019年，安博通安全网关产品占收入比例分别为80.30%、82.76%及74.81%，毛利率分别为61.51%、59.50%及58.82%。

珠海鸿瑞的加密认证设备类业务为其收入占比最高的业务，与纬德信息的智能安全设备业务较为类似。2017年及2018年，珠海鸿瑞的加密认证设备类收入占比分别为55.98%及57.65%，毛利率分别为53.34%及48.93%。

2017-2019年及2020年第一季度，纬德信息智能安全设备收入占比为77.78%、86.72%、84.69%、83.35%，毛利率分别为73.92%、78.25%、76.64%、72.25%，远高于竞争对手。

令人疑惑的是，纬德信息为何能够取得远高于行业竞争对手的毛利率呢？

从成立时间来看，纬德信息的成立时间是最晚的，品牌积累的时间也是最短的。

从研发投入来看，纬德信息2019年的研发投入为835万元，启明星辰为6.05亿元，安博通为3777万元，珠海鸿瑞为1624万元，映翰通为3121万元。从研发投入的比较来看，纬德信息处于最低的水平。

那么，进入市场晚、研发投入少、品牌积累短的情况下，纬德信息为何拥有比竞争对手更高的毛利率呢？

高毛利率难持续

近年来，从全球范围来看，能源、通信、市政等城市关键基础设施领域内的攻击事件频发，自2015年以来，全球每年发生近300起工业互联网信息安全事件，其中乌克兰大面积停电、美国东部互联网服务瘫痪、震网病毒和委内瑞拉全国大规模停电等国际安全事件引起了社会广泛关注。

从行业政策来看，自2015年以来，国家能源局陆续出台关于配电网建设改造、电力行业信息安全工作的政策文件，持续加大对配电网建设的资金投入，健全完善电力行业信息安全机制，配电信息化方面的大规模投入改造将会持续。

2018年，中国提出《工业互联网发展行动计划（2018-2020年）》，加强工业互联网信息安全保障体系建设，制定了设备、平台、数据等各方面的相关安全标准。

在政策推动下，中国网络信息安全市场快速增长。根据赛迪顾问发布的《2019中国网络安全发展白皮书》，2018年，中国网络信息安全市场规模达495.2亿元，同比增长20.9%，其中工业互联网信息安全市场规模达94.6亿元，同比增长29.9%。但从行业的整个发展历程来看，这个行业的规模有限，还属于一个相对年轻的行业。

与整个网络安全市场相比，智能安全设备所对应的只是一个很小的细分市场。由于公司发展时间仍较短，收入和业务规模较小，累计研发投入不高，并未形成稳定的产品“护城河”及较高的技术门槛，而头部安全厂商如启明星辰、卫士通（002268.SZ）等收入规模较大、发展历程较长，通过长期研发积累获得了较强的技术和研发优势。如果未来这些大型厂商进入配电网信息安全细分行业，并用低价的方式赢得南方电网、国家电网等优质客户，那么会对纬德信息现有的业务造成巨大的影响；当竞争充分来临时，纬德信息的毛利率难以维持在现有水平。

大客户流失隐患

纬德信息的产品可广泛应用于电力、通信、石油石化、交通运输等领域，但这些领域基本上是国有企业为主导，能否和国有龙头企业合作是相关公司产品竞争力的充分体现。

2017-2019年及2020年第一季度，纬德信息对前五大客户销售总额分别为3500万元、5226万元、8552万元、925万元，占收入的比例分别为72.97%、63.46%、69.88%、57.64%。虽然占比有所下降，但是纬德信息仍然有超半数收入来自前五大客户。

2017年，纬德信息的第一大客户为南方电网，销售金额为1610万元，占比33.57%；第二名为北京科锐，销售金额为1015万元，占比21.15%；第三名为国家电网，销售金额为354万元，占比7.38%；第四名为广州宏颖计算机科技有限公司，销售金额为297万元，占比6.2%；第五名为广州白云电器设备股份有限公司，销售金额为224万元，占比4.67%。

2018年，纬德信息的第一大客户为南方电网，销售金额为2426万元，占比29.46%；第二名为北京科锐，销售金额为1497万元，占比18.18%；第三名为国家电网，销售金额为589万元，占比7.15%；第四名为科大智能，销售金额为380万元，占比4.62%；第五名为北京合纵，销售金额为334万元，占比4.05%。

2019年，纬德信息的第一大客户为南方电网，销售金额为3378万元，占比27.6%；第二名为国家电网，销售金额为2349万元，占比19.2%；第三名为南方信息安全产业基地，销售金额为1076万元，占比8.79%；第四名为科陆电子，销售金额为1009万元，占比8.24%；第五名为北京科锐，销售金额为740万元，占比6.05%。

2020年第一季度，纬德信息的第一大客户为南方电网，销售金额为402万元，占比25.06%；第二名为深圳得讯信息技术有限公司，销售金额为206万元，占比12.81%；第三名为北京四方继保自动化股份有限公司，销售金额为119万元，占比7.41%；第四名为许继电气，销售金额为117万元，占比7.26%；第五名为北京科锐，销售金额为82万元，占比5.1%。

从2017年直至2020年第一季度，除了南方电网和国家电网外，纬德信息的其余大部分客户都是民营企业。智能安全设备主要面对的是电力企业，在2018年中国工业互联网信息安全市场行业应用占比中，电力行业占比47%，是第一大应用行业。因此，能否获得国家级的电力公司认可是公司产品竞争力的充分体现。2017年，纬德信息的前五大客户中有国家电网和南方电网，但是在2020年第一季度，纬德信息的前五大客户中已经没有国家电网。2020年第一季度，纬德信息对第五名客户北京科锐的销售金额仅为82万元，可见公司对国家电网的销售金额十分有限。这不禁令人质疑，国家电网是否已经不再与公司合作？究竟是什么原因导致双方不再合作呢？

反观竞争对手，珠海鸿瑞2017年对国家电网的销售金额为1366万元，2019年为5352万元，2020年中报为2405万元，国家电网已经连续四年成为第一大客户。

与竞争对手相比，纬德信息在大客户方面的争夺已经处于明显弱势，大客户流失的风险值得警惕。