瑞·达利欧亲笔：我对比特币的看法（全文）

来源：经济学家圈

我之所以要撰写这篇文章，目的是为了澄清对比特币的看法。请注意我在这篇文章里面所阐述的内容，因为这些内容并不来自媒体，而是我自己的观点，所以我觉得这篇文章的内容是可靠的。我发现，大部分想要推广比特币的人都试图找到一种叙事方式，而那些反对比特币的人，那些吓得缩在角落里的少数人则用另一种叙事方式。就像我所评论的大多数事情一样，事实上，比特币有利也有弊，因此我希望尽量准确地表达自己的理解。

在开始文章之前，我想重申一下自己并不是比特币和加密货币专家，所以我觉得自己的观点应该没有过高的参考价值，甚至觉得自己不应该把这些想法发表出来。我认为，一个人必须要了解非常多的信息才能对相关市场发表有价值的意见，所以我不会对自己的观点有过高的期待。尽管如此，人们还是要求我对比特币进行评估，因此我决定撰写这篇文章来表达一下自己的“业余”观点，我觉得自己发表观点也有一些好处，因为有时媒体会歪曲我的想法，但是我想提醒大家不要过度依赖我的观点，我对你们唯一的要求就是阅读一下本文内容，而不是去关注媒体的报道。

我认为，比特币是一个了不起的发明，它是一种新型货币，通过电脑系统程序编写而成，已经运行了大约10年，人们将其当做一种货币和储蓄手段，比特币发展速度之快实在令人震惊，整个一过程就像创建一条以信用为基础的传统货币体系。创造比特币和创造炼金术一样神奇，他们都是从毫无价值的程序中制造货币。大约在公元1350年，美第奇家族推出了信贷产品，结果让银行家们发家致富，同样，比特币颠覆了现有货币体系，也让它的发明者和那些早期入场的人变得非常富有，未来也极有可能让更多人成为符号。就目前来看，那些创造比特币并将这种新型货币变为现实的人让这套系统运行得非常好，如今比特币其（包括其他各种竞争山寨币在内）已经变成一种能够代替黄金的数字资产。

不可否认，在过去相当长一段时间内黄金需求在不断增长，而且市场上也没有太多资产能够替代黄金，这是因为全球债务和货币铸造都在同步进行，我认为这种趋势在未来也会继续下去。鉴于当前情况，全球市场对货币、或是有限的保值资产需求正在不断增长，不仅如此，市场对私有资产的需求也在不断上升，此类资产与黄金其实非常相似，因为他们都能保值，但是发行数量少，市场规模也相对较小，比特币和其他竞争山寨币可能可以满足这一需求。我认为，投资者不会再把比特币当作是一种投机性的投资，而是会短期持有，不过从目前来看，投资者会长期持有，这是由于它在未来某些方面还存在着价值。我觉得最大的问题在于它有什么实际用途，未来的需求有多大。既然比特币供给是有限的，那么人们就必须通过估计需求来估计价格。

此外，在这必须要对比特币有限的供应量作进一步说明。虽然比特币的供应量有限，但其他数字货币的供应却不限量，目前已经出现了很多新品种的数字货币，这些货币引发了行业内竞争，而这些数字货币的供应及竞争必会将影响到比特币和其他加密货币的价格。说实话，我觉得在将来会有更好的加密货币来取代比特币，因为事物总是在迭代更新中不断进化的。但由于比特币固定不变的特性，注定了它是无法进化的，所以我认为未来一定会有其他加密货币来代替比特币，而比特币最终会被淘汰，所以投资比特币也是一种风险。那么出于以上原因，“有限的供应量”似乎能让比特币保持较高的价格，但事实并非如此。举个例子，黑莓手机的供应量就是有限的，但它却不会有太大的价值，那是由于它们会被更先进的竞争对手所取代。不过，我仍然无法分析出为什么这些竞争构不成威胁，希望以上不成熟的想法能得到指正。

与此同时，我无比佩服比特币经受住了10年的时间考验，而且到现在为止比特币网络运行状况良好，也没有被黑客攻击。虽然如此，对于一个拥有数字资产的人来说，现在的网络攻击比网络防御更加可怕，而网络风险已经是一个不容忽视的风险了。即便是国防部也无法保证其系统不会遭受黑客攻击，因此在目前这种情况下，完全相信数字资产不会被黑客攻击是很天真的想法，而这正是像黄金这种实体资产的优势之一，却也是所有融资产的风险。实际上，我认为我们未来的金融系统的大部分很可能都是由数字资产组成的，因此比现在的系统更容易遭受破坏或是网络攻击。在此我要提醒你们，现在网络攻击发生的速度已经越来越快，并很可能威胁到传统的金融资产价值。虽然比特币是可以通过“冷钱包”离线保存的，但要做到这点却很难，而且很少有人会真正这么做，所以总体来说，比特币是联网的数字货币，其防范网络风险的水平还达不到我的要求。在这我要说一句，如果我的观点有错误，希望能有人来纠正我。

当然，比特币作为一种数字货币还有许多其他值得探讨的地方，比如它的隐私程度如何，其发展会不会受到政府监管的影响。其实说到隐私，比特币所实现的隐私保护程度并没有人们想象得那么高，毕竟它是一个公共账本，大量比特币是以非私人的方式持有的。一旦政府甚至是黑客想查明这些比特币的主人，那么我很怀疑在这种情况下个人隐私是否能得到保护。不仅如此，我觉得如果政府想要禁止比特币的使用，那么大多数人都将无法使用它，随之而来的需求也将大幅下降。尽管有些人认为政府有可能会侵犯隐私或是阻止比特币及竞争币使用的观点很牵强，但就我看来，比特币越成功这种可能性就越大。1694年，第一家中央银行英格兰银行成立，此后，政府出于各种合理理由希望能控制货币，以及拥有本国境内唯一货币行和信贷的权力。因此，如果你站在政府官员的立场上就很容易理解他们的行为和想法了，他们绝对不会允许比特币（或黄金）超越他们提供的货币和信贷，成为更佳选择。所以，我认为比特币面临的最大风险是成功，因为一旦成功了，政府就会不惜花大力气来试图扼杀它。

我以上提到的几大原因中，就供需状况来说，比特币供应虽然有限，却很难预测其对应的长期需求，因为它是一种长期资产。假设我把比特币看作是能够替代黄金的资产，那么把私人持有的黄金资产中的部分转换成比特币，进行多元化投资。在这个假设中，如果把10%或20%、30%、40%甚至是50%的价值转移到比特币，进行分散投资，或是比特币持有人想分散一些投资到黄金等其他资产或股票，假如政府在这时颁布禁令的话会产生些什么影响呢？结果显然是难以预测的。因此对我而言，比特币就像是一个难以预测未来的长期期权，我可以对它进行一定投资，但就算亏损了80%也对我没有什么影响。

这就是我这个非专业人士对比特币的印象，如有不妥请纠正，只有这样才能让我们了解得更多。与此同时，我和我的桥水同事们还在专注于研究其他保值资产。

值得注意的是，本文中的比特币是指比特币以及其他竞争币的总和。

在目前市场上债券收益率已经趋近于零的情况下，世界上的大多数央行都在试图让本国货币贬值，所以在此时寻找其他保值资产是合理的。截至目前，比特币仍然是加密货币中的佼佼者，在美国也收获了最多关注。自去年10月以来，比特币的币价飙升了近200%，单价曾经冲至4万美元，而最终稳定在3万美元左右。不得不承认，比特币的确有一些吸引人的属性，如限量供应，以及能在全球范围内进行兑换，并且处在迅速发展阶段。不过就目前看来，对于市场中的大型机构投资者来说，我们并不认为它能作为一个可行的保值手段，这是由于币价的高波动性、监管的不确定性和操作难度大。恰恰相反，我们认为比特币更像是一种期权，并希望它能够成为数字黄金，因此在未来的多种发展结果中，其中必会有一种能成为真正被机构所接受的保值资产。

不仅如此，我们在研究比特币的时侯，还认为它具有我们认为的作为保值资产所具备的一些特质，尽管目前还不能成为保值资产。当然，比特币还有与黄金类似的优点，比如由于供应量有限，它不会因央行的增发而贬值。此外，比特币还有携带方便、可以进行全球交易的优点，对个人而言尤其如此。不光如此，它也能成为分散投资的一个选择。尽管截至目前，上述的更多说法都是纯理论性的，而没有经过实际验证。

与此同时，比特币还面临着许多挑战，要想获得更多机构投资者的认可还是需要花上一定时间的。以下例举了三个最突出的挑战：

一、比特币币价仍然极不稳定，也就是说其未来购买力仍然充满投机性。与黄金、房地产或是法定避险货币等既有的保值资产相比，比特币在未来其价值将会有更大的波动。

二、比特币依旧存在着重大的监管风险，因为它没有任何潜在的政府背书，也没有久远的历史背景，所以无法给未来需求提供基线。尽管更严格的监管有可能会使更多机构接纳比特币，但也可能会导致一些巨鲸出售比特币，因为来自政府的监管是他们最为关注的事情。

三、尽管比特币的流动性现在已经加快，但目前的水平仍然会带来结构性挑战，阻碍类似桥水这种大型传统机构和其客户持有比特币。

对于未来的发展，我们预测比特币和其他加密货币的基础设施将继续发展成熟。不仅如此，我们所处的环境也会有新的变化，许多政府发行的债券回报率有所下跌，将不再成为投资者多样化投资的选择，货币将面临更大的贬值风险，而所有这些都能更快地推动其他保值资产的发展。就目前来看，尽管我们想要更加全面地预测未来，但不可否认未来会有很多因素对比特币产生影响，所以我们现在还无法说对比特币的未来是信心满满的。

本篇报告将会从以下三个方面来分析比特币：

首先是其在加密货币中的地位，以及推动最近牛市的原因。

其次是让比特币成为保值资产的各种特质。

最后是比特币在未来会面临的各种问题及挑战。

本文将会对以上三点进行详细分析。如果读者想了解文章的要点，可以跳过粗体部分，直接浏览其余内容。

随着价格大幅上涨，重新引发市场关于比特币能否成为保值资产的热议

比特币价格在2020年飙升了400%，再次引发了市场关注，这在很大程度上取决于人们认为它有成为“数字黄金”的潜力，并且能变成一种保值资产以及投资组合中的潜在对冲通胀资产。尽管现在市场上出现了多种加密货币，但还是由比特币主导着市场，因此我们还是主要关注比特币，就其是否能成为潜在“数字黄金”展开讨论。

回顾2017年牛市，当时投资者对比特币感兴趣主要是由于比特币具有一定投机性，结果引发投资回报率和比特币加密货币市场份额出现急剧下降，这背后的原因很可能是因为当时ICO浪潮吸引了很大一部分的投机热度，投机者买入加密货币初创公司发行的新代币，这些公司承诺提供革命性的去中心化技术和商业模式。相比之下，在2019年延续到2020年底的加密货币牛市中，比特币的表现超过了其他加密货币，其市场份额现在回到了2017年初以来的最高水平。桥水基金与大型加密货币市场参与者和服务提供商进行过交流，发现人们对比特币作为“数字黄金”的想法越来越感兴趣，这似乎是这次新一轮加密货币牛市的关键驱动力。

全球央行大量增发法定货币，拥有有限供应的比特币吸引力大增

比特币与黄金有些相似，但如果他们直接作为交换商品和服务的媒介，用途其实非常有限。然而，比特币具有和黄金一样的优势，比如供应量有限且发行周期更加稳定，因此可能不会像法定货币那样因央行增发而贬值。根据比特币的代码，其总供应量为2100万枚，发行率每隔四年自动减半。正是比特币的这一特性，让人们对其产生了“数字黄金”的说法。如下图所示，虽然最初几年比特币的发行量较高，但现在的供应增长率已经远远低于黄金了。

现阶段，对一些投资者来说，比特币可能特别有吸引力，之所以会出现这种现象，可能与过去几年黄金受欢迎的原因相同。需要注意的是，投资黄金和比特币都不能立马产生收益，然而当其他资产收益率大幅下降的时候，这一点似乎无关紧要了。黄金是为数不多的能在通货膨胀期间表现良好的资产之一，在通货膨胀的市场环境下，投资者很可能会将黄金纳入考虑范围，并为其制定投资计划。此外，在内外部充满高度风险且风险会不断上升的背景下，黄金还有一些其他好处，比如它不受任何国家政局影响。如果人们真的接受比特币是“数字黄金”的观点，可以想象，在概念上，比特币也会出现类似的情况。

比特币携带方便、全球流通、能够成为保值资产

当然，仅仅是稀缺性不足以推动市场对一种资产产生需求，人们需要将比特币看作为一种可行的、保值的资产。事实上，还有其他一些加密货币可能具有与比特币类似的特征，在概念上能够与比特币竞争，并且有潜力成为“数字黄金”。然而，比特币历史相对较长，规模更大，认知度和接受度也更广泛，这些都是比特币所具有的、非常明显的优势，至少到目前为止是这样。举个例子，虽然其他加密货币也具备与比特币类似的技术特征，例如固定的总供应量，并强调“币价稳定”的理念，但是比特币的市场表现明显优于比特币现金（BCH）、莱特币（LTC）和门罗币等其他主流加密货币。稳定币是主要与美元挂钩、拥有抵押的一种加密货币，这种类型的加密货币也出现了强劲增长。然而，从本质上来说，稳定币并不是一种真正的保值资产，而是数字美元的一种新形式。

最后，无论是现在还是将来，除了能够长期保持购买力之外，对于一种出色的保值资产而言，比特币交易和购买需要非常容易实现。与黄金、艺术品和房地产等其他传统保值资产相比，比特币兑换交易要容易得多，尤其是对个人持有者而言更是如此。事实上，考虑到比特币的数字性质，它可能是最便于携带的保值资产，比实物现金更方便。而且，就地域范围而言，随着比特币交易服务在全球范围内越来越多，人们可以在世界上大多数地方相对容易地兑现比特币，甚至会比将美元兑换成当地货币要容易得多（某些资本管制的地方除外）。

比特币是否能成为多样化投资选择仍不确定

比特币只有不到11年的历史，还没有足够的证据证明比特币能够让人们认为它可以像黄金一样在未来成为可靠的多样化投资选择。尽管如此，我们依然研究了市场上的现有数据，旨在了解比特币在对冲通胀和投资组合缩水方面所扮演的角色和作用。如下图所示，2021年，随着通胀预期的上升，比特币普遍升值，但相比于长期扮演通胀角色的黄金，比特币似乎相对较弱。

另外，以下图表还显示，在60/40投资组合缩水的时期，黄金依然是一种更可靠的投资，而且回报率不错。自2009年比特币问世以来，桥水基金一直在关注它在通缩时期的表现。然而考虑到加密货币行业发展时间较短，我们不能在如此小的样本规模下得出任何肯定的结论。到目前为止，比特币如果作为投资组合多样化的选择，的确可以带来一些好处，但这更多是理论层面的分析，而不是实际状况的反映。

波动性，监管不确定性和不成熟的基础设施减慢了机构投资者接受比特币的速度

如果财富的基本目的是随着时间推移保留或增加人们的购买力，我们认为比特币感觉更像是一种选择，但仍然是一种具有高度波动性和投机性的资产。与市场上现有的价值存储等价物相比，比特币尚未广泛被用作为储蓄工具或储备资产，政府或全球大型机构投资者者也没有“真正”的参与比特币资产配置。即使近期关注比特币的私人机构投资者参与度有所增加，但仍有很大一部分投资者似乎仍在使用比特币进行短期投机交易，而不是将其用作实际的长期储蓄工具。

虽然很难直接确定相关情况，但是下面的图表显示了用作储蓄的比特币份额的两种方式。具体而言，一个是比特币在累积帐户中所占的份额，另一个是比特币在超过5年的“最新活跃”帐户中所占的份额。累积账户是只购买了比特币而未售出任何账户的账户，而“上次活跃”的代币是长期投资者和很可能损失的代币的混合体。我们看到，虽然自2018年以来，长期持有比特币的用户数量有所增加，但他们的总份额仍然很小（约为15%）。而且，尽管相当一部分比特币在5年以上都没有动静（超过20%），但大部分比特币供应量仍处在活跃或半活跃的流通状态中（建议进行更多的投机交易）。

我们尝试确定为什么持有比特币的另一种方式（无论是作为财富的存放还是出于更多投机目的）是查看交易额，与黄金相比，比特币的高交易额可能反映了其相对投机性。而与比特币相比，黄金的交易额占未偿还总资产的百分比几乎微不足道，之所以会出现这种现象，部分原因是世界各地的中央银行都拥有大量黄金总供应量，并将其作为长期价值储备。另一方面，由于高频交易者的出现，繁荣的衍生品市场、以及与比特币进行交易的其他代币数量激增，近年来比特币交易额激增。再加上不受监管的加密货币交易所报告交易量数据存疑，也给市场造成了流动性增加的错觉。实际上，这种流动性除了存在长期流动性风险之外，也更多地代表比特币交易存在高流失率和投机性问题。

的确，最近几个月市场对比特币的投机兴趣日益增长，也显示资产泡沫出现的一些经典动态。举个例子，比特币期权目前正在为未来的收益定价，从结果来看似乎是高度乐观的。正如我们在先前研究中所分析的那样，非常快的未来折让（Discounting）价格升值是经典的泡沫行为，也进一步说明了比特币市场仍然具有高度投机性。此外，尽管目前的加密货币市场涨势到目前为止还没有形成泡沫，但其中无疑会有一定程度的过度杠杆化。以2017年加密货币牛市泡沫为例，当时市场是因为散户投机者推动，而现在散户投资者对比特币的投资兴趣又开始再次飙升了。市场上一些知名的比特币交易平台上，保证金借贷利率开始上升，这也表明利用杠杆购买加密货币的现象正变得越来越普遍。未来比特币价格很可能会快速升值，同时市场上也充斥着广泛的看涨情绪、以及杠杆交易量出现上升趋势，这些都表明市场的确存在泡沫风险，尽管正如我们之前所写的那样，这种泡沫趋势可以持续很长时间。

所有上述因素都会导致比特币的价格波动远高于股票和商品等其他传统金融资产，更不用说黄金等价值存储了。在比特币短暂的历史中，已经有很多时候出现过大幅波动状态，许多持有比特币的人基本上都经历过亏本。虽然有时大多数比特币都获利（目前是这样的），而且有时还可以获得数额可观的收益，但对于财富持有者而言，减少下行风险其实比拥有权更重要投机性更重要。同样，目前比特币期权市场也具有类似的投机性特征。

相比于市场上现有的财富存储标的物的价格波动性，比特币自成立以来的波动性的确略高，但我们知道，随着时间的流逝，这情况可能会发生重大变化。正如我们在其他市场演变中所看到的那样，随着具有不同投资标的和时间范围的投资者数量越来越多，可能会降低市场波动率。

比特币监管前景高度不确定；产生双向风险

也许最重要的是，大型机构投资者认为比特币能否大范围普及采用将取决于监管。决策者是否创造了一种合理的监管环境，从而有助于在某些资产上赢得信任，否则投资者将会降低对比特币等其他资产的吸引力。监管者会彻底禁止比特币吗？尽管我们不知道监管趋势如何变化，但我们确实知道：

（a）比特币将会是监管决策者日益关注的焦点，而且

（b）监管者可能会采取不同的途径执行监管。

关于这一点，就在本月初，欧洲中央银行行长克里斯汀·拉加德（Christine Lagarde）谈到比特币时指出：

“比特币是一种高度投机性的资产，但也发展出了一些有趣的生意，同时也出现一些绝对应受批判的洗钱非法活动……因此必须有法规监管巴比特……这是一个需要在全球范围内商定的问题，因为如果有人逃脱监管的话，就必须受到严惩。”

同样，珍妮特·耶伦（Janet Yellen）在2021年1月中旬出席美国财政部长确认听证会上指出，在资助恐怖主义方面，“加密货币特别令人担忧”，她解释说：

“我们确实需要研究如何减少使用和制造加密货币货币的方法。确保不会通过这些渠道进行洗钱。”

我们认为在未来的一年和几年中，可能有两种主要的监管途径：

1、由于担心比特币和加密货币的使用会破坏传统的法定货币，从而切断该资产在当前市场环境下进一步发展，因此监管者会限制比特币和加密货币的使用，或者

2、创造一个监管环境，使人们对加密资产有更长期的信任，但同时也可能导致市场波动加剧。

我们认为，两条监管路径都表明比特币价格的“过山车”状态可能会持续一段时间。

我们可以看到一个对中国实行更严格限制的例子。2017年9月，中国当局禁止了首次代币发行（ICO），这是一种基于加密货币的筹款流程，该禁令发布之后导致比特币价格立即下跌8%。在美国，颁布类似禁令的可能性相对较小，但从技术上来看也是可能的。鉴于大多数比特币购买者都依靠电汇和银行借记账户将资金转入或转出比特币交易所，因此美国可能出于所有实际目的使美国投资者无法购买比特币。在此，我们主要的担心是：如果将来有央行数字货币，而且央行数字货币发行量激增且成为官方认可的财富数字存储，那么各国政府可能更希望限制比特币作为非政府法定货币替代品，因为比特币很可能会对央行数字货币形成竞争。

当然，即使没有大范围的全面禁令颁布，仍然会存在许多潜在的监管约束规则，这些举措同样可能会严重损害比特币的采用和市场价值。在过去几年中，美国基本上对加密货币有了一个总体监管方向，比特币被视为非威胁性，而且监管举措趋于温和，因此人们对区块链技术和加密货币的认可度不断提高，但也有一些监管机构将加密货币视为支持非法活动和/或颠覆现有的金融体系的威胁。

让我们举两个例子，美国货币监理署（OCC）于当地时间1月4日晚发布一封解释性函件。其中澄清美国国内银行和联邦储蓄协会可使用公共区块链和稳定币进行结算，这意味着美国国内银行和联邦储蓄协会能够运行加密节点，并将关联稳定币用于允许的支付活动，只要遵守现有法律法规，银行就可以使用公共区块链来验证、存储、记录和结算支付交易。但是在一个月前，美国财政部金融犯罪执法网络（FinCEN）提出限制使用非托管加密货币钱包的规则，要求加密公司对大于3000美元的交易的非托管钱包用户姓名和地址进行验证。此外，交易所还需要提交和存储涉及加密货币交易的记录，旨在有效禁止使用门罗币和Zcash等“隐私币”。

鉴于市场目前呈现出不受管制的“狂野西部”格局，比特币和加密货币得到了迅猛发展，但是还有其他地区可能面临破坏性监管行动的风险，其中值得关注的就是目前市值最大的稳定币Tether（USDT）。美国商品期货交易委员会、美国司法部和纽约州检察官目前正在对Tether进行调查，原因是他们发行了价值数十亿美元的USDT代币，这些代币可能并未得到实际美元的完全支持。如果要关闭Tether或遭受其他重大监管处罚，考虑到整个加密货币市场之间相互联系的流动性，这可能会破坏包括比特币在内的所有加密货币价值。

此外，监管机构可能会允许更多避险机构采用比特币，这仍可能导致比特币持有者面临巨大的市场波动，其中许多人是早期采用者，他们都强烈认同比特币创始人中本聪创建的匿名、加密和无政府主义原则。举个例子，就在美国财政部金融犯罪执法网络提出限制使用非托管加密货币钱包的规则之后，比特币市场便出现了抛售现象，曾一度导致价格下降。

不过，在某些情况下，清晰的监管可能会给加密货币市场带来长期增值。与2017年牛市相比，现在交易基础设施和托管解决方案效率、市场流动性和复杂性都变得更高，从而“刺激”机构参与度变得更高。我们认为，这在一定程度上是由于监管方面的变化，传统交易所也开始接受比特币衍生品。

因此，与2017年相比，最近有机构流动性进入到比特币市场，因此比特币价格飙升是由更大的交易规模所驱动，而2017年牛市则是因为中小散户投资者占据主导地位。但是，值得注意的是，机构参与的程度仍不高，而且数量较小，主要局限在对冲基金和家族投资机构，而不是较大的传统机构投资者，后者在加密货币投资工具的市场规模仍然很小。

在最佳情况下，成熟的加密货币法规会给市场带来保障，而且也会提供更多访问资产的手段，例如比特币交易所交易基金（BTC ETF），这可能会鼓励大型机构投资者增加比特币投资敞口。我们想了解未来机构投资者对比特币投资态度转变可能会是什么样子，例如，如果投资者将自己部分黄金持有量转移到了加密货币中，市场会有何反应。

下表仅作说明之用，因此制作略显简单，如果有一定数量的私人黄金储蓄（即排除中央银行持有的黄金）转向比特币，那么可能会推动比特币价格上涨。更具体地说，在下班底部，我们假设私人持有的黄金储蓄总市值中有一半都分配给了比特币，这意味着将会有大约1.6万亿美元分配给所有曾经开采的比特币。从黄金转向比特币，投资者开始尝试多元化投资，理论上可以使比特币价格至少上涨160%。

当然，我们做出这种计算的前提是假定流动性或市场反弹没有问题。实际上，上述估算可能被认为是保守的，因为如此大规模的流动性可能导致供应紧张，从而推动比特币的实际价格走向更高。显然，有很多因素可能会影响我们尚未看到的比特币的未来价格趋势。例如，我们不知道中央银行可能在什么时候考虑将其黄金敞口转移到比特币上，或者监管机构可能加大对比特币的“打击”力度，当然这些都是假设。

想要持有比特币的大型机构仍然面临结构性挑战和运营挑战

除了未来这些潜在的尽管发展之外，想要持有比特币的大型机构仍然面临结构性挑战和运营挑战，也使比特币的广泛采用受到挑战。就前者而言，虽然我们不会在这里进行所有详细说明，但仅举一个例子，机构对监管的要求通常和我们想象的有所不同，机构投资者很可能会要求力度更强的监管；比特币是一种不记名资产（即，所有权仅由拥有私钥的人来确定），从而提高了机构资产管理者的保障和保险考虑。在这一点上，数字资产托管通常仍比传统股票昂贵，监管机构正在制定合格托管方规则，并且当前市场上托管数字资产保险的承销商数量也很有限。也就是说，越来越多的机构级托管解决方案正在缓慢推出，服务和定价可能会随着需求的增长而增长。

对于大型机构而言，要在其投资组合中持有比特币，还需要拥有足够的流动性，以便在不破坏市场稳定的情况下进行规模较大的交易。在这一点上，尽管比特币正变得可以与桥水基金在某些市场交易进行比较，但其流动性已经达到历史最高水平，所以你可以看到这一市场规模目前仍然很小。我们会在下面总结一些投资工具比较，根据我们对流动性的评估：

对于能够直接交易加密火爆的投资者而言，目前加密货币总市场容量接近可交易黄金市场规模的10%。

对于仅能够/愿意通过传统场所（即衍生品，股票市场）访问比特币的大型资产管理公司来说，市场规模甚至更小。

下面这张图显示了我们认为来自于真实流动性的比特币交易量。我们看到，从这些角度来说，尽管比特币报告交易量表现十分亮眼，但真实交易额可能还是比较平稳的。考虑到这一趋势，加上比特币供应量是固定的，目前比特币流动性还是与其价格相关的。尽管近期比特币价格出现增长，但以目前的规模来看，对于那些把相对少量资产配置到比特币的投资者来说，也可能对市场产生重大影响。尽管黄金市场规模远超比特币，但是相比于美国股票市场规模依然较小。

总体而言，很明显，比特币具有价值存储功能，也吸引了许多投资者关注，当然比特币价格仍有一定波动性。但是，我们必须承认，这种金融工具只有短短十年的历史。绝对而言，相对于市场上现有的财富储备（例如黄金），这种数字资产将如何发展值得关注。未来比特币的一大挑战可能仍然来自量子计算、监管反弹、或是其他我们尚未确定的问题，即使这些问题现在还没有出现，可依然需要引起重视。就目前而言，比特币对我们来说更像是一种潜在的财富储备选择。