张忆东：新能源车产业像2000年房地产 明年港股指数牛、A股结构牛

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新财富白金分析师张忆东：新经济的朱格拉周期是未来10年的机遇，新能源车产业链很像2000年代的房地产，明年港股指数牛、A股结构牛

“从库存周期的维度，今年7月份到明年7月份，确实是库存周期向上的动能，所以跟顺周期相关的这些（标的）业绩释放还没有结束，但行情也许会提前。”

“我们要风物长宜放眼量，朱格拉周期是让我们人生致富的重要的一个周期。康波周期60年，太低频了。真正相对高频、我们能把握的是朱格拉周期，所以，我建议大家把握住新经济的、结构性的朱格拉周期，也要注意这个东西跟未来GDP增速没多大关系，GDP可能还是一个死不死活不活（的状态），但是，新经济领域里面的朱格拉周期是我们在未来5年、10年最好的一个机遇。”

“明年是结构牛，但不一定是指数牛。而结构牛里面是分两个结构，债券的结构牛在利率；而权益的结构牛，从指数来说是牛在港股。”

“投资来看，第一个主线是价值重估。无论A股还是港股，整个价值股的复苏行情还没结束，至少明年前两个月还是不错的；第二个主线，从长期逻辑我们比较看好先进制造业；最后一个主线，今年表现非常好的消费、科技、医药，我们认为明年要关注的是EPS，关注成长，关注它是不是能够在今年预期打得很满的前提下，依然有超预期的增长。”

时隔两年，张忆东返场聪明投资者价值研习社，在同一个地方，再度分享年度策略。

张忆东是兴业证券全球首席策略分析师，也是目前总量研究领域的首位白金分析师。12月13日，其在聪明投资者价值研习社给现场用户带来了长达90多分钟的超长时间演讲，对基本面、资金面、A股、港股以及利率债市场明年的投资机会给出了非常明确的判断。

此外，股市“老司机”李劲松现身本次活动对话环节，与张忆东进行了超过1个小时的精彩对话。李劲松是生物医学博士出身，拥有13年的投研管理经验，曾任职兴业证券资管副总经理、上海证券资管总经理、国泰君安资管机构金融部总经理兼FOF业务负责人。

聪明投资者创始合伙人艾暄之城作为对话环节的“编外主持”。两位嘉宾彼此熟悉，一个问得到位，一个答得酣畅，张忆东更是首次分享了其策略研究体系的演进。现场互动环节，双方围绕周期、新能源、医药产业等话题，互相补充视角，相谈甚欢的场面，让现场观众连呼过瘾。

以下是当天活动的部分精彩干货，更完整的版本静待聪明投资者app线上课程。

文末还有小彩蛋，欢迎留言讨论，分享转发。

张忆东主讲环节

中美关系2021年将迎来相对缓和期

中国风险资产的配置吸引力提升

策略方面，首先我们聊一下海外，明年的变化还是比较明显。

为什么我把海外这个因素作为明年的一个关键变量？因为我们觉得海外的变化会影响到我们的政策选择。

明年海外至少100天乃至300天，是中美关系缓和的一个短暂窗口期。

中美之间的大国博弈我们觉得比较难逆转了，想要回到过去的蜜月状态很难。为什么我们觉得明年是中美关系缓和的窗口期？关键是因为美国要处理自己本国的一些基础性问题。

现在美国失业率太高，因为失业率高，整个社会的动荡就一直难以有效的缓解。今年由于疫情控制比较乏力，虽然放水了，史无前例的货币政策宽松，但是并没有带来工作机会的增多。

疫情方面，今年除了中国以外，其他国家的疫情管控的确是比较糟糕。我们觉得明年疫苗对于海外疫情的控制总体来说是正面的，对于欧美经济复苏还是有帮助。但是，不会一蹴而就，就算有疫苗出来了，美国有些人可能也还不想打疫苗。

对于拜登而言，加强疫情的防控是大概率，包括和中国在内的多个国家进行疫苗、疫情防控方面的合作，所以，比今年要好一点。因为今年美国基本上是以邻为壑。

但更重要的是这一块：美国贫富差距在拉大，现在已经到了历史上的一个高位。最富有的家庭，更受益于资本市场股市的上涨，可以说美国最穷的50%的家庭，只占有美国社会2%的财富，整个美国的贫富差距特别明显。

所以我们认为，拜登明年1月20号就职之后当务之急，要解决疫情问题、解决就业的问题、解决整个美国社会撕裂的问题，从而使得中美（关系）相对而言，进入的一个阶段性缓和期，可能在至少前面的三四个月，乃至于明年更长时间。

美国的疫情越早的结束，中美之间博弈关系进一步的加码，也越早来临。反过来说，如果疫情延续的更久一点，那么中美之间的被动缓和期也会越长。

我们总体认为，明年中美关系比今年要好。

中美关系也会对海外资金配置中国资产产生影响，可以看到从2020年7月份开始，港股远远跑输新兴市场指数，但是从6月份开始，外资显著增加了对中国的国债和国开债等无风险资产的配置。

从风险偏好角度，随着中美关系进入阶段性缓和期，中国的风险资产反而会比今年更加容易得到海外这种Old Money、这些大钱的配置。

趋势性力量是投资要重点关注的

周期性力量是择时要考虑的

2021年，我们觉得趋势性的力量可能是投资的时候要重点关注的，而周期性的力量是我们做择时的时候考虑的，甚至是反向择时考虑的。

什么意思？

周期性的力量来看，库存周期是上半年（基本面的）周期性力量，另外，信用收紧和信用风险的暴露是资金面周期性力量。

但是，这个周期性的力量它不改变趋势性的力量。

从经济的角度，趋势性的力量其实是（新一轮）朱格拉周期；从资金面角度，趋势性的力量就是国内居民财富向权益资产的再配置，以及全球的资金向中国资产的再配置。

总体来说，我们觉得明年行情可能会一波三折。

上半年，特别是一季度整体是偏复苏类的资产受益，而二季度或者上半年会有一个下影线，到下半年又回到主赛道，回到长期有竞争力的这一类资产上。

明年城投债刚兑信仰或被打破

利率债是小牛市

第一，2021年要注意城投刚兑信仰被打破这样一个风险点。

城投债是属于信用债的一个范畴。明年信用债是要小心的，（但是）这里面是分化，并不是系统性的信用风险，这就要看基金经理的能力了，千万不要踩最终会暴雷的城投或者地方国企债。

我再次强调一下，明年要小心的可能是局部区域的城投债信仰被打破，进而引发阶段性信用风险的急剧释放。

第二点，在城投债风险释放的时候，有些好的城投债以及好的信用债可能会被错杀，那么这个时候（可以）买入。就像前一段时间某个债券出事，暴跌的时候没人敢买，后来发现真正风险释放的时候买，现在也都赚了钱。

第三，如果你不想买股票，是一个低风险偏好的人，我建议你现在就可以买那些利率债。利率债我明确认为明年是个小牛市，现在配置的吸引力已经提升了。信用债就看个人的能力了，因为明年信用债的信用利差扩张是确定性的，就各凭本事，明年做择时是有效的。

最后，讲一讲信用债风险释放的时候，对于股市有什么影响。

股市，快一点一季度末，慢一点二季度，阶段性有一个风险溢价快速提升、风险偏好被压低的时候，无论是周期还是成长可能都会调整，而调整恰恰是买入长期比较确定的好赛道里边优秀公司的好时机。所以，明年的二季度或者说上半年的后期会是股市较好的黄金坑的机会。

价值股复苏行情还未结束

长期看好先进制造，对新能源车情有独钟

明年下半年可以更多关注互联网和可选消费等领域

投资来看，一个主线是价值重估。无论A股还是港股，整个价值股的复苏行情还没结束，至少明年前两个月还是不错的。但是，金融的行情一季度后期进入下半场，这个下半场就要去找盈利，就要找阿尔法，要找相关长期的逻辑，寻找更加明确的好公司。第二个层面是跟欧美复苏相关的铜、铝或者说一些制造业。

第二个主线，从长期逻辑我们比较看好先进制造业，特别是新能源车、光伏等新能源还有工业4.0等等，其中，明年我可能对新能源车这个链条更加情有独钟一些。除了这些以外，军工，特别是军工的零部件，也是具有较好成长性的板块。

最后一个主线，今年表现非常好的消费、科技、医药，我们认为明年要关注的是EPS，关注成长，关注它是不是能够在今年预期打得很满的前提下，依然有超预期的增长。如果有的话，仍然值得持有，否则，明年可能就要进入到一个休整阶段了。

我们觉得明年下半年，互联网的机会会比较多，特别是经历了上半年的反垄断，部分公司可能会在经营上做一些调整；另外是可选消费品，明年可能值得我们多花一些精力去挖掘细分领域有超预期增长的标的。相比而言，我们觉得可能港股相关的公司性价比稍好一些。

总结下来，我们认为：

明年是结构牛，但不一定是指数牛。而结构牛里面是分两个结构，债券的结构牛在利率；

而权益的结构牛，从指数来说是牛在港股；而从行情的演绎来说，无论是港股还是A股，真正能够全年相对受益的结构，要么是，便宜的，在deep value里边找阿尔法，找最好的公司；要么是，在新经济领域里边找到长期具有爆发性，具有持续性的好资产。

我建议普通投资者还是要把专业的活给专业的人来打理，因为明年的波折不比今年小。

对话环节

独家揭秘张忆东策略分析框架体系

方法论也需要与时俱进，不断进化

李劲松：我之前进兴业证券的第一天就是忆东面试的我，跟他一起在兴业证券奋斗了整整7年。我先恭喜一下忆东，刚刚拿到了2020年的水晶球奖。

我真正关心的问题，可能更代表机构投资者。我们知道做投资，最关注的第一个是体系的问题，所以第一个问题是，你自己做策略分析这么多年，是怎么形成策略分析的框架和体系的？

张忆东：我从2001年入行，最早其实是看钢铁、煤炭、交通运输等行业，兼着看宏观策略，那时一个人干好几个活，因为当时人少。到了2006年到兴业证券，开始更加聚焦于策略，特别是卖方策略。

为什么讲这段？因为我在第一个东家的时候更偏重对内服务，服务于投行、服务于自营，某种程度上有点像机构的买方分析师，而且要自己做组合，所以刚开始的4年给了我一些类实战的机会。所以，相较其他的卖方，我的策略具有较强的可操作性和实战性。

第二点，起初构建策略框架时，我们曾经用过很多的指标。无论是估值的指标、流动性的指标，还是宏观经济的指标，刚开始很有用，后来其实也是时灵时不灵。我发现，不能够刻舟求剑。

第三，在不断自我学习和总结经验的过程中，有几个投资大师对我的影响还是蛮大的。

最早的时候我喜欢利弗莫尔，《股票作手回忆录》大家都知道，他是做交易天才，很喜欢折腾。然后慢慢的就比较喜欢索罗斯，他是做宏观对冲，宏观自上而下去把握大的机会。再往后，喜欢查理·芒格，《穷查理宝典》这本书我一直很喜欢，也给大家的推荐。

讲这几个投资大师是因为，通过学习他们，我的分析方法也慢慢清晰，到后来就总结为一句话：找到特定时间阶段的主要矛盾，也就是说，要做大概率能够赢的事儿。

很多时候你的方法论越是复杂，越是会忘掉，就好像吃饭的时候你不可能还去学习去用筷子，所以一定要把它变成本能，方法论需要形成可操作性。

而且要知道认输，知道止损，知道怎么去检讨分析框架里，比如，本来以为不是主要矛盾的变量，后来发现是主要矛盾选错了，反而其他的变量是主要矛盾，这个时候要快速调整。

这些年，我也是在不断地调整（策略风格）。

在2015年之前，我的策略风格是喜欢抓短期拐点。抓拐点是什么？就是喜欢找短期变化大的因素、变量。因为那个时候 A股的波动大，风格的轮换往往能够赚到大钱，当时中国经济的起伏比较大，整个宏观政策的大起大伏也比较强烈。

所以，2015年之前，去抓短期拐点、把握短期拐点往往都对投资的效用非常明显。

可是，2016年以后我的方法论又在变化，我在2016年初提出“核心资产”这样的一个概念，其实这对应着我的方法论也在进化，变成更向中观走。

我们认为，长期来看，周期波动引发的机会其实在弱化，甚至越来越难操作了，要向左侧布局，在右侧及时收获，这就跟以前宏观大起大伏的阶段不一样了。相反，在宏观经济波动收敛的背景下，微观或者中观的产业趋势和盈利弹性却非常强。

所以，这种宏观背景下，策略方法论就不是单纯去看库存周期、看周期的波动，而是还要围绕着经济结构变化来找最优秀的赛道，在优秀赛道里边找那些能够成为未来卓越公司的优秀公司。

总体来说，我觉得策略方法论不是死的，这个世界在不断发展，所以，我们的思维也要不断演进，进化是没有边界的。

千万不能一把尺子量遍天下，不能刻舟求剑。（以前）很多人说什么M1增速定输赢（注：M1增速是货币供应量增速），或者说什么PE低就能买、PE高就要卖。这些僵化的方法论，坦率说，都会让我们的财富缩水，其实最可怕的有的时候不是你不知道，怕的是你自以为知道但是你的方法论把你给带偏了。

李劲松：我总结一下：第一个，就是抓主要矛盾，第二，投资框架要在正确的方向上，可持续地不断进步，不能固步自封。

当下周期处于什么阶段？

中国上升周期并未结束，两类趋势不可逆

主持人：劲松总见过、也投过行业中顶级的投资管理人，我记得你说成功的投资人一定要做对大周期。两位怎么来认知当下的周期？

李劲松：就像芒格说的，做投资要在对的地方，做对的事情；李录也说了，这次最大的周期就是中国上升的周期，现在看是很清晰的，中国的上升周期并未结束，这是我定义的大的周期。

在中国上升周期中，有两个（趋势）是不可逆转的，第一个是老龄化，第二个大的周期也是全球都在共振的周期，数字化时代不可避免的来临，整个世界都在数据化。

数字化正在改造各行各业，它对行业的改造达到临界点，爆发前的一刻，是我们现在需要特别要关注的。

所以我觉得，第一，我们现在站在一个好的时代，中国正在不断向上；第二，我们（看到了）两个方向上的趋势，一是医疗健康、医疗服务，这可能未来有巨大市场空间，二就是数据化。

张忆东：我从两个维度来说。

从宏观的维度，现在短期来说是两个周期的叠加，库存周期和朱格拉周期的叠加。

长期（来说）要看阿尔法，是不是最优秀的公司？最优秀的赛道？最优秀的商业模式？这个从周期怎么看？这就在于抓住朱格拉周期了。

它的重要性体现在三个维度。

第一个维度，科技创新的投入在增强。

可以看到，经过了2016年到2018年供给侧改革这三年集中优胜劣汰以后，各行业核心资产的研发占营收的比重明显在改善，无论是传统行业还是新兴行业。特别是中游的制造业，以前大家觉得它是周期行业，是跟随宏观周期波动，但是现在，一些机械、化工、军工甚至是汽车等中游相关的企业，也包括光伏、风能等清洁能源这些行业，里边也涌现出一批优秀的公司，这些公司有很强的科技含量。

所以，这是第一点，从科技创新的维度来看，中国的朱格拉周期方兴未艾，它对效率的提升是非常明显的。

第二个维度，中国的内需也是到了厚积薄发（的时候）。

从正面来说，14亿人口，人均GDP1万美金；加上4亿的中产阶级，这样大的内需市场没有任何资本家是敢忽略或者说愿意与此为敌的。今年我们短暂的成为全球内需的第一大市场，因为美国疫情防控不行。但是，明年真不一定，可能美国强烈的补库存，它的需求会有个爆发，明年（内需市场规模）有可能又被美国反超了。但是没关系，快了3年慢了5年，我们一定是全球最大的内需市场，这是毫无疑问的。

内需扩张很重要，它带来了很多新的业态。现在中国的人口结构非常有利于内需市场的扩张，是333结构，就是70后+80后占人口的比重是33%，90后+00后占了大概30%，其他的人群是37%。

所以，中国现在是最有利于消费释放的阶段，跟可选消费、跟服务、跟体验、跟深度社交相关的（投资机会），我认为是方兴未艾的，这是朱格拉周期的第二个维度。

第三个是什么？中国的软实力。

现在美国文化是全球的强势文化，大家都知道好莱坞的电影是全球性的，相比较而言，中国的文化、中国的品牌，竞争力还是属于弱势的。但是，我们认为，未来5年、15年，中国一些具有高质量、高科技、高效率的产品和企业，可能从中国第一走向全球第一。

所以，我们觉得对于中国而言，新经济的朱格拉周期方兴未艾。

这样的一个朱格拉周期它和2000年代不太一样。2000年代是城镇化、工业化驱动的朱格拉周期，如果历史可以重回，有个时光穿梭机，我想大家都希望能回到2005年，赶紧去北上广深买房子。

但是你事后想一想，真正在2005年让你去买房子，你反而会担忧，因为连涨两年，贵了。

我们要风物长宜放眼量，朱格拉周期是让我们人生致富的重要的一个周期。

康波周期60年，太低频了。真正相对高频、我们能把握的是朱格拉周期，所以，我建议大家把握住新经济的、结构性的朱格拉周期，也要注意这个东西跟未来GDP增速没多大关系，GDP可能还是一个死不死活不活（的状态），但是，新经济领域里面的朱格拉周期是我们在未来5年、10年最好的一个机遇。

新能源车产业链很像2000年代的房地产

找到好公司比好价格重要的多

主持人：忆东总说到明年行业机会时，没有细说，但用了一个词来形容新能源车产业链，就是“情有独钟”。我们会看到，至少当前，几乎所有机构投资者都表示很看好新能源产业链，这个产业链的丰富度和想象空间远远超过苹果产业链。希望就这个话题，两位能够再展开讨论下。

张忆东：我自上而下来谈一下新能源车产业链，有三点（判断）。

第一点，新能源车产业链很像2000年代的房地产，它的市场足够大。

一方面，大市场来自于现在全球都在强调碳中和、强调气候、强调环保。今年是巴黎气候协议5周年。近期中国领导人再次对全世界有个承诺，一次能源里边非化石能源的占比在2030年至少要达到25%以上，所以这是天时，这样一个大的环境。

另一方面，在政策的加持下，关键是技术进步使得新能源车的成本（低到）已经可以飞入平常百姓家了，而且性能等各方面也都推动它的渗透率到了一个爆发点。今年欧洲的渗透率差不多已经超过了10%，而中国的渗透率差不多超过5%，正是新能源车产业链进入到从萌芽到快速发展的阶段。

如果说过去将近五、六年（该行业）鱼龙混杂，大家听说了各种对新能源车的负面（新闻），什么骗补贴等等，但是，现在到了一个重要的、真正高速发展的阶段。

所以，为什么我比喻（新能源车产业链）像2000年代的房子，这是个大产业，它对于传统能源车的替代开始加速了。

第二点，自上而下讲（新能源车产业链）盈利跟估值的问题。

作为策略分析师，我比较关注盈利和估值，因为大家都会觉得说（新能源车产业链）好贵，好东西怎么来看它的估值？静态PE、PB、PS什么好像都不行，所以，这个时候我要跟大家讲，找到好公司，比找到好价格要重要的多。

因为这个行业正在爆发期，你如果过度去关注短期价格，会损失长期成长红利。就好比上海的房子，在2005年的时候大家都觉得贵的要死，担心要崩盘了，无论是从租金回报率的角度（还是）收入房价比，都贵的要死，但如果你那个时候做空上海房价，那就太可惜了，完整的错过了人生发财最好的时光。

同样的，现在我们觉得新能源车产业链的成长进入加速期，正是做大蛋糕的时候。做大蛋糕之后，还有一个分蛋糕的（过程），现在还没到分蛋糕的时候。所以，各个细分领域，无论是整车还是中游的这些电池、上游的原材料，优先还是找最好的公司，趁着市场波动的时候，你跳一跳能够忍受了（估值），也就买了。

第三点，从纵向去进行国际比较，我认为现在中国的先进制造业里边，可能最确定能够成为全球领先的，就是新能源车。有点像1980年代初的日本汽车，当时的国际背景是滞涨时代。而我们现在的国际背景是全球都在推崇清洁能源、要碳中和。在这个时候，中国的新能源车（产业链）有希望涌现（一批）全球最好的公司。

这是我的一点分享。

李劲松：我们关注到新能源车其实是两点，第一个是产业的判断。

产业判断来说，一般当一个新产品（市场份额）到5%的时候，这是我们产业要重点要进行观察的。

在重点观察上，我们做了两项积累。

第一，在兴业证券我那时候做投资就已经关注到特斯拉了，当时我们其实算过引爆点，大概是单车价值在30万以下，新能源车将对传统车形成全面的一个挑战。

第二，今年的时候其实我们关注到特斯拉的Model3在上海工厂一开工就满产，这远远超出我们的预期，甚至没有经过任何爬坡，月销量过万，这个时候对我们来说，这是（对）整个行业警觉的信号。

信号点在什么地方？就是这个产品的接受度远超市场预期。它不需要再教育，迅速就满产，（说明）市场的需求已经达到一个临界点，突破了一个阶段。

在这个时候我们就开始对整个新能源车产业链进行分拆。

传统整车制造厂的链条是非常长的，整个车涉及到200多种系统，需要上千个零部件，不同的供应商来给你一一生产，各个平台之间不是互联的。问题是，（现在）特斯拉将整个车的零部件加起来组装，缩减到200个，第一个是生产模式发生了重大变化。

第二，它是自己直接采购零部件到整车制造，中间所有的环节全部跳过了，生产过程的简洁还有整个物料环节的简洁，造就了特斯拉独有的竞争优势。

第三，特斯拉是将车视为一个整体，它代表的是新能源车整体的竞争优势。换言之，它各个模块是互通的，模块化制造是整个新能源车最大的一个优势。那么在这个时候，我们一下就理解了未来新能源车的趋势，就是以特斯拉为代表的。

以特斯拉为代表的新能源车面临的是全球一年1亿多辆车的销售，中国是2000多万辆车，毫无疑问市场机会是极其巨大的，这么巨大的市场是足够大家来分的，那么成长是可清晰可见的。这是我们对新能源车整个产业链的逻辑分析。

第二件事情就是确定我们要买什么。

第一，我们现在可分析的A股（标的），整车厂都不在。

就像苹果一样，最有价值的一定是苹果手机。至于现在大家说特斯拉具备什么数据优势还有软件服务这些优势，坦率的说，我对这个研究的不多，所以我没有去估那一部分，我只是估它新能源车替代传统车的路径（这一部分）。

我们得出的结论是，如果传统汽车制造厂商不改变制造的环节和模式，毫无疑问，就是（早年间的）诺基亚。传统的（车企）我们看到最早的北汽新能源车，就是传统的汽车壳子加一个蓄电池加个电机，就把它当成了汽车，这个模式是错的，因为它的制造成本无法降低，企业（价值）是无法上升的。

接下来在整个产业链中，我们从最上游钴、锂资源的分析，再到中游碳酸锂、氢氧化锂的供给，到整个电池供应，再到继电器等等，我们从优质成长股的角度去做选择。

对优质成长股来说，

第一，你在这个领域要具备很强的独占性，这是最重要的。下游新能源车的量起来了，这个量跟你有没有关？这是我们关心的。

第二，你被替代的可能性有多大？是你去替代别人还是别人替代你？我们要选择的是从我们自身开始替代的。

中国的高端制造业这几年其实估值在不断向国际接轨，这些制造业从中国22%的市场在走向全球100%的市场，（过去）曾经催生了美国2000年后（顺应）国际化浪潮的大市值公司产生，那么中国制造业也正在（这个过程中），所以我们在这里面也选择了一些（公司）。

第三，我们很关注具有巨大预期差的公司。整个链条之下，你具备持续成长、具备核心资源优势，但市场给你的预期是有预期差的，这一块我们布局是最多。

当然，预期是这样，它的兑现是有个过程的，不是说我今天预期差进去了之后，明天就能得到纠正，那就不叫预期差了，那叫投机。

整体而言，我们是基于对整个产业链进行研究，然后重点选择当中一些预期差的（企业进行投资）。

张忆东：刚刚劲松让我想起来，我对我讲的第一点做个补充。

我刚才讲了三点，第一空间大，第二怎么看估值，第三个要找到最优秀的公司，而且中国已经有了这一批最优秀的公司。

我再补充下，空间大里边有一点，就是说新能源车它不只是汽车，它未来一定是走向智能化，是智能终端、信息终端，可能之后比手机所采集的信息量更大。

我做一个大胆预测，明年这个时候可以做一些验证。互联网的巨头们，就是那些信息量、数据量庞大的，有各种云技术的，它们迟早会介入到新能源车链条里边，这个链条是能够把智能化、信息化、数据化去赋能制造业的一个最好的创新赛道。

所以中国的新能源车的未来真的是星辰大海，也许五六年以后，你发现可能又有科技含量又是制造业品牌的中国企业能够走向全世界，（同时）又是一个重量级杀手级的应用。

李劲松：确确实实新能源车未来会成为数据的核心。我们可以看到，最近苹果宣布它终于要开始做Apple Car了；第二件事情就是华为已经在业内悄无声息的发布了多场发布会。

如果你把华为、Apple Car等三大平台看了以后，就发现（可能）以后传统汽车制造厂就只生产个壳子就行了。

医药行业最值得关注的变局？

过去两年医药蒙眼狂奔时代要结束了

做投资要考虑终局

主持人：2018年下半年医改政策备受市场关注，当年底，我们约劲松总写了一篇文章，当时判断，3000多家药企将十不存一，医药投资将加速向龙头集中。现在回头看，两年前的判断完全得到了印证。如果看未来3年的医药领域，还有哪些值得关注的变局和机会？

李劲松：站在这个时点上来说，我们对医药的一个看法是，过去两年医药行业蒙眼狂奔的时代要结束了。

大家可以看到，2017年是中国整个创新药真正的元年，因为产业政策基础发生了重大变化，如果说投资上要天时地利人和，那天时就是产业政策。

中国做生物医药的改革，本质上是一个倒逼，因为美国创新药其实领先中国太多了，在那个时代从中国的角度来说，你不做仿创，未来医保是无法支付的。

举个简单例子，PD-1就是最典型的案例，大家可以看到，PD-1美国现在就两个，中国已经有10个了，还有一堆的PD-L1也在路上。

做二级市场投资对我们来说有一个好处是什么，你会知道在中国，只要一个行业超过三家，格局是不稳定的，两家有可能是稳定的，一家是最稳定的。

所以当我们看到PD-1源源不断在中国有上百家的时候，现在的价格我们当时是有所预期的，当然最后发现太多了以后价格还在不断击穿底线，这就是一个很正常的情况，产业正在出清的过程。

经历了2017年、2018、2019年创新药连续的蒙眼狂奔，我觉得在未来生物医药的投资当中，我们会考虑真正做创新药的终局是什么？

就创新药而言，可能大家要想清楚，你的创新药怎么样成药？成药后你的目标是要卖多少？因为中国的医保实际上就决定了它不可能让你产生100亿的超级大品种，那么（如果）你要做创新药，你就要想清楚，第一，要做超级大品种你有没有本事卖到美国去？卖不到美国，超级大品种不可能。

第二，你在选择品类的时候，可能尽量要选择一些没有竞争对手，或者这个市场本来就不是特别大，但你跑得比别人快的（品类），这块就会变成你的一个利基市场，因为毕竟新药研发现在整体平均成本快速上涨。

我们说就像互联网一样，做投资之前你要考虑到终局，你最终是要靠什么赚钱。

归根结底，商业的本质是要给投资人回报的，但同时要结合给整个社会的贡献，看你对社会进步有没有推动。

在未来两三年，我觉得有一些被忽略的领域。

比如中药，作为一个有品牌、有传承的消费品，其实现在的估值相对于白酒而言已经明显的便宜了，我觉得这是不合理的，（当然）这里面还是要选择到好的企业。

过去几年大家对中药有大量的偏见，但是里面真正能够活下来，而且具备基础能够成长的一些中小企业，在估值如此便宜的情况下，（目前）普遍是不到20倍，这一块肯定会有个重估的过程。

张忆东：补充一下对医药自上而下的看法。

第一，创新药的投资，就让专业的投资者来干。创新药好归好，特别是从0到1的过程非常好，但1是不是能够长到100，得打一个很大的问号。因为医保局的政策可能使得创新药的增长空间打折扣。

第二，普通投资者，在生物医药方面，定期定投这种专业投资者管理的基金（会比较合适），自己如果要做的话，像医疗服务（比如医美）、中药、医疗器械这些东西研究起来门槛相对低一点。

李劲松：我觉得接下来还存在一个巨大的预期差的机会，就是医疗服务的机会。

其实我们知道，医保它原则是要全民保障的，但剔除全民保障之外，我们知道中国的阶层分布很广，追求优质医疗服务的趋势是不会变的。在人口老龄化的情况下，中国的医疗服务价格，如果从透明的价格来说，是全球最低，但是从不透明的价格来说，又不便宜。

未来医疗服务的价格怎么样从不透明向透明化，给医疗服务足够的补偿，这将是一个巨大的机会，而且现在政策之门已经打开了，这里面需要找到一个好的商业模式，我们现在也在寻找医疗服务这块的投资机会。