滨江集团对外担保总额超净资产 强势拿地考验偿债能力

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11月12日，滨江集团发布公告，为切实提高项目融资效率，保障项目的良好运作，将为控股子公司千岛湖翡翠海岸公司、参股公司融滨昌盛公司和天悦公司合计提供12.44亿元的连带责任担保。

截至公告日，公司及控股子公司对外担保总余额为169.88亿元，均为对控股子公司及参股公司的担保，对外担保总余额占公司最近一期经审计净资产的102.54%，其中对合并报表外的参股公司提供的担保总余额为19.7亿元，占公司最近一期经审计净资产的11.89%。

千亿之后负债规模增长 强势拿地考验偿债能力

对外提供过高的担保将会影响公司的长期偿债能力，尤其是在公司负债水平增长的情况下。

随着公司整体业务的发展，相应借款也同步增加。截至2020年9月30日，公司的总负债规模为1414.24亿元，相比年初增长31.91%。其中短期有息负债为123.31亿元，长期有息负债为297.92亿元，分别相比年初增长14.55%和38.54%。长、短期有息负债比为2.42，债务的期限结构较为稳健。

身处千亿行列，公司的融资中银行贷款占比达71%，直接融资占比29%。近年来综合融资成本逆势下降，2017年6%，2018年5.8%，2019年5.6%，2020年6月末公司平均融资成本已降至5.4%，利率水平在民营房企中优势显著，已接近央企的融资水平。

以“三条红线”作为标准，公司剔除预收款后的资产负债率为69.76%，净负债率为115.14%，现金短债比为1，可见虽然公司的融资成本有着很大优势，但是杠杆率依然较高。

由于母公司的规模大、外部对房企母公司的认可度较高，因而，很多项目需要母公司层面进行担保，会削弱长期偿债能力。截至2020年11月12日，公司及控股子公司对外担保总额为169.88亿元，超公司最近一期经审计净资产。

从拿地情况来看，相比其他千亿房企，公司的土地储备不足，截至2020年6月末，滨江集团的土地储备总建筑面积达到1262.01万平方米，土地储备可售货值约2700亿元，其中杭州内占62.4%，且基本在杭州核心区域。公司在市场下行通道中逆周期拿地，仅仅半年就已经超越2019年全年拿地规模。由于支付土地款的增加，公司的购买商品、接受劳务支付的现金增长146.76%，经营活动现金流净流出47.03亿元，也将考验公司的偿债能力。

上半年，公司累计新增土地面积122.48万平方米，新增土储计容建筑面积313.94万平方米，土地款总额523.93亿元，权益土地款280.4亿元，平均楼面价为1.67万元/平方米，新增土储货值权益比例49.6%，比上年同期提高9.2个百分点。

合作开发下盈利质量堪忧

滨江集团属于区域性龙头，主要经营项目集中在杭州及浙江省内的温州、金华、嘉兴、宁波、温岭、湖州等区域。

房企的合作经营可以发挥房企的比较优势，形成协同效应，主要形式包括成立合资公司、入股项目公司，集团间战略合作等。随着行业集中度的提升，合作开发已成为房企重要的经营模式，一方面可以分摊拿地成本，降低资金支出，另一方面可以分散单个项目风险。

依靠大量的合作开发，公司成功跻身千亿行列。目前，公司和全国地产前20强进入浙江的15家都有合作，其中95%都由滨江集团操盘，借此公司也能进一步提高品牌认可度。

虽然合作经营可以减轻公司负担，但同时也会降低公司的盈利质量。2020年上半年公司实现销售547亿元，同比增长5.86%，权益销售额265.1亿元，同比增长26%，销售权益比例48.5%。前三季度公司实现营业收入129亿元，同比增长29.79%，归母净利润为8.89亿元，同比增长3.16%，归母净利润增幅远低于营收增幅。

前三季度公司的净资产收益率为5.29，同比下降0.24。拆解为销售净利率、总资产周转率、权益乘数三个指标来对比。与去年同期相比，公司的资产周转率变化不大，权益乘数从6.5增长至8.83，杠杆水平有所增加。

公司的销售净利率为12.38%，同比下降6.1个百分点，主要是因为毛利率从40.22%下降到36.58%，销售费用率从3.54%增长至3.96%，管理费用率从2.59增长到2.9%，营业成本变动系本期交付楼盘增加，销售费用变动系本期预售楼盘及广告宣传费较上年同期增加，管理费用变动系本期合并范围增加。