黄金牛市延续的两大契机 金价回调结束了吗？

现货金银经历了连续几天的下跌后，周四终于出现了企稳的迹象，在金银抛售期间大幅走高的美元指数周四走出一根“十字星”，这或许意味着美元即将回调。那么这是否意味着金价回调已经结束了？关键还得看导致这次金价大跌的基本面因素是否也已经发生转变。

01 金价大幅回调的根本原因

关于这次金价大幅回调的原因，金十之前也提到过很多，比如美元上涨，黄金投资需求疲软，以及流行性收紧等等。但是，金价下跌背后，还有一个更根本的原因——通胀预期的下滑。

简单来说，这次黄金下跌其实就是市场杀预期（通胀预期）导致的，之前因为宽松政策导致通胀预期抬升得过快，而且这种预期更多的是由经济需求（宽松政策下的经济复苏）带动的预期，而不是油价上涨导致的通胀预期上行。

然而，实际上这两个方面的通胀预期都没有人们一开始想得那么乐观。油价从6月份开始，横盘了几个月后，不仅没有上涨，反而出现了向下的势头。

而需求方面，欧洲疫情再次爆发，美国新一轮财政刺激迟迟未见踪影，美联储也无意愿继续扩大宽松，这一系列因素导致需求的复苏跟不上之前过高的通胀预期。通胀预期的下滑拖累了黄金白银等贵金属，而需求复苏预期的下滑导致工业属性较强的白银跌幅比黄金更大。

从数据上来看，美国10年期实际债券收益率小幅上扬。实际债券收益率的小幅上升，完全是由于通胀预期的下降，而通胀预期似乎是由股市下跌所推动的，不是因为名义利率预期面临上行压力，名义利率预期仍被牢牢锚定。

虽然实际收益率仍处于深度负值区间，但决定短期金价走势的是实际收益率的变化值，而实际收益率从-1.0%回升，稍微削弱黄金的投资需求。

如果我们看看黄金和10年期通胀挂钩债券收益率之间的近期相关性，可以看到，相对于货币政策预期的相对收紧，黄金的下跌幅度有些过大。

如果美国股市进一步走软，可能会伴随着进一步放松货币政策的预期升温，给实际收益率带来新的下行压力，进而支撑黄金上涨。

尽管通胀预期最近有所下降，但随着政府债务和货币供应量与实际GDP的比率持续上升，通胀上升的潜力依然很高。10年的盈亏平衡通胀率预期只有1.6%，远低于长期通胀率，也远低于5月份以来的年化通胀率5%。

通胀预期为何突然崩了？

综合来看，主要有几个方面的原因：

鲍威尔最近的讲话表明美联储无意愿继续扩大宽松；

油价迟迟涨不上去，甚至还有向下的趋势；

第二轮疫情的爆发让人们担心全球经济再次受挫；

美股的抛售拖累了通胀预期。

不过，最主要的推动因素还是美联储。美股和贵金属的抛售其实反映了市场参与者对美联储的不满。9月份的议息会议上没有承诺采取更多的刺激措施，仅仅只是承诺了维持非常规货币政策，市场认为这还不够。本周美联储官员的密集讲话中，也丝毫没有看到美联储将继续扩大宽松的迹象，反而是一个劲地敦促美国政府采取新的财政刺激。

然而，美国国会的“办事效率”大家都是知道的。虽然民主党正在筹划一份“瘦身版”的刺激法案，但是这份法案能不能顺利推出，目前来看依然是个谜，两党之间可能至少还会有一轮激烈的谈判。所以，美国国会基本上是指望不上了。

高盛和摩根大通都认为美国今年不会再出台新的刺激措施，于是都纷纷下调了对第四季度美国经济的预期。再考虑到周四（9月24日）五位美联储官员齐声呼吁推出财政刺激措施，有点像美联储和华尔街联合起来逼迫美国国会尽快采取行动的意思。

02 两大风险或逼迫央行再次“放水”

然而，根据Seekingalpha分析师Austrolib的观点，就算美国新一轮刺激计划的希望越来越渺茫，接下来通胀预期还是存在继续抬升的契机，关键依然是央行。

Austrolib指出，从基本面上来看，后续有两个因素可能导致央行再次“放水”，重新抬高通胀预期，推动金价开启新一轮上涨行情。

因素一：第二轮的经济封锁

从根本上说，经济封锁对黄金非常有利，因为它们减少了实际商品和服务的供应，同时刺激央行大量印钞。

新一轮的经济封锁是从欧洲开始，英国已经再次实行严格的封锁限制，欧盟也许很快也会效仿，可能就在几天内。

值得注意的是，根据今年3月份的情况来看，经济封锁的初期，黄金可能会出现大幅下跌。3月份的封锁措施最初压低了金价，但没有压低以实际价格计算的金价，因为金价的跌幅远低于所有其他大宗商品。

下一次的封锁应该会对金价产生类似的后果，先是前期大幅下跌，然后是央行再次开始印钞，导致金价大幅上涨。不过，Austrolib认为这可能会让金价永久性地回升到2000美元以上。

因素二：无协议脱欧引发全球系统性银行危机

现在看来，无协议脱欧在几周后就将成为不可避免的结果。欧洲银行股已经处于几十年来的低点，一些银行的股价还在创下历史新低：

汇丰银行（全球最重要的黄金做市商之一）股价在9月18日有史以来第一次跌破了20美元，远低于2008年金融危机后的低点23.59美元。汇丰银行实际上自2007年以来表现最好的欧洲银行股。

劳埃德银行（LYG）是英国最大的国内银行，有可能跌破纽约证券交易所1美元的交易下限，并可能因此被摘牌。

法国兴业银行再次接近历史低点，刚刚宣布将剥离其资产管理部门。

德意志银行（DB）正在逼近五月份创下的历史新低，并刚刚宣布即将关闭其20%的分支机构。

这很可能就是下次金融危机即将来临的信号，或者说危机已经在发酵了。

备受争议的英国内部市场法案（Internal Market Bill）已在英国议会轻松获得通过，并将于下周提交英国上议院（House of Lords）进行最终批准。该法案将推翻脱欧协议中涉及北爱尔兰的部分内容。

如果英国在实行严格的封锁以致实体经济遭重挫的情况下无协议脱欧，那么原本就已经非常脆弱的银行业可能爆发危机，并引发多米诺骨牌效应，催生下一轮金融危机，导致全球央行不得不再次采取大规模救助措施。

03 金价2000美元以下最后的入场机会？

Austrolib还注意到，在黄金大幅回调之际，实物金的交投活动却变得越来越频繁，而且需求也有所上升。有迹象表明，部分买家在金价大幅回调时趁机买入实物黄金。

9月21日，金价自6月以来首次突破50日均线，证实了下行趋势。自那以后，黄金遭到了猛烈抛售，但9月份实物金的需求却在增加。金价跌破50日均线当天，投资者买入了326份9月现货金合约。截图显示的是9月22日，因为数据滞后了一天。

次日，这326份合约中有298份进行了交割，为9月2日以来的最高单日成交量，也是本月的第三高。交割量在下跌趋势确认时出现飙升，这一事实表明，有急切的买家趁着金价下跌购买实物黄金。

值得注意的是，纽交所金库里的黄金库存数量也在减少。9月9日那天，登记的黄金库存是16188264.934盎司，9月23日的最新数据为15752126.236盎司，减少了436138.7盎司，相当于4361份合约。

在纽交所的黄金库存数量下降的同时，黄金期货投资者的交割意愿也在上升。10月份黄金期货合约的最后一个展期日期是9月28日，该合约的持有者必须在这个日期前展期，否则就必须进行交割或进行现金结算。

然而，大部分持有10月份期货合约的黄金多头似乎并没有兴趣进行展期。自上周以来，10月份黄金期货的未平仓合约数量仅下降了3%。截至9月23日，有60288份10月黄金合约未平仓，9月16日为62206份。

这跟铂金期货合约的情况形成鲜明对比。铂金期货合约的展期截止日期和黄金相同，但是在相同的时间段内，铂金期货的未平仓合约下降了54%，从9月16日的35442份合约下降至9月23日的16791份合约。

如果黄金交易者想展期，那么就不应该还有如此多的未平仓合约，这意味着剩下的60288份合约中，大部分都打算在合约到期后进行实物交割。

过去黄金期货未平仓合约的最高纪录是去年6月的55102份合约。一旦10月份的合约开始交割，Comex的黄金库存将会继续下滑。

如果这种现象持续下去，说不定又会出现3月份COMEX可用于交割的实物金不足的现象，导致黄金期限价差扩大。

Austrolib认为，短期来看，黄金可能还有进一步下跌的空间，白银也是如此。不过，他认为在央行开启下一轮印钞开始之前，金价不会跌到1700美元以下的水平。

长期来看，他非常看好黄金。他认为，这次的金价调整可能是在2000美元以下买入的最后机会。一旦黄金再次跨过2000美元这个门槛，之后可能再也不会看到金价跌破2000美元。