中信期货：2020年下半年供需矛盾弱化 有色空间受限

来源：上海金属网

摘要

【中信期货：2020年下半年供需矛盾弱化 有色空间受限】虽然铜将进入消费淡季，但当前沪铜去库力度仍然很强劲，库存偏低，并且南美疫情加速令供应中断预期升温，铜价保持强势，甚至不排除进一步冲高。考虑到下半年铜供需双弱，我们认为铜价进一步上行空间有限，区间宽幅波动的可能性比较大。（上海金属网）

嘉宾简介：

中信期货研究咨询部有色金属团队，以“研究发现价值，投资创造财富”为导向，扎根有色金属产业链研究，把脉有色金属价格逻辑，具有良好的研究服务能力和广泛的市场影响力。团队多次获得上期所产业分析师团队奖；团队成员多次获得上期所、期货日报、证券时报等“优秀分析师”、“杰出产业服务奖”、“最佳有色金属期货分析师”等称号。

本次专访实录：

中信期货期货有色研究团队对于今年下半年有色市场各品种的解读如下：

铜：

虽然铜将进入消费淡季，但当前沪铜去库力度仍然很强劲，库存偏低，并且南美疫情加速令供应中断预期升温，铜价保持强势，甚至不排除进一步冲高。考虑到下半年铜供需双弱，我们认为铜价进一步上行空间有限，区间宽幅波动的可能性比较大。

1）2020年一季度疫情引发铜价大跌，3月末美联储推出超宽松货币政策，2季度铜价大幅反弹，看上去跟2008年12月前后很像，但不一样的地方在于2020年中国没有搞大规模刺激。

2）宏观上来看，超宽松货币政策稳定住市场信心，但全球经济复苏步伐艰难。6月24日，IMF最新的经济预测下调2020年全球经济增长1.9%，至-4.9%（4月份预测数字为-3%）。美国近期新增感染病毒人数上新台阶，全球疫情二次爆发的担忧加重，这对下半年全球经济复苏是不利的。

3）南美疫情加速，铜矿供应端中断预期升温；中国铜矿市场仍偏紧，50美元的加工费冶炼企业是亏损的，这对铜价是有支撑的，废铜市场供应下半年将有望缓解，一方面表现为国内废铜对精炼铜消费替代，另外一方面表现为废铜进口量降幅收窄。

4）就消费来看，下半年全球铜消费可能没有2季度差，但也不会有太多进一步改善。下半年欧美经济复苏会对铜消费有提振，但在美国疫情持续未能控制住的背景下，经济复苏力度可能首先，海外铜消费提升力度有限；而下半年中国铜消费增长将随着电力投资放缓而放缓。

我们认为中性情况下2020年下半年伦铜波动区间在5371-6088美元/吨，沪铜连三在43600-49000元/吨，极端情况下伦铜可能会冲高到6300，对应沪铜连三50000。

操作上，伦铜Borrow；铜内外盘正套；买伦铜抛Comex铜；短期供应炒作高潮时抛空，中期等待伦铜调整到5400-5500美元之间布局多头机会。

铝：

上半年，疫情影响电解铝行业供需，特别是需求脉冲摆动，对铝价造成了较大的冲击。下半年，供应增量较大，但多集中在四季度，使得供应无法满足秋季旺季需求，将进一步消化偏低的库存，形成推升铝价的动力，同时利于 back 结构。但后半程，供应增长提速及消费的不确定性，给铝价带来一定压力。

供应上，下半年具备投产条件的新增产能规模约 186 万吨，主要集中在内蒙古、云南、四川等相对低成本区域。根据排产计划，下半年预计电解铝产量为 1886 万吨，同比增幅提升至 4.8%万吨。2020 年全年产出在 3706 万吨左右，同比增幅 3.5%。从节奏上看，日均产出在三季度平稳，四季度摆尾回升明显。

消费上，各大板块呈现此消彼长的状态，房地产及“新基建”、“新能源”等为铝消费提供增量，总计预计在 180 万吨，而输变电、汽车、出口用铝需求明显下降，减量约140 万吨。预计全年消费增量在 40 万吨左右，增速约 1.2%。落脚到下半年，消费增速在 1.8%，结转库存约 80 万吨。

价格节奏上，由于供应前低后高，7、8 月的新增投产形成的产量增量有限，难以应对下一个消费旺季需求，社会库存将进一步下降，阶段性供需错配，预计推动铝价冲高，预计主力价格冲至 14200 元/吨。同时，低库存利于 BACK 结构。后半程，随着供应回升，库存将见底回升，铝价会迎来面临一定压力。

操作上，前半段仍以做多为主，跨期正套；后半段则结合供应增量、库存拐点、产业估值看做空机会。

锌：

对于 2020 年下半年锌市场，刺激政策支持下，下半年国内消费回暖有望持续，海外消费或缓慢复苏，因此，锌消费或谨慎乐观。我们认为，未来 1-2 个月相对短的周期内，供需改善驱动，锌价有望延续修复反弹走势；拉长周期来看，8 月至年底的时间段，供应将再度恢复提升，需求维持谨慎乐观的预期，锌价或转为震荡格局。

1）疫情对矿端的干扰趋弱，中期锌矿供应回升预期上升。

2）从 5 月至 7、8 月份，矿端收紧对冶炼端的传导仍在，冶炼检修计划仍在扩大；但中长期来看，加工费走高将对冶炼开工再度形成提振。不过，自去年下半年以来，炼厂多维持高负荷生产状态，故炼厂自身检修需求增加，将限制今年后期锌锭产出提升空间。

3）消费端来看，刺激政策支持下，下半年国内消费回暖有望持续，海外消费或缓慢复苏。对下半年的锌消费我们持谨慎乐观的预期。

操作方面，我们于 3 月 24 日开始建议布局的锌多单，短期可继续持有；中期以区间操作思路为主。

铅：

对于 2020 年下半年的铅市场，短期关注沪铅于 2-3 月区间上沿的压力位表现，预计沪铅存在调整可能。从中期来看，供需矛盾体现或并不十分突出，预计铅价以区间震荡运行为主，沪铅在 13000-15000 元/吨，伦铅在 1600-1900 美元/吨。

1）下半年铅矿供应将趋于宽松，已处于偏高水平的铅矿加工费有望再上一层楼，支撑原生铅开工稳中有升。

2）再生铅新增产能将逐步释放，释放进度主要关注再生铅生产利润和废电瓶供应两个维度的配合。中期再生铅供应有望呈现缓慢抬升的趋势。

3）中期再生铅产能增量大概率将超出废电瓶的供应增量，预计废电瓶供应持续偏紧，废电瓶价格将对再生铅成本形成较强支撑，再生铅生产或延续小幅盈亏状态。

4）下半年国内铅消费预期不悲不喜，海外铅消费缓慢复苏，铅供需过剩态势不改，消费对铅价的驱动预期或表现为中性。短期来看，国内电池企业冲刺年中目标已于 6 月末结束，加上成品库存压力偏高，未来 1-2 个月电池企业开工存下调可能。

5）供需错配下，上半年国内铅锭社会库存一度去化至低位。5 月下半月开始，库存开始重新累积，并已接近正常水平。下半年国内铅锭库存水平将进一步抬升，海外铅锭库存也存继续累积的压力。

操作上，中期铅价以区间操作思路为主，短期关注沪铅的逢高沽空机会。

镍：

上半年，受疫情影响，镍价波动明显，市场风险较大，目前二次疫情袭来，下半年疫情仍将是重要的风险点，但各国再次全面封锁的可能性较小。对于下半年镍价走势，我们倾向于前期弱势震荡，后期谨慎乐观的观点。

第一、镍矿供应恢复，镍铁替代继续：由于印尼禁矿，叠加菲律宾封锁，上半年我国镍矿进口量大幅下降，随着解封，下半年镍矿供应逐步恢复，由于镍矿库存较低，矿商集中度提升，预计矿价将保持高位运行；二季度印尼镍铁项目投产较多，三季度镍铁进口压力将会增加，受疫情影响，下半年印尼镍铁项目投产进度减缓，四季度进口压力有所缓解。

第二、电解镍产量增加，进口下降明显：国内电解镍生产基本不受疫情影响，产量小幅增加；由于澳大利亚和俄罗斯封锁，电解镍进口下滑明显，后续随着欧美开始解封，下半年进口将会改善。

第三、不锈钢产量四季度可期，镍板使用比例下降：目前不锈钢消费进入淡季，出口压力也大，加上印尼钢坯回流，不锈钢需求转弱，后续减产概率较大；今年房地产后周期开始，不锈钢行业将受益，预计淡季结束后，不锈钢消费会有不错的表现。由于电解镍对镍铁的升水，随着高镍点的印尼镍铁使用增加，不锈钢企业对电解镍的使用比例下降。

第四、新能源汽车销量稳步增长，三元电池将受冲击：受疫情影响，上半年新能源销量大幅下滑，目前正逐步修复，考虑到新能源车支持政策的实施，以及比亚迪和特斯拉畅销车型的推出和带动，预计下半年新能源车销量会有良好的表现。由于部分畅销车型采用磷酸铁锂电池，三元电池替代减缓。

总的来说，我们认为，不锈钢消费进入淡季，尽管海外需求逐步恢复，总需求趋弱，预计企业后期减产概率增加，而印尼镍铁投产密集，存在供需错配，造成镍铁过剩的局面，三季度初镍价可能承压。考虑到房地产后周期的开始，随着淡季结束，不锈钢消费会有不错的表现，加上新能源汽车销量逐步增长，在需求的带动下，四季度镍价将会有较好的表现。

不锈钢：

上半年，受疫情影响，不锈钢价格变动剧烈，风险加大，目前海外二次疫情袭来，海外需求复苏不确定性增加。对于下半年不锈钢价走势，我们倾向于先抑后扬，淡季过后会有不错的表现。

第一、镍矿供应恢复，镍铁价格降幅有限：菲律宾镍矿供应恢复，但镍矿库存较低，镍矿商集中度提升，矿价下降空间有限，后续将保持高位运行；印尼镍铁稳步投产，镍铁替代继续，但镍铁价格由国产镍铁（边际成本）决定，未来下降空间有限。

第二、南非疫情蔓延，铬供应风险仍存：南非的封锁将影响我国 5、6 月铬矿、铬铁进口量，目前南非解除封锁，但深井矿开采未恢复，并且重启后，疫情开始蔓延，企业因员工确诊而停产的风险加大，后续铬供应仍存变数，铬铁价格仍有支撑。

第三、不锈钢消费进入淡季，后续消费可期：目前国内不锈钢下游行业基本恢复至正常水平，由于消费进入淡季，国内需求趋弱，而海外需求开始恢复。房地产竣工处于上行周期，作为后周期的不锈钢行业将会获益，预计淡季结束后，不锈钢消费增长可期。

总体来说，我们认为，供应方面，虽然镍铁进口压力大，但镍矿价格支撑下，镍铁价格降幅或有限；南非疫情蔓延，使得铬矿、铬铁供应风险加大，铬铁价格易涨难跌；整体上，不锈钢原料成本受供应冲击较小。需求方面，受益于房地产竣工周期的开始，以及其他行业的恢复，淡季结束后，不锈钢需求将会有比较亮眼的表现，不锈钢钢价将会上行。

操作方面，三季度初以观望为主，三季度末可以尝试布局多单；二季度关注镍内外正套机会。