评论：对指数失真不能治标不治本

来源：金融投资报

将投资者赚了指数不赚钱全部归咎于上证综指的十年不涨，不仅未必有太多道理，而且过多地将未来投资者提升投资回报的希望寄托在上证综指编制方式的调整上，同样也是不客观的。

■黄湘源

上证综指十年不涨，不仅跟美国道琼斯和纳斯达克指数的迭创新高形成了鲜明的反差，就是跟同为上证指数伙伴的上证50、上证180以及创业板等其它指数的上涨趋势相比，也未免落后得太多。不过，治标不治本的指数编制方法调整，不仅未必能够解决其失真现象，而且也未必能够给投资者带来赚钱效应。

2007年11月5日上市的中石油，其上市首日的总市值一度超过7万亿，并在上市第11日就以39元/股的价格计入上证综指。如今股价跌至4.25元/股，总市值不足8000亿元，这么多年所蒸发的6万多亿市值更是明显拖累了上证综指的整体表现。然而，由于上证综指目前的编制方式仍然是由总市值加权编制而成，中石油在上证综指中所占的权重仍然高居前10之列。如果上证综指的编制方式改成按照上证流通指数方式加权，则不仅中石油，就是工商银行、农业银行、中国人寿、中国石化、中国银行（维权）等这些大象股也都将被挤出10大权重股行列。除了依然还能留下的贵州茅台、恒瑞医药、招商银行、中国平安之外，取而代之的有可能是交通银行、民生银行、兴业银行、伊利股份、长江电力、中信证券等新兴力量。

改变上证综指在其反映经济增长晴雨表功能方面的失真现象，不仅应当像一些国际成熟股市一样将市场指数由总股本加权改为自由流通股本加权，而且，也有必要改变在指数编制由于门户之见所产生的指数设置过度多样化倾向。中证指数有限公司早在2010年12月2日发布了上证流通指数，相对于上证综指目前的总市值加权编制方式，该指数样本由全部沪市A股组成，未完成股权分置改革、暂停上市的A股除外，可以表征沪市自由流通股份的股价变化，比目前的上证综指有可能更大程度地符合和满足目前市场的呼声。只是目前该指数的成分股仅为1505只，如果能够适时弥补其目前还没有包含科创板股票的缺陷，那么，在某种意义上岂不有可能更好地改变指数失真的现象？

有人认为上证指数并没有必要为了迎合市场对于隐藏在指数上涨背后的利益需求而不惜换掉“温度计”，“手动调指数”。这种意见也不是没有道理。事实上，即使上证指数如某些市场人士所建言的那样，将ST和B股等代表性不足的垃圾股都剔除了出去，也依然难免还会发生老的问题没解决而新的矛盾又不断产生的复杂情况。别的不说，进入解禁期的股权减持以及股权质押和商誉减值不仅一直在使一些股票的流通性无法以常态的眼光去看待，就是其市场价值也不能不在非正常的状态下受到严重的扭曲，由此而导致的股价异常岂不也常常是导致指数表现失真的一个重要因素？在这种现象还没有能够得到根本性改变的情况下，简单地将解决指数失真问题的希望寄托在一次性的指数编制方式的调整上，显然也并不是实事求是的。

值得注意的是，目前跟踪上证综指的基金其实并不多。在所有公募基金中，仅有富国上证综指ETF、汇添富上证综指、富国上证综指ETF联接三只基金在跟踪上证综指。评价一个指数增强基金的表现，除了要看超额收益情况，同时也要关注其跟踪误差。跟踪误差越大，与指数的相关性就越弱，不确定性风险也就增加了。在基金尤其是ETF基金满天飞的情况下，无论上证综指编制方式如何调整和改变，在其所有可能给基金投资者带来的影响之中，指数本身的参考价值高不高固然是一个方面，而基金跟踪误差的大不大也是一个更重要的方面。就此而言，将投资者赚了指数不赚钱全部归咎于上证综指的十年不涨，不仅未必有太多道理，而且过多地将未来投资者提升投资回报的希望寄托在上证综指编制方式的调整上，同样也是不客观的。

中国股市的当务之急，与其说是尽快改变指数编制上的失真表象，还不如说在于如何更好地从根本上解决目前投资者越来越难以指望通过指数的上涨，更好地获得本应该与经济增长相匹配的财富效应问题。股市制度性定位上一以贯之重融资轻回报的倾向性如果得不到很好的解决，包括ETF在内的基金尤其是公募基金看政策市的眼色进行投机性操作，而不是坚定不移地奉行价值投资原则的投资习惯如果得不到很好的转变，那么，不要说十年不涨的上证综指依然无法让投资者看到更多赚钱的希望，就是指数在通过指数编制方式改变之后上涨了，投资者也依然将有可能会赚了指数不赚钱。也就是说，通过指数编制方式的改变所换来的指数上涨充其量不过是换汤不换药的改变，只有从扭转和改变重融资轻回报和重投机轻投资的根本性倾向问题入手，中国股市才有可能通过指数失真问题的较好解决，真正迎来投资者价值发现和价值投资的春天。上证指数的调整不在于多而在于准，指数的设置也不在于多而在于精。未来的上证指数如果既能够像中证指数那样通过加权的方式较好地反映自由流通股份的变化，又能够像道琼斯指数、标普500指数等那样在各自在指数功能设置上有所分工并各尽其责，那么，指数失真现象的改变也许并非太难的事情。不过，归根结底，在注册制改革的推动下，让指数能够在各自的功能分工基础上更好地成为经济发展的晴雨表，这才是更重要的。