股市没有预见性 估值和位置足够低了就可以赌

凌鹏的策略随笔

很多人都相信股市能预见未来，比如英国股市在伦敦大轰炸前就见底了、再比如1918—1919年大流感肆虐的时候美股是涨的· · ·很多失败的案例不为人知，但这两个案例值得深究。

复盘之前，先发两点感触：首先我真的非常敬佩DALIO的研究。我一直说，即便桥水业绩不佳，DALIO也是大师。要知道这种纵惯古今的研究，单资料收集就很麻烦；其次做美股研究真是幸福，因为无论是实体还是虚拟，数据都很完备、连续、历史悠久。

在大流感最厉害的时候，美股确实是上涨的，道琼斯指数在1918和1919年分别涨了10.51%和30.45%，因此很多人轻率地得出结论：疫情无碍股市上涨！但当我们把这段历史放在一个更大背景下，就会发现这个结论值得商榷。从1916年至1921年，美股先跌后涨再跌，1916年和1917年分别下跌了4.19%和21.71%，经过1918和1919年的上涨，1920年又跌了32.9%、1921年涨了12.3%，然后就是喧嚣的二十年代，直到1929年的高点。如果看日度数据，那一轮美股是1916年11月21日见高点110.15点，一直跌到1917年12月19日的低点65.95点，几乎腰斩。然后一路上涨到1919年11月3日的119.62点，再跌到1921年8月24日的低点63.9点。也就是说，在1918年行情启动前，美股是处于65.95点的低位，这个位置在之前的20年只有1907年（就是摩根请求利弗莫尔不要继续做空那次）和1914—1915年（一战）短暂跌破过。也就说大流感爆发前，美股其实处于历史低位。再结合美国经济的表现，就更加一目了然。美国1916至1922年实际GDP的增速分别是13.9%、-2.5%、9%、0.8%、-0.9%、-2.3%和5.6%。这几乎与那几年的股市的走势一一对应，1917年股指暴跌21.71%是因为经济负增长2.5%，而1918和1919年股市上涨是因为经济上涨9%和0.8%，之后经济又再度下滑，直到1922年后的繁荣。因此，粗略复盘，我们就发现1918年和1919年美股的上涨根本不是不惧病毒，而是另外两个原因：其一之前股市处于历史低位；其二经济繁荣。

关于第二个案例，我没有办法找到当时英、德具体的股票指数，当前的FTSE100和DAX30都是战后才后，所幸巴顿·毕格斯的《二战股市风云录》对那段历史有详细记录。虽然毕格斯也认为股市有某种神奇的预见性，但他忽略了几个基本的事实：第一，伦敦大轰炸是1940年7月10日—10月31日，英国股市6月初见底，当时的股市仅0.2—0.4倍PB，几乎跌破1932年熊市最低点；第二，事实上，伦敦大轰炸期间全球股市都在涨，英国股市的上涨程度还不如德国股市（德国股市是1941年秋天才见顶），如果从相对收益的角度看，股市见底是预见英国胜还是德国胜？第三，英国股市并不是1940年6月见底就一路向上。其后两年有过几次回踩，只是未破新低，真正上涨是1942年7月以后，那时候美国已经参战，形式不断变好。所以英国股市的主升浪是随着战争形势的好转同步进行，股市根本没有什么预见性。事实上，很多1940年6月就买入的投资人是相信希特勒会登陆英国、永久统治欧洲的（参见《二战股市风云录》第64页）。

所以，股市没有预见性，而是估值和位置足够低了，可以赌！可以承受任何风险！没有人可以预见未来，巴菲特曾反复说过他不是靠预测指数或者个股股价而赚钱的。我们之所以下注、之所以投资，不是因为未来会发生某件事，而是当前的性价比就合适！当然性价比不好也不一定跌，性价比好也不一定涨，这就是投资的无奈，但必须忍受！