刘明达八大观点：寡头效应越来越明显 白马股越白越贵

新浪财经讯 5月2日，明达资产董事长刘明达做客新浪财经《私募直播间》，分享主题：巴菲特的寡头视野。

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刘明达：巴菲特寡头投资既能长期坚持 又能及时调整

他表示，巴菲特的寡头投资，实际上2008年巴菲特老先生，一方面是卖出了他重仓持有的中石油，当时引起国内的投资者的非议，事实上我们看到这么多年过去了，中石油一跌再跌。时间证明，这位老先生对于投资的长期见得是十分正确的。

同时2008年巴菲特老先生投资了差不多2亿美金比亚迪，这是一个普通的公司，一持有就是12个年头，我们一算，实际上巴菲特这个投资，12年的回报也差不多有10倍了，到现在也没有卖出一股。更有意思的是，这位投资大师还为比亚迪的口罩做广告，巴菲特对中国的公司比亚迪情有独钟。

从我们的分析视野来看，巴菲特对寡头公司的投资，我们判断，对比亚迪的投资应该属于这个范畴。持有比亚迪这个公司长达十几年，对于新能源产业一直在做剧烈的投入。尽管美国的公司特斯拉风头正劲，但是事实上特斯拉这个公司到现在现金流还没有转正，但刚刚相反，比亚迪名不见经传，但是它已经有了巨额的利润了。最新比亚迪光是半年就有差不多2亿美金的利润，而且推出了成本大幅下降的新的电池，使得未来即将推出的新车“汉”续航里程达到600公里。我想巴菲特其实早就看中了中国的这样一个新兴产业的龙头公司，以大师的眼光，我们希望这个公司成为世界的新能源的龙头公司。

当然最近在疫情的背景下面，尤其是冠状病毒肆虐，航空业受到了颠覆性的影响，这时候巴菲特也减持了相关航空股。尽管此前他们认为美国航空业已经进入一个集中的寡头市场，我想大师也是能够因时而变。尽管航空业市场的集中，在过去的视角看，盈利应该是稳定的，可是在这样的一个状况病毒导致的世界撕裂，航空业很可能长期地受到冲击，市场分割。所以，大师在寡头的投资思想下面，既能够做到长期坚持，又能够及时地进行调整。

刘明达：未来三到五年 A股头部公司效应将更加明显

在美国龙头公司的市场份额，过去十年从63.5%上升到78.8%，美国前20%股票的市值十年间从77.9%上升到了90%，可以说大公司基本上垄断了市场主要的价值。更吃惊的是，美国市值最大的十家公司，股票市值从2003年的2.4%提升到了2019年的美国股票总市值的17.9%，这意味着过去十年美国十家最大的公司股票的市值上升了接近7倍。

事实上这些大公司的复合增长也是远远超越市场，事实上在中国市场，寡头的表现也相当类似，尽管中国市场的结构还远远没有达到美国的水平。所以，未来三到五年，中国中小市值公司的市值占比还会持续下降，当前A股最大的十家公司市值占比从2015年的16%上升到了2019年的21%，这一变化还不是太明显。

一方面，我们在供给侧改革的背景下面，加速了产业集中，长期过剩导致了充分竞争，在全球产能过剩这一背景下面，资本过剩这一背景下面，低效的企业逐渐被淘汰。在冠状病毒肆虐的背景下面，互联网公司给整个经济提供了更强的支撑，并获取更多的市场份额。所以，尽管在美国股市出现崩盘的背景下面，亚马逊和微软这样的公司都差不多又创了历史新高。所以，尽管世界的经济会出现各种变化，全球化出现逆转的势头，但是并没有影响寡头企业的进一步扩张，对中国而言，供给侧改革加速了这一态势，就会充分体现高度竞争之后，充分竞争行业形成寡头态势，这在传统产业、家电行业，像格力电器和美的电器这一传统领域占据全球超过50%的市场，就是一个最好的案例。

产业集中度提升是正在发生的变化，加大对知识产权的保护，加大对劳动者权利的保护，环保和人工成本增加，以及自动化的投入，互联网的规模效应，消费者对龙头企业的品牌认知逐渐加强，使得头部公司效应更加明显。

在寡头形成的背景下，未来不管是制造业还是服务业，龙头公司的市场份额都会持续提高。

刘明达：低利率时代 选择长期资本偏好的核心资产

低利率时代，拥抱核心资产。原因很简单，蓝筹稀缺。尽管全市场有接近60万亿人民币的股票市值，可是在沪深300这样的龙头公司里，可自由流通的市值大概就是接近10万亿人民币，针对4万亿这样的一个公募基金和保险投资需求和达到2万亿以上规模的外资的长期投资，也就是说这三类机构投资者的投资持有量已经达到了A股沪深300自由可流通市值的接近60%的比例，这是我们做出蓝筹稀缺、越来越贵的判断的根本原因。

再次重申，寡头是在这里通过市场竞争获得了行业领先的市场份额及利润。事实上明达资产的投资理念在15年以前的“傻瓜投资组合”和今天的“寡头投资”是一脉相承的。

刘明达进一步总结称：我们的选择。低利率时代拥抱核心资产。过去中国高达双位数的增长的时候，我们的公司即使达到7%、8%的分红，也不见得有太大的吸引力。但是在全球进入一个低利率甚至于负利率时代，中国未来2、3年会快速进入一个低利率时代，也就是说长期国债利率十年期的利率基准会降至2%左右甚至于更低，我们的银行按揭利率会从现在的5%上下持续下跌到3%甚至于更低水平，对应的稳定回报的现金流资产的估值重估空间是巨大的。

刘明达：全球资本过剩+优质资产荒 长期资本追逐优质资产

一方面，我们在供给侧改革的背景下面，加速了产业集中，长期过剩导致了充分竞争，在全球产能过剩这一背景下面，资本过剩这一背景下面，低效的企业逐渐被淘汰。尽管世界的经济会出现各种变化，全球化出现逆转的势头，但是并没有影响寡头企业的进一步扩张，对中国而言，供给侧改革加速了这一态势，就会充分体现高度竞争之后，充分竞争行业形成寡头态势，这在传统产业、家电行业，像格力电器和美的电器这一传统领域占据全球超过50%的市场，就是一个最好的案例。另一方面，产业集中度提升是正在发生的变化，加大对知识产权的保护，加大对劳动者权利的保护，环保和人工成本增加，以及自动化的投入，互联网的规模效应，消费者对龙头企业的品牌认知逐渐加强，使得头部公司效应更加明显。

未来不管是制造业还是服务业，龙头公司的市场份额都会持续提高。寡头投资背景的长期资本偏好，长期资本必然追逐好资产。原因在于全球资本严重过剩，用数量来衡量，美国养老金已经达到20万亿美金的规模，中国的银行理财保本资金达到了22万亿人民币，中国的保险企业年金每年对股票的投资有2000—3000亿的增量资金，社保基金的节余已经达到了4.39万亿，在利率下行的背景下面，这些海量资金的长期需求，它不得不锁定这些能够有长期稳定分红的优质资产。所以，长期资本主导了定价权，追求确定性、稳定性和不太高的收益预期。同时，也会出现长期的优质资产荒，这也能够解释为什么十年美国牛市共同基金大部分难以跑赢指数，因为它们只是被动地模拟指数，而不能聚焦于寡头和市场少数的头部公司。

刘明达：关注现金流贴现 疫情恐慌是选择好公司最佳机会

在选股时，更多的对于这些长期的投资认知，在巴菲特老先生的投资理念里得到了丰富的吸收，这个核心就是“具有长期商业价值，具有不可替代的壁垒，具有稳定的现金流的这些产品和服务，是我们聚焦的关键点。当然价格足够合适，但是这个“价格足够合适”是用我们选择的标的的长期的现金流贴现来做参考的，而不是仅仅看短期的估值。当然从人类的恐惧和贪婪来说，当一个好公司面对市场巨大的恐慌的时候，往往他就是最佳的投资机会。从这个角度来说，冠状病毒造成全球的恐慌，这个时候是一个最佳的中长期选择的机会。所以，这个时候难得的机遇，好公司，我们就及时地买入并持有它，甚过说你去精确计算这些公司本身的估值。

刘明达：私募行业头部集中度明显 监管将面临更大考验

谈及外资的私募进入我国的资本市场，对私募行业影响，他表示，一方面我们的私募行业在各种投资领域，尤其是PE投资、天使投资，都有长期的增长，当然阳光私募也有稳定的发展，但是它更多集中在头部公司。所以，一方面是头部公司展现了更好的业绩。另一方面，我们的监管也面临更大的考验。这个行业确实面临一个长期信用的积累，当然在国外，私募尽管规模很大，但是像美国也出现麦道夫这样的经典骗局，他曾经做过纳斯达克的最高主管，但是也发生了庞氏骗局。所以，投资者采取更审慎的态度，聚焦少数的头部私募公司，也是值得首肯的。

刘明达：要追求稳定长期资产 茅台未来十年隐含15%复合增长

我特别强调了我们长期投资的这一类公司它的现金流定价的标准。茅台这样的公司是百分之百先收款、后交货，所以它稳定的现金流是完全可以参考十年期国债的定价。从这个角度来说，如果针对3%的年利率回报的十年期国债，茅台定到30倍左右的市盈率是合适的。实际上在我们长期的增长假设里面，茅台也隐含着超过10%甚至于高达15%未来十年的复合增长。所以，即使30多倍PE买进茅台，依然隐含着未来十年15%的复合增长。对于这一回报，是能够满足投资者的投资需求。

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嘉宾简介

刘明达，湖南大学工学学士，长江商学院EMBA，明达资产总经理、明达系列产品基金经理，投资决策委员会主席，拥有20年的证券投资经验。了解国内宏观经济现状，熟悉国内企业管理及资本运营，同时拥有多年境外证券市场的投资经验。作为国内阳光私募基金领域的拓荒者，被同行称为“阳光私募活化石”、“证券投资老顽童”——这也契合明达资产定位：诚信稳健、恒久经营，对事物充满孩童般的兴趣但又有穿透性视野。