葫芦娃药业IPO：产能利用率下滑 去年H1现金流大失血

新浪财经讯 1月14日，“北葵花，南葫芦娃药业”中的葫芦娃药业更新了其招股说明书，主要补充了公司2019年上半年的业绩情况。公司拟在上交所上市，公开发行不超过4010万股，募集资金4亿元。公司于2019年6月6日首次提交招股书。

除了此前被诟病的家族式管理和控股、涉嫌虚增采购量、1年股转价格翻4倍等问题外，公司重销售轻研发、产品抽检多次上榜、应收增速远超营收增速、2019年上半年三项现金流均为负、产能利用率下滑的背景下车间GMP扩建必要性等问题也值得关注。

重销售轻研发 多次产品抽检都“榜上有名”

公司是以儿科用药为发展特色，主要从事中成药及化学药品的研发、生产和销售，产品应用范围涵盖呼吸系统类、消化系统类、全身抗感染类等多个用药领域。2019年上半年，呼吸系统药物、消化系统药物、全身用抗感染药物分别实现营收3.39亿元、1.44亿元、8190万元，营收占比分别为55.53%、23.56%、13.41%，合计营收占比达92.50%。

公司主要产品为小儿肺热咳喘颗粒、克咳片等呼吸系统制剂；奥美拉唑肠溶胶囊、肠炎宁等消化系统制剂；头孢克肟分散片、注射用氨曲南等全身抗感染类制剂。2019年上半年，小儿肺热咳喘颗粒和注射用盐酸溴己新的销售额最高，分别达9996.57万元、7404.05万元，占营收比分别为16.37%、12.12%。

2016-2018年及2019年1-6月，公司营业收入分别为4.87亿元、6.55亿元、9.84亿元和 6.11亿元，净利润分别为3376.29万元、4912.79万元、1.01亿元和4064.42万元。2017年、2018年营收分别同比增长34%、50%，净利润分别同比增长46%、105%。

和大部分药企一样，公司也存在重销售轻研发的现象。2017年、2018年及2019年1-6月，公司销售费用分别为1.46亿元、3.88亿元、2.68亿元，2017年、2018年分别剧增60%、166%，远超营收增速，销售费用率也从2016年的18.68%逐年增长至2019年上半年的43.84%。2017年、2018年及2019年1-6月，公司研发费用分别为1962万元、4333万元、1919万元，分别为同期销售费用的13.44%、11.17%、7.17%。

查阅海南省食品药品监督管理局官网发现，在多次药品抽检中，公司都“榜上有名”，且均被要求整改。

2018年6月药品抽查中涉及整改的药品包括肠炎宁胶囊、独一味软胶囊、注射用头孢孟多酯钠、注射用单磷酸阿糖腺苷，具体问题包括：肠炎宁胶囊的中药提取批生产记录未记中药材产地；独一味软胶囊20万粒的工艺再验证没按文件规定如期进行；注射用单磷酸阿糖腺苷产品质量回顾分析报告中出现了注射用果糖二磷酸钠的偏差分析；注射用头孢孟多酯钠年度质量回顾未对成品全检无菌项进行汇总分析等。

2018年10-11月药品抽查中，发现公司存在特药库内温湿度计未贴校准证、库内存放有盐酸伪麻黄碱无物料状态标识等问题。

在《海南省市场监督管理局关于2018年医疗器械生产企业飞行检查情况的通告》中，葫芦娃药业存在一般性问题：如未提供烤瓷炉的使用、清洁、维护和维修的操作记录，或仓储区中未设置退货区或召回区，或石膏制作车间桌面和真空搅拌机积垢严重，未做到每班清洁，或企业灌装工序进行验证以及灌装工序过程控制所用的电子天平无使用记录，或缺少检验仪器和设备在搬运过程中的防护要求等等。

目前并未从公开信息查询到公司后续的整改情况。

应收增速远超营收增速 三项现金流均为负

此次递交招股书，公司更新了2019年上半年的业绩情况。2019年1-6月，公司营收和净利润分别为6.11亿元、4064万元，公司并未披露2018年上半年的数据，2018年的营收和净利润分别为9.84亿元、1.01亿元。公司业绩表现尚可。

但值得注意的是，公司上半年三项现金流均为负，现金流大失血，自身造血、外部造血、外部输血均不足。2019年上半年，公司经营活动产生的现金流量净流出377万元、投资活动产生的现金流量净流出675万元，筹资活动产生的现金流量净流出2447万元，现金及现金等价物净流出3499万元。

2017年、2018年、2019年上半年末，公司应收账款分别同比增长118.33%、65.22%、37.13%至5812.94万元、9604.24万元和1.32亿元，而2017年、2018年公司营增速分别为34%、50%，公司应收账款增速远超营收增速。

同时，公司的应收占当期主营业务收入比例也在逐年提高，2019年上半年占主营业务收入的比例达21.56%，换言之，公司上半年的收入中有相当一部分来自于应收账款增加额，并没有真金白银的流入。应收账款周转率也在逐年降低，已从2016年的18.30次逐年降低至上半年的5.36次。

针对应收大幅增长的问题，公司解释称：一方面公司销售规模不断增长所致，另一方面，受两票制影响，发行人部分产品销售由传统经销模式改为配送经销模式，在配送经销模式下公司客户以大型医药流通企业为主的配送商，由于配送商下游客户为医疗机构，回款流程较长，回款时间较慢，公司给予配送商信用期长于传统经销模式，随着配送经销模式下收入的快速增长，公司应收账款规模增长较快。

当前公司94.85%的应收账龄在1年以内，4.25%在1-2年，账龄 3 年以上应收账款仅占0.16%，公司应收账款整体账龄较短，应收账款坏账风险较小，但应收账款继续快速增长，或拖累公司现金流。

除应收外，公司的存货也在不断增长，上半年末存货规模为1.86亿元，较2018年末的1.69亿元增长了10.37%；2017年、2018年末的存货分别增长41.91%、45.24%至1.16亿元、1.69亿元。存货周转率也在不断下滑，从2016年的3.55次逐年下降，至2019年上半年的1.31次。

2016年、2017年、2018年及2019年1-6月，公司的存货跌价损失分别为200.64万元、141.02万元、121.36万元、179.64万元，注意到公司的存货跌价计提比例持续低于同行业上市公司存货跌价准备计提比例的平均值。

产能利用率下滑 固体车间GMP扩建必要性存疑

公司拟在上交所上市，公开发行不超过4010万股，募集资金4亿元。募集资金扣除发行费用后，拟投资：葫芦娃药谷口服固体车间GMP扩建及研发中心升级项目1.45亿元、儿科药品研发项目5000万元、营销体系建设及品牌推广项目1.41亿元、补充流动资金6500万元。

药谷口服固体车间GMP扩建和研发中心升级项目拟建设一条高度自动化、智能化的儿科药（颗粒剂）生产线、一条片剂生产线、一条胶囊剂生产线及配套相关辅助工程设施。该项目建设规模为年产颗粒剂6.20亿袋（小儿肺热咳喘颗粒5.00亿袋、肠炎宁颗粒1.20亿袋）、片剂3.00亿片（克咳片）、胶囊剂10.00亿粒（肠炎宁胶囊）。

招股书显示，2019年上半年，颗粒剂的产能利用率较2018年增长14.69个百分点至95.14%，但片剂和胶囊剂的产能利用率分别为50.99%、59.82%，较2018年分别减少5.50和13.40个百分点，根据统计局数据，2018年、2019年上半年，医药制造业的产能利用率分别为77.6%、77.5%。

公司片剂和胶囊剂的产能利用率在下滑，且显著低于行业平均水平，募集资金中拟建设用于扩充片剂3.00亿片、胶囊剂10.00亿粒的必要性存疑。