【新股分析】博瑞医药科创板过会，在A股还有哪些竞争对手？

博瑞医药在8月27日的上交所科创板上市委员会2019年第20次审议会议中，与华熙生物一道过会。上市进程显示，目前博瑞医药尚未向证监会提交注册。

博瑞医药主要从事高技术壁垒的医药中间体、原料药和制剂产品的研发和生产业务，门槛较高，也因此成为资本追逐的对象。于此同时，2015年以来，博瑞医药也多次与投资者签订业绩及上市对赌协议。实际上，公司的业绩对赌并未完成，但相关股东在2019年均放弃了相关权利主张。

此外，公司主要产品卡泊芬净、恩替卡韦、米卡芬净，在A股上市公司，也都有竞争对手。

创始人系“千人计划”创业人才

2001年成立的博瑞医药注册资本3.69亿元，实控人袁建栋、钟伟芳，该公司自设立以来从事高技术壁垒的医药中间体、原料药和制剂产品的研发和生产业务，建立了发酵半合成技术平台、多手性药物技术平台、靶向高分子偶联技术平台和非生物大分子技术平台等核心药物研发技术平台。

据博瑞医药介绍，公司在多手性合成和发酵半合成领域实现了一系列市场相对稀缺、技术难度较高的药物的仿制，现已掌握包括恩替卡韦、卡泊芬净、米卡芬净、泊沙康唑、依维莫司及磺达肝癸钠在内的四十多种高端化学药物的生产核心技术，自主研发和生产的多个医药中间体和原料药产品已经在美欧日韩等主要的国际规范市场国家和中国进行了DMF注册并获得了客户的应用，公司的药品生产体系通过了中国、美国、欧盟、日本和韩国的官方GMP认证。

公司产品一方面在全球数十个国家实现了销售，部分产品帮助客户在特定市场上实现了首仿上市；也有部分在研产品通过技术授权实现收入。

另一方面，博瑞医药采用多手性药物技术拆分出的高活性单体，已获得国家药监局一类新药临床批件；凭借自身原创的靶向高分子偶联技术开发的抗肿瘤药物BGC0222已经向国家药监局递交了临床申请，该两项产品已完成技术转让或签订技术转让合同并保留了药品上市后的销售分成权利。此外博瑞医药尚有多个抗病毒感染和抗肿瘤的新药进入临床前研究。

2016年至2018年及2019年一季度，博瑞医药营业收入分别为2.01亿元、3.17亿元、4.08亿元、8946.02万元，归属于母公司净利润分别为1706.1万元、4587.64万元、7320.2万元、1612.09万元，研发投入占营业收入比例分别为26.66%、25.51%、23.59%、28.41%。

创立博瑞医药的袁建栋大有来头。其生于1970年，博士研究生学历，国家“千人计划”创业人才，1992年北大化学系本科毕业，1998年美国纽约州立大学博士毕业，1998年至2001年任美国Enzo Biochem Inc.公司高级研究员，2008年至2015年任广泰生物执行董事，2010年至今任信泰制药执行董事兼总经理、博瑞泰兴董事，2011年至今任重庆乾泰董事长，2014年至今任苏州纳新新能源科技有限公司董事，2015年至今任苏州新海生物科技股份有限公司董事。

钟伟芳与袁建栋为母子关系，两人合计持有博瑞医药达50.94%。

曾多次签订对赌上市协议

上市前，博瑞医药就是各路资本关注的对象。

据博瑞医药介绍，在2016年之初公司就已经有20位股东，大量资本入驻。

2016年12月，博瑞医药注册资本增加至4464.09万元，新增股东先进制造、国投创新、健康一号、健康二号、南京道兴，合计出资1.8亿元，增资价格40.99元/股。根据此轮增资价格估算，博瑞医药估值约18.3亿元。

2017年1月-5月期间，博瑞医药又共计发生12笔股权转让，受让方大多为机构，其中上述的健康一号、健康二号、国投创新等继续加仓。按照2017年5月22日，自然人龚斌以41元/股受让5万股来算，当时估值仍保持在18.3亿元。

2018年11月22日，博瑞医药再次增加注册资本，同意红杉智盛、Giant Sun、弘鹏投资、广发乾和、珠海擎石对公司进行增资，增资价格为67.2元/股，以4836.0984万股的总股本来计算，当时估值上升到了32.5亿元。2018年11月-12月期间，博瑞医药发生了14笔股权转让，清一色的机构入驻。

2019年2月，在做了一次资本公积转增股本后，博瑞医药的总股本变成了3.69亿股。

需要指出的是，资本也都是无利不起早，博瑞医药在与机构打交道之时，免不了身背对赌协议。

首先在2015年9月16日，袁建栋与中金佳泰、国鸿智臻、广州领康、高铨创投、刘旭方、杨健、南京盈银、梧桐三江、上海诺恺、博瑞创投、禾裕科贷签署了上市对赌协议。即博瑞医药需在2020年12月31日前完成上市，否则触发回购条款。

其次是同在2015年9月16日，袁建栋和上海诺恺签署协议，此协议与新三板挂牌有关。

再次是2017年1月11日，袁建栋、钟伟芳、博瑞创投与先进制造、国投创新、健康一号、健康二号、南京道兴签署对赌协议。公司需在2016年、2017年、2018年，完成税后净利润分别不低于3000万元、4800万元、8000万元，否则触发补偿；另外，该协议也同样涉及了上市的要求。

最后一次是在2018年11月22日，袁建栋、钟伟芳、博瑞创投再与红杉智盛、Giant Sun、弘鹏投资、广发乾和、珠海擎石签署对赌协议。要求公司在2022年12月31日前上市。

随着博瑞医药科启动创板上市，上市对赌也告一段落。此外，上述对赌协议中，虽然业绩承诺没有完成，但相关方也没有进行任何申请或主张，最终在2019年里上述对赌都宣布终止。

存货高企应收周转率低

博瑞医药虽已过会，但细看财务数据也有令人疑惑的地方。

首先是存货数据。数据显示，2016年博瑞医药的存货为6341.94万元，2017年、2018年以及2019年一季度的数据分别为8619.9万元、1.03亿元、1.29亿元。2016年到今年一季度，公司存货翻了一倍。

对于高企的存货，博瑞医药称，卡泊芬净等主要产品处于供不应求的状态，存货跌价风险相对较低，2016年至2018年以及2019年一季度末，公司存货跌价准备分别为169.93万元、222.1万元、244.92万元、251.55万元。不过，博瑞医药也明确提醒，由于公司主要产品的生产周期较长且业务处于快速发展阶段，导致存货金额较高，存在存货不能及时变现的风险。

另外是博瑞医药的应收账款，2016年至2018年以及2019年一季度数据分别为7590.24万元、7527.41万元、1.33亿元、1.23亿元，也不算少。同时，博瑞医药的应收账款周转率也较同行低。在2018年，公司应收票据及应收账款合计占营业收入比例高达33.97%。

对于应收账款周转率低于可比上市公司平均水平，博瑞医药解释称，公司客户主要为大型仿制药企业，公司对其应收账款存在一定账期。且博瑞医药认为，公司应收账款超过90%的账龄在1年以内，回款风险较小。具体来看，2018年，应收账款第一大客户为Selectchemie AG，金额2493.7万元，占比17.07%，上市公司恒瑞医药（600276.SH）也在前五名单中。2019年一季度，应收账款第一大客户为Medichem，S.A.，金额1887.75万元，占比13.96%。

至于2018年末公司应收账款余额增幅较大，公司解释，主要原因是公司欧盟GMP复审于四季度通过，销往欧盟的产品在复审通过后才能发货，导致第四季度收入较为集中，产生的相关应收账款也在正常账期内。

值得一提的是，药企上市龙头恒瑞医药，同时也是博瑞医药卡泊芬净的主要竞争对手。

此外，与博瑞医药构成竞争关系的上市公司还有奥翔药业（603229.SH）（恩替卡韦竞争对手）、海正药业（600267.SH）（米卡芬净竞争对手）。