【新股分析】这家营养保健食品商IPO过会了，但还有五大问题待解

仙乐健康IPO虽于8月22日过会，但发审委依然对公司提出五大询问。

具体包括：发行人与辉瑞制药签订产品升级服务、出售广东千林以及享有十年指定产品独家供应权事项；发行人报告期收入持续增长，境外收入占比较高；发行人报告期毛利率逐年上涨，合作生产模式下“公司自有标准和批文”及“客户自有标准和批文”的毛利率差异较大；发行人无形资产及开发支出余额持续增加，报告期开发支出发生额逐年减少；发行人报告期存在不合格产品销售和召回情况等问题。

蹊跷的子公司出售

仙乐健康最早成立于1993年8月16日，是营养保健食品领域的综合服务提供商。按照剂型分类，公司产品主要有软胶囊、片剂、粉剂、硬胶囊、口服液等。控股股东广东光辉，持股57.6%，实控人林培清及其妻子陈琼，直接间接持股55.42%。

2017年该公司的营收规模为13.3亿元，2018年上半年为7.38亿元；2017年和2018年上半年的净利润数据分别为1.04亿元和7219.42万元。仙乐健康本次募资大约6亿元，投入6个项目。

让监管层疑问的第一个问题，就是仙乐健康一笔在报告期内的转让。据悉，2016年1月13日，仙乐健康完成向辉瑞制药旗下的Pfizer Consumer Healthcare Limited出售广东千林100%股权。

广东千林专注打造“千林”牌营养保健食品，定位为专注于“女性”的营养保健食品品牌运营商，为仙乐健康下游。广东千林专注于品牌建设及下游销售渠道的拓展，其主要产品包括鱼油软胶囊、各类维生素咀嚼片、氨糖软骨素加钙片等。

对于转让广东千林，仙乐健康是这么解释的：一来公司与辉瑞制药仍将长期合作（2018年上半年的限售额占比13.03%）。通过出让广东千林作为重要条件，公司与广东千林签署了《生产与供应主协议》、《供销协议》等。相关协议约定，从交割日起，仙乐健康向广东千林生产并供应制定产品，期限十年；广东千林出让辉瑞制药后，仙乐健康享有广东千林为期十年的制定产品独家供应权。

二来广东千林进出仙乐健康体系，据公司自己描述影响并不大。据悉，广东千林是2013年底由广东光辉转让给仙乐健康的。广东千林进入体系后，品牌产品销售业务占各期收入比重在25%左右。

此外，仙乐健康还提及与Pfizer Consumer Healthcare Limited、广东千林签定了《产品升级协议》等。

不过这只是公司比较笼统的解释。对此，监管层在上会时仍提出疑问，公司出售广东千林100%股权的原因及商业合理性，定价依据及其公允性，以及对仙乐健康财务数据及持续盈利能力是否有影响。并询问，上述交易是否为一揽子计划和安排，是否存在利益输送情况，独家供应协议是否存在不可撤销条款，双方合作的稳定性和可持续性如何？另外，需要仙乐健康解释出售股权后，将自有保健产品交由广东千林销售的合理性及必要性，定价的依据及其公允性，以及广东千林是否存在为仙乐健康代垫成本费用的情形？

界面新闻记者还看到，仙乐健康由于处置了子公司广东千林，在2016年产生大额的股权转让收入，导致当年高新技术产品收入占企业当年总收入未达到60%以上，不符合享受高新技术企业优惠税率的要求，进而使得公司2016年、2017年以及2018年上半年按照25%的税率计缴企业所得税。

不知道这部分损失，在处置股权之初，是否在仙乐健康的计算之中呢？

产品不合格记录

既然生产销售的是营养保健食品，那安全性就非常重要。

在仙乐健康的说明书中可以看到，公司描述“通过实施质量控制体系，保证产品质量达到预期目标。报告期内公司产品质量稳定，未发生重大产品质量纠纷”，“报告期内，公司未发生重大产品质量安全事故和赔偿等纠纷问题，未出现因违反有关产品及服务质量和技术监督方面的法律、法规而受到重大处罚的情况，也未出现因产品质量问题而与客户发生重大法律诉讼的情况”。

虽未发现仙乐健康在报告期内发展重大产品质量安全事故及有关的重大法律诉讼，但在问询的第五条显示，“发行人报告期存在不合格产品销售和召回情况”。因此，监管层请仙乐健康说明公司食品生产、流通等环节的产品质量及食品安全的内部控制制度是否健全并得到有效执行；以及相关产品质量问题是否损害消费者健康，是否对仙乐健康的生产经营产生重大不利影响。

界面新闻记者从国家市场监督管理总局官网上看到，国家市场监督管理总局2018年11月26日曾公布过有关函件。函件显示，总局曾组织抽检炒货食品及坚果制品、水果制品、罐头、糖果制品、保健食品、粮食加工品、方便食品、婴幼儿配方食品、特殊膳食食品和食用农产品等10类食品1281批次样品。根据食品安全国家标准检验和判定，其中抽样检验项目合格样品1258批次、不合格样品23批次。

其中第十条显示，“北京开心人大药房有限公司劲松店销售的标称广东省仙乐健康科技股份有限公司生产的活力来浓缩磷脂软胶囊（辅助降血脂），霉菌和酵母不符合食品安全国家标准规定。检验机构为中国食品药品检定研究院。”

另外，公开信息显示，在2018年初，南昌市食品药品监督管理局发布的2017年南昌市市级保健品抽检信息公告显示，2017年该局共监督抽检市级保健食品303批次，其中抽样检验项目合格样品280批次，不合格样品1批次，问题样品22批次，合格率为92.41%。其中由华测检测认证集团股份有限公司进行检测的，仙乐健康科技股份有限公司（原名：广东仙乐制药有限公司）生产的多种维生素矿物质片（成人型）检测结果不合格，其中维生素A检出值为0.197mg/g（标准0.285～0.641mg/g）。

合作生产模式为主

仙乐健康是典型的合同生产模式企业。2018年上半年，合同生产模式收入7.08亿元，占总数的98.18%，品牌生产销售收入只有1314.39万元，占比1.82%。

所谓合同生产模式，即公司根据客户需求，通过系统的市场调研与研发，向客户提供产品定位、配方研究、工艺优化、原辅料供应、中试生产、制定标准、批文申报等一系列综合服务。

在合同生产模式下，按照配方或批文所有权划分，仙乐健康的主要销售模式包括了自有保健食品注册证书及普通营养食品标准或配方生产、根据客户保健食品注册证书及普通营养食品标准或配方生产、根据客户定制化产品注册证书及食品标准或配方生产三中生产方式。

对于这种模式，监管层也有疑问，首先该模式下“公司自有标准和批文”及“客户自有标准和批文”的毛利率差异较大，差异的原因及合理性如何解释？另外，监管层也要求公司说明，合作生产模式下，发行人对合作企业是否存在重大依赖，以及发行人未来盈利能力是否存在重大不确定性？