股债汇三杀，阿根廷危局“昨日重现”！其金融动荡启示：改革应以长期发展为导向

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导读：阿根廷曾是世界上最富有的十国之一，上世纪80年代因债务危机陷入衰退。由于有着长期违约历史，也曾被排除在国际金融市场外15年之久，阿根廷可能的政坛剧变牵动着市场的神经。当前衡量违约风险的阿根廷5年CDS（信贷违约掉期）显示，未来五年债务违约的可能性高达75%。

来 源丨21世纪经济报道（ID：jjbd21）

记 者丨和佳 北京报道

编 辑丨林虹、陈思颖

图 / 新华社

当地时间8月11日，阿根廷现任总统马克里在总统初选中以近15%的差距落败，反对党候选人费尔南德斯在10月总统大选中获胜的可能性加大。这一意外结果引发了剧烈的市场波动，阿根廷股市、债市、汇市8月12日大幅下挫。路孚特数据显示，阿根廷股汇债市如此同步下跌的局面，自2001年该国经济危机和债务违约以来还未出现过。

8月13日，中国社科院拉美所经济研究室助理研究员史沛然对21世纪经济报道记者称，此次金融市场震荡是因为马克里在初选中失利，与市场预期背离，而费尔南德斯的竞选搭档、阿根廷前总统克里斯蒂娜在执政期间出现的外汇管制以及阿根廷曾有的债务违约记录都使投资者感到恐慌。

“由于阿根廷实行浮动汇率制和自由市场经济，市场短期内出现波动是正常的，不能以此急于下定论，此次金融动荡还需后续观察。”史沛然说，“但市场已对费尔南德斯当选的前景做出预判，目前来看马克里无法连任的概率比较大。”

马克里失利冲击波

初选被视为阿根廷总统大选的预演，许多人认为马克里难以在即将到来的10月大选中获胜，从而引发了市场抛售：阿根廷比索周一收于1美元兑52.15比索，跌幅约15%，盘中一度下挫约30%，跌至1美元兑65比索的历史低点。

随着该国一些大公司市值暴跌，阿根廷Merval指数周一收盘跌31%。水泥生产商Loma Negra是受影响最严重的公司之一，其股价下跌了约55%，金融服务公司Galicia Financial股价下跌了46%。

阿根廷2028年到期的欧元计价债券，收益率上涨近3个百分点，至13.46%，为发行以来的最高水平。

分析指出，周日的票数差距表明，两位候选人可能在10月27日的第一轮投票中决出胜负。据规定，候选人需获得至少45%的选票，或40%的选票并同时领先对手至少10个百分点才能获胜，否则，得票最多的前两名候选人还将在第二轮投票中角逐总统之位。

如果马克里无法成功连任，将意味着他2015年上台以来实施的亲商议程的终结。马克里主张实施渐进式市场化改革，实行自由市场经济，减少政府干预，取消了外汇管制、放松了进出口管制。

然而，他实施的许多政策，包括削减政府补贴和公共部门的紧缩措施等，迄今仍未产生显著效果，阿根廷货币政策也未能抑制通胀的发展。

去年，一场货币危机在很大程度上决定了马克里的命运。阿根廷比索暴跌，央行加息至40%。危机之中，马克里被迫做出了一个具有政治风险的决定——向IMF申请571亿美元贷款。IMF在阿根廷广受批评，许多人将2001年的经济崩溃归咎于它。

2018年，阿根廷GDP下滑2.5%，比索兑美元汇率一度跌逾90%，通货膨胀率近50%，数百万人陷入贫困。IMF在7月的“世界经济展望”中，预测2019年阿根廷经济下滑1.3%。尽管IMF不断重申其对马克里的信任，但初选结果表明，选民的耐心已经消磨殆尽。公共服务成本的大幅上涨推动了物价上涨，对贫困的阿根廷人造成沉重打击，削减能源和交通补贴使马克里非常不受欢迎。

中诚信国际国际业务部分析师王家璐对21世纪经济报道记者分析称，高利率、货币超发以及资本管制的放开加剧了阿根廷的通货膨胀。2019年上半年，伴随美元逐步走强，阿根廷比索继2018年大幅贬值后持续走弱并创历史新低。

王家璐指出，短期来看，阿根廷比索将持续面临贬值压力，金融市场剧烈震荡或将延续。阿根廷金融动荡给拉美地区金融市场和经济发展带来一些不利因素，但诱发地区性金融风险的可能性不大。此外，目前全球市场面临的不确定性增多，避险情绪不断升温。阿根廷市场的剧烈波动或将影响全球投资者情绪，加剧资本市场的短期波动。

初选结果公布后，马克里对支持者说，将加倍努力在10月份的总统大选前赢得支持。市场的崩溃能说服阿根廷人改变主意吗？在民调专家看来，除非在大选前费尔南德斯犯下重大而明显的错误，否则马克里反弹的机会渺茫。

阿根廷重回老路？

令投资者更为担忧的是，反对党候选人费尔南德斯若当选总统，其竞选搭档、阿根廷前总统克里斯蒂娜的干预主义政策可能重回阿根廷，进而可能出现债务违约。

克里斯蒂娜在2007年至2015年任阿根廷总统，是阿根廷第一位民选女总统。批评人士指责克里斯蒂娜政府腐败严重，实施外汇管制、数据操纵、贸易保护主义，依靠一系列不可持续的补贴和社会项目来维持政治支持。

她将在团队中发挥怎样的作用十分引人关注。有分析指出，选民投票时可能会认为，如果费尔南德斯获胜，阿根廷将由费尔南德斯执政，克里斯蒂娜掌权。

阿根廷曾是世界上最富有的十国之一，上世纪80年代因债务危机陷入衰退。由于有着长期违约历史，也曾被排除在国际金融市场外15年之久，阿根廷可能的政坛剧变牵动着市场的神经。当前衡量违约风险的阿根廷5年CDS（信贷违约掉期）显示，未来五年债务违约的可能性高达75%。

中诚信国际国际业务部分析师于嘉对21世纪经济报道记者分析称，如今的阿根廷与当年债务危机前的希腊有较多相似之处：两国经济结构对外依存度高，抵抗冲击的能力较弱，而经济表现长期弱于新兴市场平均表现，使得国际投资者信心不足，叠加较高的外债水平，易引发市场对其主权债务偿还能力的担忧，使得资本外流加速，形成“资金撤离—本币贬值”的恶性循环。不同之处在于，阿根廷可以通过货币贬值扩大出口，而希腊在欧元区内无法操作欧元贬值，并且其占比相对较低的出口对经济拉动的作用较为有限。

费尔南德斯的承诺

目前市场对左翼候选人费尔南德斯的经济政策存在诸多质疑。费尔南德斯被认为是贝隆主义的温和派，他也曾批评克里斯蒂娜对经济管理不善。

费尔南德斯对马克里与IMF达成的协议持坚定的批评态度，称目前的经济计划使阿根廷承担了远超其能力的义务，承诺将重谈去年与IMF达成的备用贷款协议。他强调，恢复经济增长对阿根廷偿还债务至关重要。

据称，费尔南德斯将寻求降低利率，以重振经济和刺激消费。他还表示，希望汇率具有竞争力，让阿根廷能够“生产和出口”。

“阿根廷继2001年违约后再度违约的可能性将大幅提升。”于嘉对记者指出，阿根廷资本项目开放度高，经常项目长期处于逆差状态，通胀近年来多位于25%上方，外债攀升较快并且外汇储备薄弱，而大量债务以美元、欧元计价，使得其外部平衡尤为脆弱。目前来看，阿根廷的外汇储备可以覆盖短期外债，但预计阿根廷比索将持续面临贬值压力，资本外流将加剧外汇储备缩水。

此外，若费尔南德斯当选总统，其支出承诺或将扭转马克里的财政紧缩路线，使阿根廷财政陷入更大的困境，民粹政府上台可能中断阿根廷正在进行的财政改革，引发 IMF撤出纾困计划。

费尔南德斯在周日晚间的胜选演讲中似乎有意安抚投资者：“我们不是来恢复一个政权的，我们是来建立一个新的阿根廷的。”

社论丨阿根廷金融动荡的启示：改革应以长期发展为导向

8月12日，阿根廷总统初选结果出炉，其股市当日跌幅超过37%，汇率也出现急速贬值。导火索是当日公布的总统初选结果，费尔南德斯得票率超过47%，比现任总统马克里领先近15%，后者承认失利，大选要等到10月27日举行。

费尔南德斯代表了民粹主义力量，在竞选中提倡反紧缩政策，提出向退休人员提供免费药品，为普通工人提高工资等。而马克里为了满足IMF的条件，制订了紧缩政策，但该政策产生金融动荡，通胀因汇率贬值居高不下，让他的支持率大幅下滑。

市场担心，如果费尔南德斯当选，可能危及IMF给予阿根廷的经济援助，回归货币和资本管制等政策，债务继续膨胀，这种不确定性导致资本外逃，导致汇率、股市等大跌。

在英美等国家，追求效率（自由）与公平（福利）的历史钟摆是一个长周期运动，并且能通过改革缓和市场与社会的冲突，实现可持续的发展。但在拉美地区，这种钟摆的周期与选举有关，更加频繁，从而导致经济政策越来越短期化，结构性问题、制度性问题难以解决。

阿根廷的民粹主义始自1940年代，贝隆政变上台后推行福利政策，大量公共开支增加了财政赤字，推动了通货膨胀。贝隆政府为了挽救经济、抑制通货膨胀的政策导致了全国性罢工和动乱，1955年贝隆政府被推翻。此后的阿根廷政府为了政权稳定，不得不维持此前的高福利政策，不断增加债务，1982年爆发主权债务危机。之后，新政府为了解决通货膨胀，实行了钉住美元的汇率制度，并采取私有化政策，但导致了高失业率，必须依靠更多的财政赤字投入到公共福利开支中去，在钉住美元制度下，只能依靠发行外债融资。自此，阿根廷进入频繁的金融动荡与债务违约危机。

阿根廷独立后，外债出现过8次违约，国内债务违约5次。最近一次发生在2014年7月，阿根廷政府宣布不再偿还200亿美元的政府债务，被债权人起诉，2016年马克里政府才与债权人达成协议。

2015年就职的马克里承诺以自由市场政策复兴经济，提高透明度和开放市场。但阿根廷赤字率继续升高，2018年受美联储加息影响，阿根廷比索至今贬值幅度已经超过50%，导致高通胀。去年，马克里与IMF达成570亿美元贷款协议，并同意实施紧缩政策。但是，在紧缩政策削减福利的同时，货币贬值带来的高通胀让国民生活更加困难，因此，不愿忍受短期阵痛的选民在此次选举中把票投给了宣称恢复福利、不还IMF贷款的费尔南德斯，新一轮循环又要开始了。

阿根廷经济危机频发，首要原因在于其民粹主义陷阱。政党为了选票则投民众所好，导致国家治理体系无法就国家的长远发展形成共识与改革能力，从而陷入周期性债务违约的怪圈。

其次，阿根廷过度依赖外债，缺乏金融主导权与主动权。阿根廷金融体系稳定性不足，缺乏结构性改革的经济环境。

其三，阿根廷经济结构过于单一，过度依赖农业出口，农业又容易受气候和外部需求的变动影响，进而影响国际收支，不稳定的货币环境也不利于发展工业。

候选人为了选票承诺过高福利，不得不依赖债务兑现，引发通胀后又转向外部融资。阿根廷过度依赖大宗商品（农产品(000061)）出口，很容易因价格波动影响外汇储备，与此同时，汇率（通胀）又受到美联储政策的影响。

与此同时，在国有化、私有化之间不断折腾，无法实现以长期发展为导向。私有化、金融与贸易自由化政策实施时对本国经济结构的改善与长期发展利益关注不够，国有化、高福利政策对市场的影响与财政赤字考虑不够。行为都比较短期化，与政经体系的结构融合在一起，让金融动荡不断地高频重复。

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