频遭狙击 安踏陷沽空危机

[摘要] 安踏真正的问题在于：一只流通性强的股票，如果企业管制及财务披露不透明，在脆弱的市场环境下，估值超出预期基本面，即使没有浑水的指控，股价亦有可能受压。

7月15日，知名沽空机构浑水（Muddy Waters）针对安踏体育(02020)（下简称“安踏”）发布了第四份沽空报告。从7月7日开始，整整一周有余，安踏和浑水双方你来我往，各执一词，陷入了白热化的拉锯战。而浑水在第四份报告中直指，安踏的回应“充满套路”。

值得一提的是，尽管此前沽空战绩辉煌，但浑水此次对安踏的沽空效果却并不理想。在7月8日短暂停牌后，安踏体育股价恢复相对稳定状态，在随后4个交易日中，仅7月10日下跌1.07%，包括7月15日在内的其余交易日均维持微增状态。

针对浑水第四份报告，截至发稿，安踏体育投资者关系部相关负责人向时代周报记者表示，没有更多的消息可以回复，暂时也不确定公司是否还会针对浑水第四份报告发布澄清公告。

三度激烈交锋

事实上，这已经是安踏遭遇的第三次沽空。前两次分别为2018年6月以及今年5月，沽空机构分别为GMT、Blue Orca，结局均以安踏短时间内恢复股价收尾，并无引起太大水花。

但此次浑水对于安踏体育的沽空力度可谓不小，截至目前已连续发布4份沽空报告，其中前3份在一周之内发出，且依次对安踏操控经销商、贱卖公司资产、旗下FILA （斐乐）门店数量及财务数据造假三方面的不同问题进行了指控。安踏体育方面虽也进行了三次回应，但回应力度却是逐渐减弱。

记者注意到，在回复浑水7月7日发布的首份沽空报告时，安踏体育直面浑水所指问题，详细解释了公司与经销商之间的关系。而在回复浑水第二份沽空报告时，安踏澄清公告内容明显变得简短，仅是象征性回应，并未对浑水所提贱卖公司资产问题进行解释。

在第三份沽空报告中，浑水又把矛头由指向了安踏旗下FILA （斐乐）。浑水认为，安踏一直在向其审计人员和公众报告FILA数量时，声称拥有所有FILA店铺。然而作为安踏的经销商，北京吉元盛宝却控制着46家FILA门店。此前安踏曾否认对旗下供应商进行操控，这显然与上述情况不符。

由此，浑水得出结论，安踏体育声称的FILA（斐乐）全直营模式和经销商为独立第三方，两种说法中必然有一个是安踏体育对投资者的欺诈。不仅如此，浑水还认为，安踏很可能在FILA品牌方面也进行了相关财务造假。

对于浑水的第三次指控，安踏同样发布澄清公告，但并未针对FILA （斐乐）的相关问题予以解释。仅象征性地表示，浑水对于公司的指控并不准确且具有误导性，并再次提醒股东注意沽空机构沽空的利益与动机。

安踏之所以减弱回复力度，或许和浑水沽空的效果有关。如前文所述，安踏股价仅在7月8日大幅跳水，之后便逐渐回升，沽空影响未持续扩大。

有业内人士分析，此次浑水沽空安踏拿出的事实或证据并无太实质内容，以致杀伤力不足。同时，不少金融机构也对安踏表示支持。在7月11日发布的报告中，摩根士丹利指出，根据公司最近的渠道调查，安踏品牌在第二季度的销售再次加速。摩根士丹利认为，安踏是一家适应能力很强的公司，并表示“喜欢安踏的业务”。

纺织服装管理专家、上海良栖品牌管理有限公司总经理程伟雄向时代周报记者表示，安踏与浑水都存在一定问题。沽空机构紧盯着不放，说明安踏确实在经营与数据上存在缺陷，而沽空公司同样有着自己的利益诉求，沽空安踏说明也是看好中国市场、中国公司、中国品牌的资本价值。

被指财务披露不透明

综合浑水的四份沽空报告来看，其最主要指控的问题，还是安踏通过操控经销商从而实现较高的利润率。而安踏方面则表示，虽然安踏与经销商之间关系密切，但却并没进行操控。

“安踏与其他公司相比，对渠道的掌控力度确实是较强的。”服装行业分析师马岗向时代周报记者表示，大多数安踏经销商都是主要经营安踏一个品牌，可以说是伴随着安踏的发展成长起来的。在此基础上，安踏建立了一个统一管理全国核心经销商的机构，这一机构可以理解为安踏经销商大联盟，但它是独立于安踏公司体系之外的。这种管理架构，正在是安踏对渠道掌控力强的原因。

在马岗看来，安踏对经销商的管理架构在行业内并不是秘密，如特步、361度(01361)、鸿星尔克等运动品牌企业甚至也在模仿这种管理架构。所以浑水指控安踏秘密操控经销商的说法是站不住脚的。

然而浑水方面认为，相比行业其他企业，安踏的利润率明显过高，而这正是安踏操控经销商获得的结果。根据2018年财报数据显示，安踏的净利润率达到17.02%，而同一时期，竞品361度与李宁(02331)的净利润率则分别为5.85%和6.8%。

马岗向时代周报记者表示，判断一家公司的强弱，要从公司的管理能力、产品竞争力等方面入手，而不能因为其利润率高就认为公司存在问题，甚至推导其操控经销商。马岗表示，对于安踏来说，侵占经销商的利润并不可持续，经销商的长期可持续发展无疑对其更为重要。

尽管如此，但这也并不意味着安踏方面不存在任何问题。在程伟雄看来，国内品牌在发展初期属于野蛮成长，从公司治理机构、会计核算方式、上市公司关联交易的公开、公平、透明度等方面都需要进一步规范，此次事件实际也给安踏敲响了警钟。

对此，知名金融机构里昂证劵也持类似观点。其7月9日发布研报，表示安踏真正的问题在于：一只流通性强的股票，如果企业管制及财务披露不透明，在脆弱的市场环境下，估值超出预期基本面，即使没有浑水的指控，股价亦有可能受压。

7月11日，安踏披露了2019年第二季度的最新业绩，上半年安踏品牌产品的零售金额同比实现10% 20%的低段增长，其他品牌产品的零售金额同比增长60% 65%。业内认为，此时发布成绩单，有利于安踏股价回暖，但浑水也有继续发布沽空报告的可能，安踏未来的股价走势仍有待观察。