“白马”康得新陨落谁来倾听投资者的声音?

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“千亿市值的大白马呀，没想到会这样。”接受经济观察报记者采访时，工作于上海创远律师事务所的许峰感慨道。

对于闷雷一般炸响资本市场的康得新事件，不少人同样懵圈。

康得集团的官网上，钟玉的照片占据了网页主体三分之二的位置，照片上的他意气风发。

而现实中，此时年近70的他，已经因涉嫌犯罪被警方采取刑事强制措施，7月5日，证监会的一纸行政处罚告知书还带来了90万罚款和终身的市场禁入。但，投资者对此直呼简直是罚酒三杯。

由钟玉一手创办的康得新虚增利润119亿、连续四年亏损、百亿资金去向不明，正处于风口浪尖——昔日的新材料白马股，随着证监会立案调查被剥去外衣，成为A股历史上最大的业绩造假者。就在2018年11月以前，康得新仍是券商分析师研报中的热门标的，如中信建投尤为看好，其近两年来发布近十份相关研究报告。

千亿市值蒸发至124亿，而一旦造假事实确凿，已经披星戴帽的*ST康得（002450.SZ）将进入退市整理程序。接近公司的人士告诉经济观察报记者，目前管理层正在和政府沟通，准备申诉。

劣迹浮出水面，令人难以置信的真相面前，是十五万投资者的无奈和焦虑。他们难以接受价值投资理念下的优质股可能在一夜之间成为退市股，“不要采取退市，不然大股东的过错都将由小股东买单！”有投资者呼吁。而民事诉讼外，投资者权益的维护还有出路么？

康得新并非简单的上市公司信披严重违规个案。其造假数字令人震惊，对它的处理或将推动市场法治的完善。因为，关于市场守门人中介机构的监管问责、关于资本市场违法成本的讨论、关于投资者的保护呼声一直都有。

同样在这个夏季，A股市场将因为科创板的来临而在注册制的尝试上迈出重要一步，该如何防止康得新事件在科创板上演，给即将上市的新希望企业们以警示，给投资者以更多的保护，是个值得思考的问题。

备受市场关注的证券法修订草案在今年4月份提请了全国人大常委会第三次审议，三审稿中，设定了科创板注册制专节，投资者保护层面除提高违法成本外，还增加了证券纠纷调解规定。但据中国政法大学研究生院院长李曙光透露，与二审稿相比，三审稿改动的重点是在科创板注册制方面，很多方面仍存有很多争议。“在证券法修订这一块，一方面希望能加快进度，另一方希望能在更多的内容上做出修改。”李曙光表示。

此外，在李曙光看来，康得新事件中，中介机构本身也有很多问题，他建议处罚上重一点。

白马陨落 处罚争议

2019年1月，康得新因无力按期兑付15亿短期融资券本息引起市场关注，但此时，公司账面上却显示有近200亿现金。如此怪异的现象引起了包括媒体、交易所、证监会以及投资者的关注。“在去年的日常检查过程中，监管发现康得新银行账户上有100多亿现金，但却有大约15亿元的债务还不上，于是开始重点核查康得新的货币资金，随后发现了问题和线索。”证监会相关负责人表示。

被证监会立案后，康得新伪装的外衣很快被撕掉。7月5日，一纸行政处罚事先告知书震惊了市场，亦给康得新几个交易日的上涨按下了暂停键。

证监会表示，经查，康得新涉嫌在2015年至2018年期间，通过虚构销售业务等方式虚增营业收入，并通过虚构采购、生产、研发费用、产品运输费用等方式虚增营业成本、研发费用和销售费用。通过上述方式，康得新共虚增利润总额达119亿元。此外，康得新还涉嫌未在相关年度报告中披露控股股东非经营性占用资金的关联交易和为控股股东提供担保，以及未如实披露募集资金使用情况等违法行为。“持续时间长、涉案金额巨大、手段极其恶劣、违法情节特别严重”——针对康得新的调查结果，证监会给出了这样的定性。“手段非常非常恶劣，情节十分严重，重点是两个方面，连续四年是亏损的，货币资金是不实的。”证监会相关负责人介绍称，根据目前的退市规则，从2015年开始，凡是上市公司造假案件，如果出现连续四年以上亏损，或者连续三年以上净资产为负，就触发了交易所的重大违法退市的红线，而康得新已经触发了退市条件。一旦后期造假确认，证监会做出正式行政处罚后，交易所将会对康得新启动退市。

被震惊到的证监会拟给出其职权范围内的最严厉惩罚措施——对康得新复合材料集团股份有限公司责令改正，给予警告，并处以60万元罚款；对钟玉给予警告，并处以90万元罚款，其中作为直接负责的主管人员罚款30万元，作为实际控制人罚款60万元。

证券法第一百九十三条规定，发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。“挪用资金122亿，罚款90万，还没有罚酒三杯重”，面对恶劣的违法情节，有投资者对证监会的处罚表示困惑。

对于市场上的声音，证监会给出解释，“证监会的行政处罚只是整个追责链条中一环，行政处罚追究外，还有刑事追究和民事追究，另外做出行政处罚后，当事人还将被记入资本市场诚信体系档案，应该把追责放在一个立体的、多层面的体系来看。”证监会处罚委相关负责人对经济观察报记者表示。

许峰对此很是理解：“这个违规足以导致这些违规者一辈子无法抬起头了，从名誉到金钱，甚至可能还有牢狱之灾。”

如何才能让破坏市场环境的“康得新”们得到应有处罚？或许需要从立法角度解决这个问题。“康得新这个事处罚是轻的，站在监管部门角度讲，这已经是顶格处罚，他们的依据是没有修改的《证券法》，最高罚60万，”据李曙光介绍，《证券法》三审稿中对这个已经做出了修改，罚款上限有望达到500万。但他认为，500万对于有些公司的违规行为来说，亦不算高。“有观点认为应该按照比例来交，但是也有另一个担忧，会给自由裁量带来很大的空间，可以对自由裁量权做出一些限制，也可以考虑把数额标准和比例标准结合起来。”

投资者的声音

在康得集团官网的董事长致辞中，钟玉引用了约翰·奈斯彼得《亚洲大趋势》中的这样一段话：当代亚洲的强大与崛起，必将造成一代企业巨人。他们将重塑现代人的灵魂，在唤醒个性意识、树立坚定信念和倡导苦干与献身精神方面，他们将以先驱者的姿态出现。

1988年6月6日，钟玉带领原曙光电机厂5名科技人员下海开始筹建康得公司。以研制电动车起家，通过代理自动化办公设备、清洁设备等产品完成原始积累，最后通过预涂膜、快装脚手架、高压变频器等系列产品站稳脚跟直至旗下子公司康得新上市，或许身为上市公司协会副会长的钟玉并未曾预料到自己近古稀之年的这个结局。

同样没有想到的还有部分投资者，钟玉被警方控制后，康得新股东大会上仍有投资者相信钟玉会回来。

但随着证监会行政处罚告知书的下发，投资者开始担心公司的命运。“并不希望康得新被退市，粗放退市会加重中小股东的损失；”一位投资者表示，“不能把脏水和孩子一起处理了，孩子是无辜的。”

也有部分投资者开始维权，据许峰介绍，他已经开始接触了部分投资者，由于索赔诉讼必须以证监会行政处罚为起点，目前能做的只能是准备材料。由于证监会下达了行政处罚告知书，投资者咨询沟通出现了小高潮，“损失大，人数多，可能最后的起诉规模也很大。”许峰表示。

对于股东不希望退市的诉求，许峰深表理解，“强制退市打击面太大了，毕竟大部分普通投资者没有能力去辨别财务造假，中介机构又不尽责，简单强制退市未必是保护中小投资者的利益。”许峰建议可以加大推进强制回购的力度，由违法者（比如控股股东实际控制人）强制回购小股东的股票，回购后不符合上市条件，自然退市。

该如何给投资者更好的保护？

市场人士认为，很多方面需要基于现行法律进行修改。如《证券法》本有规定投资者优先，但对违法主体的罚款却先上交财政，很容易出现投资者理赔资金不足的情况。对违法行为人施加了罚款，或者有刑事罚金，如果先收归国库所有，很容易出现没有充足资金赔偿投资者的情况。如果罚款先用于投资者赔偿再上交，就会使得投资者保护有更多的依靠。

另外一方面是关于投资者保护基金职责的法律界定。

证券投资者保护基金产生于券商倒闭潮。2003年10月，南方证券信用危机大爆发，引发系列恶性事件，监管机构意识到保护投资者利益的重要性，颁布了《证券投资者保护基金管理办法》。办法规定该资金仅能用于证券公司被撤销、被关闭、破产或被证监会实施行政接管、托管经营等强制性监管措施时，按照国家有关政策规定对债权人予以偿付。

这也使得投保基金从挂牌运行开始，虽然有着不错的收益，但在使用方面由于范围的限制，基本很少得到使用。

失守的中介机构

在康得新实践中，另一个引起市场讨论的是其审计机构瑞华会计师事务所（以下简称：瑞华）。

记者从接近监管层人士处获悉，证监会已经启动对于康得新审计机构瑞华会计事务所的调查。“已经进行了一些工作。”上述人士指出，一般情况下，在调查上市公司造假、涉嫌信息披露违法违规的，会同步关注中介机构责任。目前关于中介机构责任的依据主要有两条，证券法第二百二十三条和第二百二十六条，瑞华的行为主要也是适用于这两条。“第二百二十三条主要是中介机构是否为勤勉尽责，所出具的文件是否有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，现在还不好界定，二百二十六条主要是看工作程序有木有不符合规定。具体瑞华所工作有哪些瑕疵还在研究中。”

据央视报道，2014年至2017年的年报，瑞华给出的审计意见均为“标准无保留”，一共涉及到四位签字审计师，其中一位仍在正常工作处理其他项目。

尽管目前证监会尚未对瑞华给出最终调查结果，但其恐怕难逃追责。“除上市公司承担第一位的法律责任外，为信息披露义务人和发行人尽到中介工作、辅助工作的，比如会计师事务所、审计机构，以及如果涉及像欺诈上市的问题，还包括保荐机构和证券公司，如果在法律意见书当中出现问题还涉及律师事务所，在评估意见书当中有问题，评估师事务所也要承担相应的法律责任。如果造成投资者损失的话，相关环节难逃其咎。一句话，失守的问题要承担相应的法律责任。”清华大学法学院教授汤欣公开表示。

而许峰预计，根据现行有效的证券法，瑞华有可能会被处违规收入的1倍以上，5倍以下的罚款，如果其2015年到2018年四年的审计报告都有问题，最终的罚款可能在4000万元左右，没收收入可能在800万元左右。

其实，这并不是瑞华第一次被点名。2017年2月，由于在执行审计业务过程中未能勤勉尽责，财政部曾发布责令瑞华暂停承接新的证券业务并限期整改；2018年12月，证监会因出具含有虚假记载的审计报告违规行为对瑞华所及三名高管罚没550万元。

在康得新事件发酵后，2001年发生在美国的安然事件被广泛提及。

2001年12月2日，安然公司向纽约破产法院申请破产保护，破产清单中所列资产高达498亿美元。而此前，安然曾名列《财富》杂志“2000年美国500强”的第七名。

压垮安然的是会计舞弊，利用复杂的财务结构虚构利润，向股票市场讲述了一个不真实的商业创新和高速增长的故事；而为了给高增长的假象圆谎，企业不得不借入巨额债务来支撑虚假的关联交易。财务舞弊被发现后，公司CEO被判刑24年并罚款4500万美元，财务欺诈组织者入狱6年，罚款2380万美元，甚至已经过世的安然公司创始人也被追讨1200万美元。更为重要的是，给公司做审计的，当时是五大会计师事务所之一的安达信因此破产，此后只剩四大。此外，花旗、摩根大通，还有美洲银行等参与方也都付出了巨额赔偿。

“中介机构本身也有很多问题，处罚上建议重一点，像安然事件的处理情况可能不太现实。”李曙光告诉经济观察报记者。

（实习记者孙昊曈对本文亦有重要贡献）