科创板“少数派”企业注册之路漫漫，政策未明特殊类型企业欲转道

进入7月，科创板注册进度明显提速。证监会在7月1、2、3日晚相继通过了14家企业的注册，截至目前通过注册并进入发行阶段的企业已达22家。

但值得注意的是，6月18日首批过会的三家企业中，仍有微芯生物一家尚未获得证监会注册通过。而在目前安排上会及成功注册的数十家企业中，也还没有出现同股不同权、未盈利以及VIE架构等企业。

对于企业而言，上市地选择最重要的决定因素就是能否上市，在某些类型企业科创板上市预期不明确的情况下，相关公司也在尽快做出选择。

“目前科创板仍处在稳步设立阶段，市场包容性的提升或要等到市场稳定运行一段时间之后。”7月3日，北京地区一家大型私募机构合伙人认为。

首阶段仍谨慎

部分市场人士对一些类型企业在科创板审核进度的预期，和监管层实际执行的节奏间有不小的差异。

其中，微芯生物成为了这种预期差异讨论的核心。申报材料显示，微芯生物2016年度至2018年度的营业收入分别为8536万元、1.1亿元、1.47亿元；净利润分别为539万元、2590万元、3127.62万元。

显然，财务门槛并不是微芯生物的拦路虎，诸多市场观点认为，目前微芯生物迟迟未能拿到证监会注册批文的原因，是其对于研发费用的资本化处理。

“在以往核准制的IPO审核时，证监会对研发费资本化还是费用化处理，虽然并未明确规定不得资本化，但对于扣除研发费用资本化因素后不满足IPO的发行条件的，则一般被认为构成IPO的实质性障碍。所以绝大多数IPO企业，在申报期研发费用全部做费用化处理。”资深投行人士王骥跃认为。

事实上，科创板对研发费用资本化有明确规定。在《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》中，专门设置了“发行人存在研发支出资本化情况的，信息披露有哪些要求？中介机构应当如何进行核查？”的章节。

也正因此，市场普遍认为，如果信息披露得当，中介机构核查结果没问题并出具相关意见的话，研发资本化问题或在一定程度上成为历史。

记者查询发现，获得注册通过的心脉医疗，其研发资本化问题在问询阶段也被重点关注。

但与此同时，另外一家申报前将研发资本化处理成费用化的公司——先临三维，自6月11日首轮问询后，目前仍未公布第一轮问询反馈的情况。

“问题可能还在于监管层的尺度在何处，究竟是通过信息披露让市场自行判断还是替市场再做一轮判断。不过，前期监管层求稳也是可以理解的。”北京地区一家中型券商投行业务条线负责人表示。

除了微芯生物外，还有一些“少数派”企业的推进进度和市场预期有差距，例如体现了科创板诸多制度改革的企业，如同股不同权的优刻得，公司目前处在第四轮问询回复阶段。

另外，未盈利生物科技企业、优质红筹公司等市场所盼望的企业类型，在目前的申报企业中仍是少数中的少数，如采用第五套标准申报目前只有一家——泽璟生物。

从财务数据和企业架构来看，目前通过上交所上市委审议及证监会注册的企业绝大多数仍是传统IPO意义下的合格企业，改变仍需要时间。

少数派企业欲转道

对众多企业来说，上市地选择很大程度上是结果导向，因此目前这些“少数派”企业上市地仍首选境外市场。

杭州地区一家未盈利创新药研发企业的负责人告诉记者：“因为投资机构的对赌，我们必须要在今年完成上市。就上市地而言，我们一直在港交所和科创板间摇摆，但从现在反馈的信息来看，对于我们这类型企业，科创板推进的速度可能不如预期，因此最终决定还是赴港上市。”

而近期曾被视为科创板潜在明星企业的旷视科技，便被曝出或因同股不同权设置最终选择赴港上市。

今年上半年的数据也反映了一些企业对科创板设立的判断。安永报告显示，2019年上半年香港市场六成左右宗数的新股来自中国内地，中国内地、香港及其他地区发行新股的占比分别为61%、24%、15%，而去年同期香港本地新股数量则超过了一半。 而美国方面，上半年共有16家中国公司在纳斯达克和纽交所首发上市。

科创板的设立对于境内企业上市地选择并没有造成很明显的分流效应，仍有众多企业赴港、赴美上市。

对此，前述私募机构合伙人表示，目前上市地选择呈多元化，要给予科创板时间来沉淀改革的积累：“科创板在2019年主要的任务还是开板开市，并不能奢求所有改革都在这一年内完成，但希望监管层可以保持正常的定力，相信各类型企业在一定案例积累后，数量会逐渐多起来。”