华东医药溢价入主佐力药业遭市场“用脚投票”，股价大跌市值蒸发34亿

华东医药（000963.SZ）拟入主佐力药业（300181.SZ）的高溢价股权转让案在资本市场遭到了差别对待。

5月27日，华东医药开盘大跌，甚至多次触及跌停，而佐力药业则一字涨停。

此前5月26日晚间，同是浙江地区上市企业的华东医药和佐力药业同时发布公告称，佐力药业控股股东、实控人俞有强及德清县乌灵股权投资合伙企业（有限合伙）拟以协议转让方式将其合计持有的1.13亿股股份（占总股本的18.60%）转让给华东医药，华东医药将成为佐力药业控股股东，这两家企业将成为同一自然人胡凯军实际控制的企业。

资本市场对此作出不同反应。和此前多家选择易主的药企一样，佐力药业获市场追捧，5月27日开盘一字涨停，报6.09元/股，市值增加至37.07亿元，而其基于最近四个季度每股收益的市盈率已高达164倍，远高于行业平均市盈率。

华东医药则遭遇投资者的“用脚投票”，当日开盘后持续下跌，约10分钟便触及跌停，随后还一度封死跌停，截至当日收盘报30.71元/股，跌7.05%，主力净流出约2.38亿元，市值蒸发近34亿元至448亿元。

此次交易也引发市场热议，有投资者直言对此次交易不看好，认为溢价太高。根据意向协议，此次交易每股转让价格将参照佐力药业当前股价水平并给予一定溢价，转让款总计将不高于10.60亿元，具体金额将在正式转让协议中予以确认。

按前述上限计算，此次交易要花去华东医药去年全年净利润的44%，对应的佐力药业全部估值达到56.99亿元，相较其目前市值增值近54%；每股转让价格为9.36元，相较双方在签署股权转让协议当日（5月24日）佐力药业的收盘价溢价高达近69%，随着佐力药业在5月27日涨停，溢价幅度下降约15个百分点，但仍远高于此前易主药企的溢价幅度，不少投资者还就此质疑此次交易存在利益输送。

与高溢价相对应的却是佐力药业近年来业绩持续承压，有投资者认为华东医药是“高价收购烂资产”。佐力药业拥有国家中药一类新药乌灵胶囊和灵莲花颗粒、灵泽片、百令片等中成药产品以及中药饮片、中药配方颗粒等业务，去年实现营收7.30亿元，同比下降约8%，系连续第二年下降；净利润仅有0.21亿元，同比大幅下降达54%，且为连续第四年下降，扣非归母净利润亦连续四年下降，去年为-548万元，系2011年上市以来首次亏损。

对于去年业绩下降，佐力药业在年报中称受到多个因素影响，包括旗下公司转让后不再纳入合并报表，导致营收减少；在医药行业医保控费、药品降价等大趋势下，公司大力营销，核心产品乌灵系列及百令系列销售与上年基本持平；中药配方颗粒尚处在市场布局阶段，未实现规模效应；财务费用增加，政府补助减少以及因经营中药饮片的公司未能达到经营预期计提了商誉减值准备等。

另外，华东医药此次交易的主要意图是加强布局中药慢病特色用药领域，但有投资者质疑华东医药通过收购佐力药业推进布局中药领域和整合中药资源的战略方向是否正确，认为此次超10亿元收购中药公司是在打压自身估值，目前直接导致30亿元的市值蒸发，可谓得不偿失。

这背后本质上可以说是市场对中药股普遍并不看好，尤其是近期以步长制药（603858.SH）为代表的中药注射剂企业遭遇舆论质疑和监管关注，多年连续财务造假的中药龙头企业ST康美（600518.SH）也在一定程度上打击了投资者对中药股的信心。

伴随着业绩不振，佐力药业股价最近三年多以来总体呈现下跌趋势。值得注意的是，佐力药业独家核心且为国家保护中药品种的乌灵胶囊也发生过多次不良反应，2015年版药典修订的该产品说明书显示，自2004年6月至2015年3月期间收集到576例不良反应，监测报告显示在病例中有心悸的不良反应报告，但关联性尚待进一步确认，而禁忌事项也尚不明确。

佐力药业在2018年年报称，高等级循证医学证据（RCT研究）显示乌灵胶囊对焦虑或抑郁的精神症状、躯体症状和睡眠症状具有肯定的疗效，其作用与临床常用药物黛力新相当，安全性良好。但是该产品近些年销售情况极不稳定，2015年和2017年销量分别同比下降近9%、13%，2016年和2018年则分别同比增长仅有1%左右。

不过，在仿制药市场面临洗牌，创新投入短期效果难现及医药商业出现变革的情况下，华东医药也在不断谋求多元化业务扩张，比如去年公司就曾溢价超过60%以近15亿元的价格收购了仍处于亏损的英国Sinclair公司，以加强市场前景广阔的医美领域布局，此次推进中药领域整合也可视为公司产品结构调整和转型战略。

故也有市场声音认为，此次大跌市场反应过度，相信管理层的决策，仍看好华东医药的白马股属性。此次交易到底是否值得，或许只能留给时间来检验。