交易所都看不懂：天海防务财报成迷魂阵，巨亏后现原形

近日，天海防务发布业绩快报称，2018年总营收为10.9亿，同比大跌26.54%；净利润为亏损17.44亿。

这一亏损快报或许让交易所松了一口气，自2017年底以来，深交所多次对公司财报、公告等进行问询，问询次数多达十次以上。天海防务的财报究竟是怎样的迷魂阵，为何连交易所都头疼？

天海防务巨亏背后：高溢价并购的企业现出原形

天海防务的前身是上海佳豪，成立于2001年，其主营业务是船舶与海洋工程装备设计等。

上海佳豪于2009年9月在深交所创业板上市，由于当时创业板刚设立，新股首发普遍出现了超募现象，上海佳豪本预计募资1.2亿，但实际募资金额却高达3.5亿。

然而，上市后的上海佳豪，业绩却表现平平。到2013年时，公司净利润为1198.73万元，与2009年同期净利润相比，暴跌72.56%；此外，该年，其营收规模与2011年相比，也在快速萎缩。下图为财联社根据财报绘制的天海防务历年总营收与净利润走势：

在此背景下，上海佳豪试图通过并购推升业绩。2014年，上海佳豪以发行股份及支付现金的方式收购了沃金石油旗下的沃金天然气100%股权和捷能运输80%的股权，交易总价为2.58亿。值得关注的是，沃金天然气的账面净资产仅为3015.15万，但评估值却高达2.57亿，评估增值率为752.83%。

与此同时，沃金石油承诺标的资产（沃金天然气和捷能运输）2014年、2015年和2016年的净利润2000万、2650万和3380万，公告显示，其贴线完成了业绩承诺，完成率为101.88%。下图为财联社对天海防务公告的截图：

然而，业绩承诺期一过，净利润便掉头向下。以沃金天然气为例，2016年，其净利润为3494.86万元，2017年时，这一数字仅为2686.99万元；同比大跌23.12%。

不过，通过并购提升业绩，成为天海防务屡试不爽的一招。2016年，上海佳豪收购了金海运，交易对价为13.55亿。这次收购同样为高溢价收购，金海运的净资产仅为7701.89亿，交易价是其账面净资产的17倍，公司也因此产生了11.83亿的巨额商誉。收购后，上海佳豪将公司简称变更为天海防务。

金海运同样完成了业绩承诺，公告显示，2015年、2016年和2017年，金海运净利润总和为3.15亿，超额完成业绩承诺，完成率为109.69%。为此，天海防务还向金海运的业绩承诺人奖励了1392.31万元。

然而，高溢价收购的企业在2018年业绩快报中现出了原形。收购沃金天然气、捷能运输和金海运，使得天海防务产生了14.05亿的巨额商誉，在业绩承诺期刚过，天海防务就对商誉进行了巨额计提。公司在业绩快报中称，2018年度出现巨额亏损的主要原因是计提了大额商誉所致。

交易所都看不懂的财报：净利润与现金流极不匹配

事实上，巨亏不只让高溢价并购的企业现出原形，还让连交易所都看不懂的财报现出原形。

交易所看不懂天海防务的财报并不是夸张，以深交所对天海防务2017年的年报问询函为例，在这份年报问询函中，深交所共对天海防务2017年年报提出了20大类，共35个问题。问询函包括了从经营性现金流到关联交易，从股权投资到坏账计提等多方面的内容。

2017年年报问询函的第一个问题是，2017年天海防务净利润为1.64亿，但经营活动产生的现金流量净额为-1.25亿，深交所要求公司说明净利润和现金流量净额不匹配的原因及相关付款进度、收款进度及收入确认等是否合规，是否具有合理性。

事实上，天海防务净利润与现金流，不只是2017年不匹配。自2014年以来，公司盈利持续增加，但经营活动产生的现金流量却在不断流出。2016年公司净利润高达1.44亿，但经营活动产生的现金却净流出2.03亿。下图为财联社根据财报绘制的天海防务历年经营活动产生的现金流量净额走势：

然而，天海防务在问询函回复中称，公司承接的船，其付款条件为交船前船东支付15%的船款，交船是支付剩余85%的船款，而公司的收入是按完工百分比确认，并声称其相关的付款进度、收款进度及收入确认符合相关业务特点并具有合理性。

但是，天海防务净利润与经营活动现金流不匹配的重要原因，很可能是其签订的合同方无力支付货款，这同样可从公司的业绩快报中看出端倪。天海防务业绩快报显示，其业绩巨亏的另一重要原因是计提重大合同有关的资产减值准备所致。

天海防务答复深交所的问询函内容多达48页，这样的回复深交所是否看懂了，不得而知，但从2017年底以来，深交所对天海防务共下发了十多份问询函和关注函来看，天海防务的财报堪称迷魂阵。

股市圈钱超24亿：股价持续下跌，安信证券频繁推荐买入

就是这样一份堪称迷魂阵的财报，有券商却多次推荐买入。

2018年1月，安信证券发布题为《现金收购大津重工，打造船舶装备从设计到建造一体化平台》，给予天海防务买入评级。2018年3月，安信证券发布了题为《天海防务：签订4535万元油船订购重大合同》，该研报称，其对公司维持买入评级，目标价为8.95元。下图为财联社对安信证券研报的截图：

2018年5月，安信证券再次发布题为《天海防务：打造船舶装备从设计到建造一体化平台》的研报，再次给予买入评级。

然而，自2018年以来，天海防务股价一路走低，截至目前（2019年2月21日），公司股价为2.98元，与2018年初相比跌幅高达56%以上。

事实上，在安信证券频繁推荐买入之际，天海防务的各大股东正加速套现离场。2017年底，在公司现金流并不充裕的背景下，天海防务以7.6亿现金收购了大津重工，而大津重工和天海防务为同一实际控制人—刘楠，自天海防务上市以来，刘楠累计套现近5亿元，不只是刘楠，公司高管朱春华、赵德华等都在频繁套现。

自2009年上市以来，天海防务通过股权融资高达24.25亿，而目前公司市值还不到30亿。然而，当下的天海防务已现出原形，其5.8万股民（截至2018年9月底，公司股东户数为58791人）的回本之路遥遥无期。