普遍“破发”后，内地企业赴港上市还有哪些利好？

农历新年前后，港股市场波动仍频之际，市场对其能否保住IPO冠军亦有诸多猜测。

超过200家公司新股上市，筹资额2877.57亿港元，这是2018年港股IPO坐上全球市场“一哥”的底气。究其原因：A股收紧IPO条件，港交所则在当年5月起正式实施改革后的新主板《上市规则》。一抑一扬之下，后者改革释放出的制度红利引发了内地企业赴港上市的热潮。

但一系列新股上市后的高破发率，也成了2018年港股市场的一大特点。正如港交所行政总裁李小加所言：这些新经济公司尚属新物种，无论是买方、卖方，还是中介机构都需要时间来学习和摸索如何给它们合理定价。成立不久的新经济公司也需要一些时间来向市场证明其真实的内在价值。

从宏观经济形势而言，受制于中国内地经济去杠杠及贸易摩擦等因素影响，一级市场投资者也正面临资金短缺局面，希望通过上市融资渡过难关的新经济企业会否继续选择香港作为上市地？美股牛市可能带来的高估值，乃至内地设立科创板等一系列因素，会在多大程度上影响这些企业的选择？《财经》记者就此相关问题采访了美国达维律师事务所合伙人何鲤。其在2018年时曾参与美团、51信用卡、信达生物制药等一系列大型新经济企业的香港IPO，也操办了腾讯音乐、爱奇艺等诸多中概股的赴美上市。

“火与冰之歌”

《财经》：2018年港股IPO全球第一，原因有哪些？

何鲤：分长短期因素。长期看多个基本面：香港是有长期法治传统的国际金融中心，也是中国的特别行政区，有独特的地缘优势。港股在审批和发行等方面有独特性——比如审批时间可预见性强，比如香港上市可以借助美国的144A规则，准许发行人向全世界的机构投资者发行股票——这使得其既能吸引中国内地投资人也能吸纳国际投资人。相对而言，美股很难吸纳国内资本尤其是国企投资，而A股则很难吸纳国际投资人（有额度但很小）。

短期因素主要是港股在2018年改革了上市规则，允许同股不同权和尚未盈利的生物科技公司上市。港股及时迈出这一步是很大的变革，因此前在香港上市的大多是地产、金融、消费等传统行业公司，但是中国经济本身也在转型过程中，新经济公司越来越有活力，作用越来越大。从2017年四季度开始，阅文、雷蛇等新经济公司在香港上市后受到追捧，起到了示范效应；此外，国企在港股上市去年也有“大鱼”，比如八月份的中国铁塔上市。

《财经》：但选择在香港上市的一系列新经济公司在2018年时普遍出现了破发，对原因的分析也是层出不穷。

何鲤：确实有多重原因。首先是在国际资本市场层面，港股常常随美股波动。去年美股整体表现尚可，但是有过几次比较大的波动。其次是港股的具体原因：港股市场从2017年末开始对新经济公司的追捧有点过热。当然，变得熟悉肯定是一个逐步摸索的过程，一开始对这些新经济公司的估值卡位就特别准是不太可能的。另外，在市场上的新经济公司供给有限的时候，自然更容易形成洛阳纸贵、一股难求的情况。但当上市的新经济企业越来多的时候，热度自然会有所减低。在这些大背景下，香港的“新经济股票元年”出现理性或者非理性的波动都是正常的。

《财经》：内地中小散户比较多会放大股市的波动性。港股市场的机构投资者占大多数，但在判断新经济公司的时候为什么也会出现这么大的偏差？

何鲤：迄今为止，全球互联网和生物制药企业的主要上市地还是美国，在那里投资人对新业务模式和未盈利企业有比较高的熟悉度。港股的买家既有中小散户也有机构投资者。即便是后者，也在逐渐熟悉如何估算这类企业的市场规模、解析它们的KPI、形成成熟的估值判断。另外，后市交易在很大程度上受市场流动性影响。在这方面，虽然香港的监管者已经有了一系列的努力（沪港通、深港通），在短期内美国还是流动性最丰厚的证券市场。流动性可以很大的推动后市表现。

股票估值还要考虑到非基本面之外的市场情绪因素。大家都喜欢买涨不买跌，只要有一部分流动性把一只股票炒起来，有的是因为不熟悉而追，有的则是知道具体情况，但只要认为还有别人要就也在追。就像房子一样，只要有人接下一轮就行，这也会放大波动性。

随着新上市的这批新经济类公司的季报和年报逐渐公布，市场参与者对其的认知不断加深，理性会逐渐增加，股价调整不断深入和趋于稳定，监管机构也会变得更加开放和有信心。

新年新运程

《财经》：德勤近日的一项预计显示：2019年最多将有约200只新股赴港上市，集资1800亿至2300亿元，较2018年削减约两成。整体而言，新经济公司到香港IPO的热度会受到多大影响？

何鲤：我知道很多人觉得目前是个冷静期或者失望期。但从总体来看，港股市场还是有很多长线和短期的利好，还是有相当多企业希望到香港上市（在联交所排队的企业目前就有200多家）。美国市场在监管透明度、可预见性、市场流动性、新经济公司的群聚效应等方面有明显的优势，但是美国和中国体制、文化都差异很大（比如美国有集团诉讼），加之两个大国之间时有摩擦，都让一些中国企业望而却步。对中国企业来说，去美国上市仍并不是一个最主流的选择。2018年有三十余家中概股赴美上市，这已经是一个纪录了，往年基本也就是十几家而已。

《财经》：目前希望去海外市场上市的新经济企业有哪些？其主要考虑的问题有哪些？

何鲤：2019年很多中国企业跃跃欲试，希望有机会完成在香港或者美国的上市。但美股、港股市场到底会怎样表现，观望情绪也很浓。很多人担心宏观、担心贸易战的影响、担心资本市场走弱，估值比一级市场还低。但是仍然有不少企业希望在2019年完成上市：正是因为宏观形势不确定，不知道有哪些黑天鹅或者灰犀牛出现，所以希望尽早完成IPO。很多企业有战略性考虑，希望上市对公司的品牌、业务、团队稳定等方面有实质性帮助。

现在有200多家企业在排队港股上市，还有几十家企业在准备美股上市。没有人手有能清晰预知未来的水晶球，对市场，有人乐观有人悲观。我的态度是相信不确定性。我觉得每个企业都应该密切关注资本市场的动向。我也确信在这样的市场环境下，有比较扎实的商业模式或有亮眼盈利的头部企业仍然能在资本市场上独占鳌头。

《财经》：上海“科创板”推出后，有观点指出其未来有可能会成为中国的“纳斯达克”，这会对港股IPO带来哪些影响？

何鲤：地球是平的。这么多年来，全球的资本市场都在竞争，看谁有更好的治理体系和透明度，谁有更丰沛的流动性，谁有最龙头的企业，谁能形成良性循环，就更能吸引到最好的上市公司和投资人。具体到中国内地企业，它们的主要选项就是A股/港股/美股。在过去10年中，市场出现过很多轮的反复，比如内地推一个新板块，有些企业本来要去香港的，最终就改在了内地。或者很多创新型企业在内地和香港市场因为严苛的监管走不通，最终去了美国。三地之间的竞合关系，从来都存在，以后也不会衰减。如果中国内地有一个能够吸引创新型企业的板块，做得足够灵活开放，交易也很畅旺的话，确实会吸引一部分企业。我们注意到科创板规则几周前刚刚推出。它如何落地，市场都在拭目以待。