【调查】新浪旗下天下秀拟借道ST慧球上市，重组预案背后还有多少秘密？

12月初，A股奇葩问题公司ST慧球（600556）披露的一则重组预案迅速掀起了轩然大波。

根据预案，新浪旗下互联网营销公司北京天下秀科技股份有限公司（下称天下秀）拟通过收购ST慧球控股股东所持全部股份、上市公司向天下秀全体股东发行股份购买天下秀100%股权并对天下秀进行吸收合并，上市公司作为存续主体，天下秀的法人资格及其所持ST慧球股份将全部注销。

虽然预案公布后ST慧球连续涨停，但实际上，这次重组疑点重重。

界面新闻记者调查发现，在天下秀此番上演反向购买式曲线上市的背后，资产方披露的信息与工商登记信息、融资历程信息互相矛盾。此外，对关联方新浪集团存在重大依赖而缺乏独立性等问题也导致此次重组不符合相关政策规定。

同时，ST慧球原控股股东深圳市瑞莱佳誉投资企业（有限合伙）（下称深圳瑞莱）亏损卖壳后还继续兜底超过3亿元历史遗留问题的做法也引发投资者质疑。这背后又藏着哪些秘密？

天下秀资产重组上市存在硬伤

根据《详式权益变动报告书》，2017年12月，新浪集团和李檬签署了《一致行动协议》。天下秀为新浪集团与李檬共同控制。

其中，新浪集团通过间接控制微博开曼和秀天下香港，间接控制天下秀34.47%的股权，秀天下香港（Show World HK）和微博开曼共向天下秀委派2名董事；而李檬通过直接控制北京永盟投资合伙企业（有限合伙）（下称永盟）和北京利兹利投资合伙企业（有限合伙）（下称利兹利）间接控制公司16.72%的股权，李檬向公司委派3名董事。

界面新闻记者调查发现，根据《上市公司重大资产重组管理办法》，构成重组上市的，上市公司购买的资产对应的经营实体必须符合《首次公开发行股票并上市管理办法》规定的发行条件。而《首次公开发行股票并上市管理办法》明确规定“发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更”。

值得注意的是，根据《详式权益变动报告书》披露的备查文件，天下秀控股股东、实际控制人最近两年未发生变化——这显然与当前重组政策相悖。

天眼查信息显示，2009年11月注册成立伊始的天下秀，初始注册资本200万元，唯一股东方秀天下香港先后于2010年7月、2010年8月、2010年12月和2011年10月共分四次完成实缴出资额。而后的2012年5月增资至1000万元，实缴360万元。李檬更是在2013年5月才从赵延超手中接过公司执行董事和法人代表的职务而走上台前。

追溯最近三年（2015年~2017年）的股权变更情况来看，天下秀先后于2016年4月新增股东永盟和利兹利；2016年11月新增澄迈新升投资管理中心（有限合伙）、嘉兴腾元投资合伙企业（有限合伙）、厦门赛富股权投资合伙企业（有限合伙）、海南金慧投资管理中心（有限合伙）和WB Online（微博开曼）以及北京宏远伯乐投资中心（有限合伙）等6家股东；2017年1月，继续新增深圳庥隆金实投资管理中心（有限合伙）、宁波梅山保税港区文泰投资合伙企业（有限合伙）、合肥中安润信基金投资合伙企业（有限合伙）和上海沁朴股权投资基金合伙企业（有限合伙）等股东，最新股权结构为外部11家PE股东合计持股比例为48.8%，新浪集团、李檬分别通过2家公司间接持股34.47%和16.72%并实现对天下秀的共同控制。

值得玩味的是，尽管天下秀和ST慧球方面均没有将天下秀股本演变及其实际控制人变更做出披露，但界面新闻记者通过历史公开信息却发现天下秀的融资历程与目前所披露的核心细节存在较大出入。

根据融资历程，天下秀是李檬连续创业的第三家公司，2010年天下秀一成立就获得新浪、软银赛富A轮400万美金的支持，但2013年之前是一直不温不火的小作坊，直至2013年微博应对微信冲击、挽回微博大V而联手推出“微任务”平台，并于2013年初获得新浪集团、软银赛富基金管理有限公司复投，集富亚洲投资公司跟投的1200万美金B轮融资，最终在2017年顺利拿下C轮和C+轮融资，加起来的融资额达到了6亿元人民币。

也就是说，在天下秀的发展过程中，新浪集团与软银赛富等其他投资人一样自始至终都只是外部投资人的角色，但根据重组预案和《详式权益变动报告书》披露新浪集团与李檬却是长期以来实际控制的角色。

对此，广州某资深投行人士告诉界面新闻记者，无论哪个版本的说法，天下秀必须拿出“最近三年内实际控制人没有发生变更”的完整证明材料。至少目前来看天下秀2009年成立以来，其初始股东秀天下香港及其背后的股权关系是否发生了变化与调整尚未完整披露，仅仅给出最近两年实际控制人没有发生变更的备查文件是不符合监管政策的。

上述投行人士进一步指出，除了实际控制人认定存在疑问外，新浪集团与李檬2017年12月补充签署一致行动协议的意图，明显是为天下秀缺乏资产独立性所进行的补救措施，但天下秀主营业务对关联方新浪集团存在重大依赖而缺乏独立性，是重组上市审核的核心要点之一，这种补救措施本身就缺乏有效性与合法性。

深圳瑞莱卖壳背后藏着多少秘密？

根据重组预案，天下秀拟通过协议转让的方式取得深圳瑞莱持有的ST慧球46,040,052股股票（占上市公司总股本的11.66%），交易对价为5.7亿元。

公开信息显示，深圳瑞莱通过二级市场买入上述股权的成本接近7亿元，即便是此番12.38元/股的高溢价转手卖壳，依然面临超过1亿元的亏损。

然而，更让人匪夷所思的是，在ST慧球近日突然被爆出2016年涉及3亿元违规担保案并中江信托被诉至法院向上市公司追讨超过3亿元代偿债务的背景下，深圳瑞莱还公开承诺对历史遗留债务全部兜底。

深圳瑞莱向ST慧球公开致函承诺，“在前实际控制人控制期间发生的违反《公司法》、公司章程及相关法律法规，未经你公司审批程序、披露程序提供的担保，包括但不限于你公司违规给股东、前实际控制人及其关联公司的担保及其他或有负债，造成你公司损失的，由本企业承担全部责任。”

对此，长期从事并购重组业务的资深并购人士李某向界面新闻记者指出，首先，从交易设计的角度来看，由于持股比例比较低，拟置入资产规模相对较大，那么深圳瑞莱完全不必要向重组方转让股权，就可以达到重组双方利益最大化、借壳成本最低的目标，但不明白为什么会简单问题复杂化；其次，从纯粹的卖壳本身来看，5.7亿元的价格完全还有谈判的空间，毕竟深圳瑞莱的成本接近7亿元，何况目前壳市场10亿元左右的行情是比较普遍的，但不明白为什么会亏损上亿去卖壳，并且还愿意对3个多亿的债务兜底？总而言之，这单交易是不是还有其他方式的利益安排尚未可知。

界面新闻记者发现，在ST宏盛（600817）的股权转让过程中，上海证券交易所曾对其高达10亿元的转让价格提出质疑，但公司方面回复称充分考虑出让方的取得成本，即2016年耗资10.44亿元的买壳成本最终得以按照10亿元的价格转手。

进一步梳理统计还发现，2018年以来A股市场公开披露的12单卖壳案中，宏达矿业、成都路桥和斯太尔等三单交易总价分别高达22.14亿元、21.87亿元和18.8亿元，最低价格的山东章鼓也高达6.33亿元，整体上看平均价格高达13.46亿元，是ST慧球转让价格的2.36倍。

华南一位从事“壳生意”的资深人士向界面新闻记者表示，“我觉得原来的举牌方还有不少底仓吧，亏本生意谁做？肯定是有原因的。这个票上下震荡那么久，筹码肯定很集中了……这个事，也只有这样才能把这个事做成。”

实际上，在深圳瑞莱2016年四季度成功入主ST慧球的过程中，庄建新等一大批神秘资金不约而至地陆续进入前十大股东名单，完全不惧怕当时ST慧球接连爆发的种种乱象和监管部门对股票实施其他风险警示（ST处理）、立案调查等重拳出击。

界面新闻记者调查发现，2016年四季度末，自然人庄建新以699.15万股，占比1.77%成为ST慧球第三大股东，仅次于刚刚入主的深圳瑞莱和长期押注重组股的著名牛散吴鸣霄。按照当时加权均价12.35元/股测算，该笔投资耗资超过8600万元。

在停牌整改数月并被ST处理复牌后，庄建新2017年9月底暴跌后试探性加仓78.15万股，持股数量增至777.30万股，占比1.97%。随后的2017年四季度，庄建新继续加仓21.05万股，同时自然人张运防、陈伟和孙伟等人同时大幅吸筹，分别以769.04万股、704.87万股和636.03万股成为ST慧球第四、五和六大股东。其中，张运防在2018年一季度继续大手笔增持1052.81万股，以累计持股1821.85万股的数量成为第二大股东，占比4.61%而快速逼近5%的举牌红线。

值得注意的是，在今年二季度，张运防继续增持34.0862万股，持股比例提升至4.7%后，突然又迅速从三季度末的前十大股东名单中彻底消失；今年二季度孙伟也继续大幅增持229.77万股而超越庄建新，成为ST慧球第四大股东，同时新面孔杨丽真则以343.09万股的持股数成为第七大股东；今年三季度，原本逼近举牌的张运防突然彻底消失，而孙伟继续大幅增持458.556万股、庄建新也大幅增持195.79万股，杨丽真小幅增持15.35万股，同时新面孔海南衍宏股权投资基金管理有限公司（下称海南衍宏基金）以306.30万股的持股数成为第七大股东。

在上述神秘股东豪掷巨资闪转腾挪过程中，庄建新、杨丽真和海南衍宏基金存在非常明显的关联关系，可以初步认定为一致行动关系，截至9月底三者合计持股数量已经高达1664.38万股，合计持股比例为4.22%，与张运防、陈伟和孙伟等人的关系尚不明确。

界面新闻记者发现，海南衍宏基金是由海南衍宏集团股份有限公司100%持股，后者正是由庄建新和杨丽真二人共同所有，持股比例分别为99%和1%。而海南衍宏集团前身为海南衍宏地产，目前旗下涉猎小贷、基金、资本等非常广泛，与深圳相关行业多有交集。不过，尚无直接证据表明与深圳瑞莱存在关联。