迈瑞医疗股价狂欢背后：重销售轻研发 勤并购高商誉

11月7日，上海市委办公厅、市政府办公厅发布《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的实施意见》，提出32条具体举措，医疗器械行业迎来利好，迈瑞医疗（300760.SZ）作为国产器械龙头有望受益，但创新的源头是研发，以往通过并购做大规模，进行外延式发展的迈瑞，未来同样需要摆脱“重销售、轻研发”的中国药企通病。

利好密集落地 股价连续狂欢

除了上海，其他省市如山东等，都在陆续出台关于药械创新的实施意见，这些地方文件都可以看作是对中央文件的深化和落实。2017年10月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，显示国家早已将鼓励药企药械创新提升至国家战略层面。

作为国内最大的医疗器械供应商，迈瑞医疗的三条基石产品线分别是生命信息与支持、医学影像、体外诊断，其中多个细分品种市场占有率已经成为国内TOP3，国产TOP1。随着鼓励医疗器械创新的实施意见落地，迈瑞医疗将充分受益于行业利好。

迈瑞医疗于10月16日登陆创业板，发行价为48.80元/股。受到大市疲弱的影响，公司股价仅收获两个涨停就早早开板。但此后由于业绩表现亮眼以及独角兽概念爆发，迈瑞医疗股价在多个交易日表现强劲，甚至在11月6日收盘涨停，市值升至创业板第二，仅次于宁德时代。截至今日收盘，迈瑞医疗收报110.78元/股，较发行价已累计上涨127%。

然而，在迈瑞医疗股价狂欢的背后，危机也隐隐闪现。

并购路上狂奔 商誉已超13亿

商誉是企业整体价值的组成部分。在企业发生合并行为时，购买企业的投资成本和被合并企业净资产公允价值的差额就是商誉。在公司的财务报表中计入资产负债表的资产项，并在对赌期结束之后进行减值测试，确认相应损失。

迈瑞医疗招股书显示，公司在发展过程中进行多次并购，主要包括在生命信息与支持领域收购Datascope监护业务、深迈瑞科技、Ulco，在体外诊断领域收购苏州惠生、长沙天地人等，在医学影像领域收购超声公司Zonare。

迈瑞医疗在上述并购中产生巨额商誉。2015年至2017年，公司商誉账面价值分别为13.14亿元、13.89亿元和13.20亿元，占净资产的比例分别为20.10%、30.19%和19.84%。

此前，迈瑞医疗撤回中小板IPO转向创业板，财联社就曾报道可能与公司的高商誉有关。对于商誉，发审委审核时往往都是将其作为无形资产来实质性认定。根据2016年修订的《首次公开发行股票并上市管理办法》第二十六条第四款的规定：最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20％。规定只针对主板和中小板，不涉及创业板。而如果以迈瑞医疗最近3年的数据过会，公司在中小板上市被否的可能性很大。

这样的规定也是出于谨慎性原则，巨额商誉企业本身具有极大风险。因为商誉是从并购重组中产生，对赌期结束之后就会做商誉减值测试，巨额商誉带来的巨额减值很可能成为公司业绩的大地雷。

除了高商誉问题，迈瑞医疗还和大多数上市医药企业一样有着重销售轻研发的毛病。

重销售 轻研发

财联社查阅公司招股书发现，2015年至2018年第一季度，迈瑞医疗的研发费用分别为9.88亿元、10.89亿元、11.32亿元和3.10亿元，占当期营业收入比例分别为12.33%、12.06%、10.13%和9.57%。近3年来，公司研发投入占比在不断下滑。

另一边，迈瑞医疗在2015年至2018年第一季度的销售费用分别达到了21.76亿元、24.01亿元、27.27亿元和6.76亿元，占当期营业收入比例分别为27.15%、26.58%、24.40%和20.89%。虽然迈瑞医疗的销售费用率也在递减，但是仍远高于同期行业平均值，并且公司销售费用始终是同期研发费用的两倍以上。

此外，迈瑞医疗招股书还显示，截至今年3月31日，公司的研发人员为1784人，营销人员为2637人。在员工总数为8439人的公司里，营销人员多出研发人员近1000人。

在利好密集落地、股价连续狂欢的背后，投资者仍需注意迈瑞医疗的高商誉风险和重销售轻研发的弊病。